一篇报告看懂一家房企系列（6）：时代中国控股深度报告，土储聚焦大湾区，拿地强度回落-20201010-安信证券-19页_857kb

时代中国控股深度报告总结

公司总览

历史沿革

• 1999年成立于广州，2011年实现全国化拓展，2013年在香港上市。
• 2019年公司销售金额达783.6亿元，排名全国前40。
• 公司发展历程分为三个阶段：
  1. 立足广州阶段（1999-2005年）：首个项目为广州翠逸家园，2001年开发广州时代花园。
  2. 深耕珠三角阶段（2006-2010年）：进入佛山、中山、珠海、清远等城市。
  3. 全国化布局阶段（2011年至今）：进入长沙、深圳、惠州、东莞、成都等地，并于2019年实现物业管理平台时代邻里上市。

公司治理

• 实际控制人为岑钊雄先生和其配偶李一萍女士，合计持股61.54%。
• 公司采用“总部-地区公司”二级管理架构，总部负责资金、投资、人力等管控，设13个地区公司作为业务单元。
• 广州分设东区、南区、北区三个地区公司。

业务概览

• 房地产开发为核心主业，2020H1营业收入149.2亿元，其中98.6%来自物业销售，1.4%来自租赁。
• 产品体系为“3+3+3”：三类户型（成长型、成熟型、成功型）、三种社区风格（都市浪漫住区、国际时尚都会、精工人文美宅）、三种产品档次（T1、T2、T3）。

分析方法介绍

• 房企可持续性是地产债研究的核心。
• 可持续性分为“历史报表可持续”和“未来经营可持续”。
• 通过分析历史报表可了解房企经营逻辑和潜在问题；通过未来经营可评估房企的可持续性变化。

公司可持续性和信用资质分析

历史报表视角下的信用资质分析

资产可持续

1. 项目分布：

   • 存量土储项目134个，总建面2179.5万方。
   • 项目集中于三四线城市，占比71.8%；珠三角占比高达90.1%。
   • 主要集中在清远（23.8%）、广州（19.1%）、佛山（12.6%）、江门（9.1%）。

2. 项目集中度：

   • TOP1/3/5/10城市土储占比分别为23.8%、55.6%、71%、94.4%。

3. 拿地强度：

   • 2020H1拿地强度为22.2%，低于监管观察指标40%。
   • 2017年以来拿地强度持续回落，2015-2016年分别为55.8%、62.9%。

4. 城市更新：

   • 截至2020H1，城市更新项目总数超150个，潜在建筑面积约5200万方。
   • 2019年转化建面368万方，2020H1转化建面137万方，总货值约425亿元。

5. 固定资产和投资性房地产：

   • 2020H1（投资性房地产+固定资产）/总资产为8.4%。
   • 2020H1租金收入同比增长3.1%，达2.1亿元。

广义负债可持续

1. 债务结构：

   • 债券融资占比较高，2020H1融资余额388.4亿元，其中债券占比66.1%。
   • 海外债、境内债、银行贷款、非标融资占比分别为35.5%、30.6%、23%、10.9%。

2. 偿债能力：

   • 现金短债比为1.3倍，高于监管红线。
   • 净负债率为71%，剔预资产负债率为77.6%，略高于监管红线。

3. 表外不确定性：

   • 少数股东权益占比47.7%，高于TOP50中位数40.9%。
   • 其他应收款、长期股权投资占比分别为24.9%、5.9%，均高于行业平均水平。

未来经营视角下的信用资质变化

资产可持续

1. 拿地情况：

   • 2020年1-8月新增土储建面234.6万方，总地价218.3亿元。
   • 拿地集中于珠三角（占比97.7%）、长江中游（2.3%）。
   • 拿地强度为44.2%，略高于监管指标40%。
   • 拿地集中度上升，TOP1/3/5城市拿地占比分别为35.8%、90.9%、100%。

2. 资产出售：

   • 2020年以来未出售重大资产。

3. 销售情况：

   • 2020年1-8月累计销售金额493.7亿元，同比增长14.4%。
   • 完成全年销售目标的60.0%，较2019年同期提升2.5个百分点。

广义负债可持续

1. 融资渠道：

   • 2020年1-8月累计净融资87.7亿元，融资渠道包括美元债、ABS和公司债。

2. 融资成本：

   • 各类债券平均发行利率为5.52%，相比2019年下降156.1BP。
   • 美元债、供应链ABS、非供应链ABS、公司债平均发行利率分别为6.38%、4.95%、6.00%、5.68%。

3. 融资期限结构：

   • 1-8月平均债券发行期限为3.0年，相比2019年拉长1.0年。
   • 供应链ABS平均期限1.4年，非供应链ABS平均3.0年，公司债平均5.2年。

公司治理可持续

控股结构

• 2020年以来未发生重大控股结构变动。

高层变动

• 2020年7月，原首席财务官黄永年因负面事件辞任，由副总裁牛霁旻暂代。
• 9月7日正式由黄嗣宁接任首席财务官。

多元化

• 物业板块：时代邻里（9928.HK）2019年上市，2020H1在管项目309个，总合约面积105.9百万方，总在管面积79.0百万方。
• 城市更新：项目总数超150个，潜在建筑面积约5200万方。
• 产城业务：成功落地佛山爱车小镇和创客小镇，总建筑面积超120万方。
• 物业收入结构：2020H1物业管理服务、非业主增值服务、社区增值服务和其他专业服务收入占比分别为60.5%、27.3%、6.4%、5.8%。
• 物业盈利能力：2020H1毛利率为28.4%，同比提升1.5个百分点。

风险提示

• 数据统计偏差。
• 房地产调控政策超预期。

指标汇总

总结

• 时代中国控股聚焦大湾区，土储集中于珠三角及周边三四线城市，拿地强度有所回落。
• 债务结构以债券融资为主，短期债务占比和抵质押率略高于行业平均水平，但偿债能力指标仍保持相对稳健。
• 物业板块表现成熟，城市更新和产城业务发展迅速，多元化布局对未来发展有积极影响。
• 公司融资环境良好，融资渠道多样，融资成本下降，融资期限拉长。
• 存在表外不确定性，少数股东权益、其他应收款、长期股权投资占比较高，需关注合作开发及担保风险。
• 风险提示包括数据偏差及房地产调控政策超预期。