20180222-申万宏源-水电行业深度报告_水电电价电量趋势向好_低估值高股息值得配置_14页_1mb

水电行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了2018年水电行业的发展趋势，指出水电电价和发电量均呈现向好的态势，同时强调水电板块具备低估值、高股息的配置价值。报告基于煤炭价格高企、用电需求回暖、来水情况改善等因素，对水电行业的投资前景进行了深入探讨。

主要观点

• 电价支撑：煤炭价格持续走高，支撑水电电价易涨难跌。水电上网电价低于煤电，且煤电联动机制的存在使水电电价更具抗跌性。
• 用电需求回暖：2016年以来经济回暖，用电需求持续正增长，为水电提供了“调峰补缺”的机会。火电因成本压力发电意愿低迷，进一步提升水电的发电空间。
• 来水改善推动发电量增长：2017年水电来水呈现前低后高的特征，2018年初来水延续向好趋势，叠加2017年低基数效应，预计水电发电量将实现明显增长。
• 业绩弹性显著：水电公司因固定成本占比高，发电量增长对业绩影响显著。若2018年水电发电量同比增长10%，长江电力、桂冠电力、国投电力、黔源电力等公司的归母净利润将分别增长19%、23%、27%、42%。
• 高股息率与低估值：水电板块整体呈现低估值、高股息特征，具备配置价值。2017年水电板块整体业绩平稳增长，经营现金流强劲，分红能力充足，预计2018年将继续维持高分红水平。

关键信息

电价机制

• 水电上网电价由省级电网企业平均购电价格为基础，结合电力市场供需和水电开发成本制定。
• 水电电价采用落地端电价倒推机制，随落地端电价变化而浮动。
• 煤电联动机制的存在使水电电价具备支撑性，2018年预计煤电上网电价平均上调约2分/度。

发电量增长

• 2018年初，三峡、龙滩等主要水电站出库流量显著增长，印证水电发电量超预期。
• 2017年Q3和Q4水电发电量同比改善，18H1发电量有望持续高增长。
• 水电公司业绩对发电量变化高度敏感，边际成本接近于零，利润弹性显著。

股息率与分红能力

• 水电板块整体呈现高分红特征，2017年平均分红率显著提升。
• 长江电力、桂冠电力、黔源电力等公司股息率均处于高位，分别达到4.14%~4.77%、3.90%~5.48%、3.34%~4.58%。
• 经营现金流充沛，为持续高分红提供资金保障。

投资建议

• 重点推荐：高股息率的长江电力、桂冠电力、黔源电力，以及低估值的国投电力、川投能源等。
• 配置价值：水电板块具备低估值、高股息、业绩稳健等多重优势，适合配置。

表格与图表摘要

图表

• 图1：各发电类型上网电价水平，显示水电电价最低。
• 图3 & 图4：三峡、龙滩电站出库流量较往年同期显著增长。
• 图5 & 图6：水电与火电利用小时数呈负相关，火电出力意愿低迷时，水电出力增加。
• 图7 & 图8：2017年初至今水电发电量和利用小时数持续改善。
• 图13 & 图14：水电上市公司及板块分红比例稳步上升。
• 图15 & 图16：水电上市公司总营收和归母净利润增速保持稳定增长。

表格

• 表1：按落地端电价倒推机制定价的水电站。
• 表2：煤电联动计算公式，用于测算电价调整。
• 表3：不同发电量增速下水电企业业绩弹性测算。
• 表4：公用事业行业及子板块归母净利润及增长情况，显示水电板块表现优于其他板块。
• 表5：水电上市公司经营现金流情况，显示经营现金流充沛。
• 表6：水电上市公司股息率预测，高股息率公司推荐。
• 表7：水电行业上市公司盈利预测，提供EPS与PE数据支持。

总结

本报告综合分析了水电行业的电价机制、发电量趋势、业绩表现及股息率情况，认为在煤炭价格高企和用电需求回暖的背景下，水电行业具备良好的投资前景。水电电价易涨难跌，发电量有望实现高增长，业绩弹性显著。同时，水电板块呈现低估值、高股息的特征，具备较强的配置价值。重点推荐长江电力、桂冠电力、黔源电力等高股息率公司，以及国投电力、川投能源等低估值企业。