20140919-招商证券-万盛股份-603010.SH-有机磷系阻燃剂优胜者_稳健发展_17页_874kb

万盛股份（603010）新股分析总结

核心内容

万盛股份是一家专注于有机磷系阻燃剂研发、生产和销售的公司，是国内该行业规模第二大的企业，2013年阻燃剂产能为36550吨，主要产品包括聚氨酯阻燃剂和工程塑料阻燃剂。公司计划通过公开发行不超过2500万股，发行后总股本不超过1亿股，募集资金主要用于建设年产4.4万吨磷酸酯阻燃剂项目和研发中心项目，以提升产能和研发能力，增强市场竞争力。

主要观点

• 行业前景广阔：全球阻燃剂消费量年复合增速为4.2%，预计到2018年将达到260万吨。有机磷系阻燃剂因环保优势，将成为替代卤系阻燃剂的首选。
• 国内市场需求潜力大：中国阻燃剂市场中卤系阻燃剂占比偏高，而磷系阻燃剂消费量年均增速预计超过15%，且全球磷系阻燃剂消费量占比已从2007年的20%提升至2012年的28%。
• 公司具备明显竞争优势：公司拥有较高的技术水平、丰富的产品种类和优质的客户资源，是行业内的领先者。
• 募投项目将提升竞争力：通过建设年产4.4万吨磷酸酯阻燃剂项目，公司总产能将提升至5.35万吨/年，同时提升工艺水平和产品质量。
• 盈利预测与估值合理：根据相对估值法和DCF估值法，公司合理价格区间为10.40-12.50元，预计2014-2016年EPS分别为0.52元、0.65元、0.73元。

关键信息

发行数据

• 发行前总股本：7500万股
• 新发行股数：未明确
• 老股配售：未明确
• 发行后总股本：不超过1亿股
• 发行价：未明确
• 发行市盈率：未明确
• 发行日期：2014-09-23
• 上市日期：未明确

主要股东

• 临海市万盛投资有限公司：45.25%
• 高献国：14.43%
• 浙江伟星创业投资有限公司：8.67%
• 周三昌：4.53%
• 金译平：4.28%

股权结构

• 高献国家族通过直接和间接方式控制公司69.82%的股份，是公司的实际控制人。
• 公司拥有四家全资子公司，其中万盛科技、万盛股份（香港）等主要从事化工品贸易。

财务分析

• 2011-2013年营业收入年复合增速为2.5%，净利润年复合增速为8.3%。
• 2014年上半年营业收入同比增长12.8%，净利润同比下滑6.5%，主要由于产品结构调整导致毛利率下降。
• 公司主营收入中86%来自阻燃剂，其余来自聚合物多元醇，但该业务不作为重点发展方向。
• 阻燃剂销售毛利率保持在20%以上，聚合物多元醇毛利率低于10%。

全球阻燃剂市场

• 全球阻燃剂消费量年复合增速为4.2%，预计到2018年将达到260万吨。
• 塑料和橡胶用量持续增长，带动阻燃剂需求增加。
• 亚洲市场增长迅速，预计将成为未来主要增长区域。

有机磷系阻燃剂市场

• 有机磷系阻燃剂具有环保优势，将逐步替代卤系阻燃剂。
• 全球有机磷系阻燃剂消费量占磷系阻燃剂的78.7%，预计未来将持续增长。
• 中国阻燃剂市场中卤系阻燃剂占比达40%，磷系阻燃剂仅占17.8%，存在较大提升空间。

公司竞争力分析

• 技术优势：公司拥有多个专利，产品关键技术指标达到世界先进水平。
• 产品种类丰富：公司产品线涵盖聚氨酯阻燃剂、工程塑料阻燃剂等，应用广泛。
• 客户资源优质：公司与拜耳、巴斯夫、三星等知名企业建立了稳定的合作关系。

募投项目分析

• 募投项目包括年产4.4万吨磷酸酯阻燃剂项目和研发中心项目，拟使用募集资金2.5亿元。
• 项目建成后，公司阻燃剂总产能将达到5.35万吨/年，缓解产能不足问题。
• 项目预计实现年平均销售收入7.48亿元，年平均利润总额8130万元。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2014-2016年EPS分别为0.52元、0.65元、0.73元。
• 估值结果：根据相对估值法和DCF估值法，公司合理股价区间为10.40-12.50元。
• 估值方法：
  • 相对估值：以2014年EPS为0.52元，合理PE为20-25倍，合理价值区间为10.40-13.00元。
  • DCF估值：合理价值区间为9.50-12.50元，合理PE为18.3-24.1倍。

风险提示

• 市场低迷风险
• 毛利率下滑风险
• 汇率波动风险

图表目录

• 图1：公司的股权结构
• 图2：公司收入规模平稳增长
• 图3：公司净利润稳步增加
• 图4：公司收入主要来自阻燃剂
• 图5：公司主营产品销售毛利率及销售净利率
• 图6：阻燃剂的消费结构
• 图7：全球阻燃剂市场需求
• 图8：世界塑料产量趋势向上
• 图9：世界橡胶产量情况
• 图10：2005年全球阻燃剂消费区域分布
• 图11：2012年全球阻燃剂消费区域分布
• 图12：阻燃剂分为有机和无机阻燃剂
• 图13：磷系阻燃剂需求结构
• 图14：世界磷系阻燃剂消费量
• 图15：世界聚氨酯制品消费量趋势向上
• 图16：世界工程塑料消费前景向好
• 图17：2011年中国阻燃剂产品结构
• 图18：2008-2016年中国阻燃剂消费规模及预测
• 图19：2012年全球磷矿石产量分布
• 图20：国内外磷矿石价格
• 图21：行业历史PE Band
• 图22：行业历史PB Band

表格目录

• 表1：三种阻燃剂主要特点比较
• 表2：全球部分国家和地区对溴系阻燃剂的禁令
• 表3：全球主要的有机磷系阻燃剂生产厂家
• 表4：公司募投项目
• 表5：公司募投项目达产产品产能
• 表6：销售收入结构预测
• 表7：估值对比表
• 表8：DCF 估值假设
• 表9：公司估值敏感性分析

分析师承诺

• 李辉：招商证券基础化工行业分析师，具有五年证券从业经验。
• 马太：招商证券基础化工行业分析师，具有三年化工行业从业经历。

投资评级定义

• 短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

• 长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但不对信息的准确性和完整性作任何保证。报告内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价。本公司或关联机构可能持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。