水电行业深度报告：水电电价电量趋势向好，低估值高股息值得配置-20180222-申万宏源-14页-1mb

水电行业深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年水电行业的趋势，指出水电电价和电量均呈现向好的迹象，同时强调水电行业具备低估值、高股息率的配置价值。报告从煤炭价格高企、用电需求回暖、来水向好以及高分红特征等多个维度，为投资者提供了详尽的行业分析与投资建议。

主要观点

1. 煤炭价格高企支撑水电电价

• 水电上网电价以省级电网企业平均购电价格为基础，受煤电联动机制影响，水电电价易涨难跌。
• 2017年煤价持续上涨，推动火电电价上调，为水电电价提供支撑。
• 2018年预计煤电上网电价平均上调约2分/度，进一步巩固水电电价优势。

2. 用电需求回暖提升水电出力

• 2018年初全国多地降温，导致用电需求激增，水电“调峰补缺”作用凸显。
• 2018年1月，长江电力梯级电站发电量达130亿度，创历史新高。
• 三峡、龙滩等大型水电站出库流量显著增加，印证水电发电量超预期。

3. 来水向好推动水电发电量增长

• 2017年来水呈现“前低后高”趋势，下半年来水持续改善，水电发电量逐步回升。
• 2018年1月全国降水量较常年偏多48.4%，云南、四川等地降水量偏多50%以上。
• 18H1水电发电量有望延续增长趋势，业绩弹性显著。

4. 水电板块高股息率特征明显

• 水电企业普遍具有高分红比例，整体分红率呈上升趋势。
• 2016年水电板块平均分红率45.46%，较2012年增长17.14个百分点。
• 长江电力、桂冠电力、黔源电力等公司股息率较高，具备配置价值。

关键信息

1. 水电电价机制

• 水电上网电价由落地端电价倒推机制确定，随落地端电价变化而浮动。
• 水电上网电价最低，仅为0.2-0.4元/千瓦时，低于煤电价格。

2. 发电量与业绩弹性

• 水电公司业绩对发电量变化高度敏感，固定成本占比高，边际成本接近零。
• 假设2018年水电发电量同比增长10%，长江电力、桂冠电力、国投电力的归母净利润增速分别为19%、23%、27%；黔源电力则达42%。

3. 分红与股息率

• 水电板块整体具备高分红、高股息率特征，2017年长江电力股息率高达4%。
• 重点推荐高股息率公司：长江电力（4.14~4.77%）、桂冠电力（3.90~5.48%）、黔源电力（3.34~4.58%）。
• 低估值公司推荐：国投电力、川投能源等。

4. 行业趋势与投资建议

• 水电进入现金回流期，新增装机增速放缓，资本支出减少。
• 2017年前三季度水电板块实现归母净利润正增长，全年预计保持平稳增长。
• 水电企业经营现金流强劲，为高分红提供资金保障，具备长期配置价值。

行业数据与图表参考

• 图1：各发电类型上网电价水平，显示水电电价最低。
• 图2：2013年以来历次煤电上网价格调整，显示煤电联动机制的实施情况。
• 图3、图4：三峡、龙滩电站17年11月至今出库流量与往年对比，显示来水改善。
• 图5、图6：水电、火电利用小时数变化趋势及相关性分析，显示二者呈负相关。
• 图7、图8：2017年初至今全国水电发电量与利用小时数趋势，显示发电量逐步回升。
• 图9、图10：长江电力、桂冠电力分季度发电量变化，显示业绩提升。
• 图13、图14：水电上市公司及板块近年分红比例，显示分红率上行趋势。
• 图15、图16：水电上市公司总营收与归母净利润增速，显示业绩稳健增长。

投资建议

• 重点推荐：高股息率的长江电力、桂冠电力、黔源电力；低估值的国投电力、川投能源等。
• 评级：行业评级为“看好”，表明水电行业将超越整体市场表现。
• 投资逻辑：水电行业在煤炭价格高企背景下电价支撑稳固，来水向好带来发电量增长，高分红和低估值使行业具备配置价值。

风险提示

• 报告所载信息仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应自行评估自身情况，咨询独立投资顾问。
• 市场有风险，投资需谨慎。

信息披露与合规说明

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