20160411-西南证券-江河集团-601886.SH-整合国际医疗资源_聚焦国内健康市场_28页_2mb

江河集团（601886）深度报告总结

核心内容

江河集团是一家以建筑装饰为主营业务的公司，近年来通过海外并购积极转型为医疗服务领域的参与者。公司依托其管理层的强执行力和海外优质医疗资源，计划在国内外联动模式下拓展医疗服务市场，目标是进入8万亿人民币的中国医疗健康市场。

主要观点

• 战略转型：公司通过并购VISION和PRY等澳大利亚医疗企业，积极布局医疗服务领域，计划将海外成熟的技术和品牌引入国内市场。
• 国内医疗服务市场潜力大：随着人口老龄化、居民收入提升及政策支持，中国医疗服务市场增长迅速，尤其是眼科、独立实验室、影像中心和辅助生殖等领域。
• 传统业务复苏：公司幕墙业务在全球领先，内装业务增长强劲，为医疗转型提供稳定的现金流支持。
• 估值潜力大：公司当前市值被严重低估，预计随着医疗服务业务的落地和海外并购的推进，未来市值将有显著提升空间。

关键信息

海外并购进展

• VISION收购：2015年完成对澳大利亚VISION眼科医院的收购，持股比例达97.7%。VISION是全球首家上市的连锁眼科医院，具备技术和品牌优势。
• PRY控股：公司已持有PRY 16%的股权，成为第一大股东，未来或复制VISION的路径，实现控股和模式移植。

国内医疗服务布局

• 眼科市场：国内眼科市场空间广阔，预计未来将快速增长。公司计划通过引进VISION技术、品牌和名医资源，开拓一二线城市高端眼科诊所及三四线城市市场。
• 独立实验室与影像中心：公司计划引入这些业务，以满足医保控费和分级诊疗的政策导向，提升诊断效率。
• 辅助生殖：随着二胎政策的放开，辅助生殖需求上升，公司有望借助PRY的技术优势开拓国内市场。

传统业务表现

• 幕墙业务：公司幕墙业务市占率全球第一，近年来受海外应收账款影响，盈利能力有所下降，但随着海外业务剥离和坏账消化，预计盈利能力将恢复。
• 内装业务：内装业务增长迅速，收入规模从2012年的22亿元增长至2015年的75亿元，年均复合增速达86%，未来增长空间大。

盈利预测与估值

估值分析

• 医疗服务板块：按35倍PE估值，2017年预计贡献利润1.8亿元，对应市值63亿元。
• 建筑板块：按25倍PE估值，2017年预计贡献利润5.6亿元，对应市值140亿元。
• 综合估值：公司当前资产合理市值应为203亿元，当前合理股价应为17.61元。若2017年取得PRY控制权，医疗服务利润将突破4.5亿元，市值有望突破300亿元。

投资风险

• 并购进度风险：海外并购可能因资金、竞争或反收购而进展缓慢。
• 业务整合风险：医疗服务业务整合可能不达预期，影响公司整体运营。
• 国内落地风险：国内医疗服务市场环境与国外不同，可能需要较长时间适应。
• 汇率波动风险：汇率变化可能带来汇兑损失。
• 海外应收账款风险：尽管已基本消化，但仍存在坏账计提风险。
• 短期股价回调风险：公司股价近期波动较大，存在短期回调风险。

总结

江河集团通过整合海外优质医疗资源，正积极转型为医疗服务领域的重要参与者。其管理层执行力强，为A股罕见，具备快速推进转型的能力。公司已通过收购VISION和增持PRY，为国内医疗服务业务的落地奠定基础。传统建筑业务正逐步恢复，为转型提供稳定的现金流支持。随着医疗服务业务的推进和估值提升，公司有望实现市值和盈利能力的双重增长。