2023年年中海外经济展望：衰退延迟-20230706-东兴证券-21页_1mb

2023年年中海外经济展望总结

核心内容

本报告分析了2023年下半年全球主要经济体的经济、货币政策及资本市场走势，重点聚焦美国经济，同时对比欧洲及其他地区情况，提出“衰退延迟”的核心判断。

主要观点

1. 实体经济：消费可支撑年内经济，投资有望止跌

• 商品冷服务热：全球范围内，商品消费疲软而服务消费强劲，尤其是美国，服务消费恢复性增长，低失业率对经济支撑作用强于通胀影响。
• 消费支撑：美国消费在2023年一季度已止跌回升，尤其是耐用品消费表现超预期，服务消费受劳动力市场紧张影响尚未完全释放，但整体仍能支撑经济。
• 投资企稳：投资有望止跌并进入底部震荡阶段，其中住宅投资跌幅收窄，非住宅投资回落幅度较小，工业投资受政策扶持保持高位。
• 就业市场：就业市场仍处于紧绷状态，服务业就业恢复缓慢，但整体就业人数与劳动参与率已突破平台，预计至少持续一个季度。

2. 通胀与货币政策

• 通胀趋势：2023年下半年通胀将小幅回落，CPI同比在6月达到峰值后逐步下降，年末可能回升至5%左右。
• 加息接近尾声：美联储加息接近终点，政策利率预计在5.5%~6.25%之间，短期内可承受此区间。若利率维持在5.25%以上，衰退概率加大。
• 欧洲加息必要性更高：欧洲通胀压力大于美国，利率终点将高于当前欧洲央行预期，需更长时间实现通胀控制。
• 利率结构：随着通胀中枢上移，市场利率将逐步正常化，十年期美债利率上限上调至4%~4.25%。

3. 资本市场

• 股市风险可控：三季度美股风险不大，科技股表现相对较好，但长期存在趋势性泡沫，类似1997~2000年科技泡沫，长期维持中性。
• 利率与市场：政策利率正常化将带动市场利率正常化，短端利率结构改善，有利于市场稳定。
• 汇率与大宗商品：美元指数在加息完成前仍相对强势，但趋势性减弱；全球继续加息背景下，大宗商品仍以震荡为主。

关键信息

美国经济表现

• 消费驱动：美国经济恢复主要由消费推动，尤其是服务消费，预计全年不陷入衰退。
• 家庭负债健康：家庭部门杠杆率与2001年持平，债务偿还占比处于历史低位，可承受高利率。
• 房地产市场：住宅投资跌幅收窄，新房销售回升，市场处于紧平衡状态。
• 企业投资：企业设备投资略有回落，但受政策扶持的工业、芯片、新能源等领域投资保持高位。

欧洲经济表现

• 通胀压力大：欧洲通胀水平远高于政策利率，加息路径较长，利率终点将高于当前预期。
• 货币政策差异：与美国相比，欧洲加息必要性更高，政策紧缩程度更深。

资本市场趋势

• 股市泡沫：纳斯达克等科技股出现长期趋势性泡沫，需警惕长期风险。
• 利率上限：十年期美债利率上限上调至4%~4.25%，市场利率正常化趋势明确。
• 短期流动性：短期流动性开始回归正常，市场对加息的容忍度提升。

风险提示

• 全球通胀超预期：若全球通胀超出预期，可能导致经济衰退风险上升。
• 政策利率影响：若政策利率高于5.25%时间过长，可能加剧衰退概率。
• 市场波动：资本市场存在泡沫风险，需关注长期走势。

图表说明（部分）

• 图1：欧美制造业PMI均在底部
• 图2：欧洲主要国家制造业PMI再探新低
• 图3：英美服务业PMI处于高位
• 图4：欧盟主要国家服务业处于高位（法国除外）
• 图5：美国ISM分项客户库存仍在高位
• 图6：制造业PMI低于45即为经济危机
• 图7：日韩出口处于底部
• 图8：疫情危机恢复速度快于次贷危机
• 图9：实际人均可支配收入增速低于长期趋势
• 图10：实际人均可支配收入同比提高
• 图11：有房人群存量房贷利率很低
• 图12：十二月移动平均收入同比增速（四分位）
• 图13：家庭杠杆率与2001年持平
• 图14：家庭部门债务同比增速未超过10%
• 图15：家庭部门债务偿还占比处于低位
• 图16：信用贷款利率回升
• 图17：超额储蓄还有很小的空间
• 图18：GDP总量并未过热，消费过热
• 图19：消费处于长期增长趋势上，消费止跌
• 图20：耐用品消费止跌回升
• 图21：投资有望止跌
• 图22：非住宅投资分项
• 图23：住宅分项底部震荡，跌幅收窄
• 图24：存量房过低，新房销售回升
• 图25：受政策扶持，工业投资处于高位
• 图26：融资成本上升
• 图27：企业杠杆处于高位（疫情期间除外）
• 图28：银行信贷没有放松
• 图29：就业人数突破平台
• 图30：劳动参与率突破平台
• 图31：政府就业加速，制造业平台期
• 图32：岗位空缺数仍在高位
• 图33：非农新增环比变化
• 图34：GDP、消费和劳动力恢复程度
• 图35：部分服务业恢复程度
• 图36：CPI脱离原油走势为80年代以来首次
• 图37：可选消费通胀分项，服装、娱乐上涨
• 图38：非住宅核心服务通胀同比下滑
• 图39：核心通胀环比并未下降
• 图40：需看到环比稳定低于0.3%
• 图41：通胀与政策利率
• 图42：SOFR1%、99%分位开始出现正常波动
• 图43：一年期国债利率回升至FFR上方约40bp
• 图44：时薪需稳定在0.4%以下
• 图45：美国银行业资产端占比
• 图46：商业地产占比处于正常周期偏高位置
• 图47：欧洲通胀与政策利率距离太远
• 图48：美十债模型
• 图49：政策利率正常化带动市场利率正常化
• 图50：标普与长短利差
• 图51：美股与实体投资正相关
• 图52：纳斯达克再次出现长期趋势泡沫1
• 图53：纳斯达克再次出现长期趋势泡沫2

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分析师简介

• 康明怡：经济学博士，曾在明尼苏达大学及美联储明尼阿波利斯分行从事教学与研究工作，2017年加入东兴证券研究所。

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强烈推荐：相对市场基准指数收益率15%以上；
  • 推荐：相对市场基准指数收益率5%~15%；
  • 中性：相对市场基准指数收益率-5%~+5%；
  • 回避：相对市场基准指数收益率弱于-5%。

• 行业投资评级：

  • 看好：相对市场基准指数收益率5%以上；
  • 中性：相对市场基准指数收益率-5%~+5%；
  • 看淡：相对市场基准指数收益率弱于-5%。

联系方式

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