20170910-招商证券-食品饮料业17年中报回顾暨9月月报_中报验证需求_切换行情可期_13页_835kb

报告摘要

食品饮料行业2017年中报回顾与9月投资建议

核心内容

2017年中报显示，食品饮料行业整体表现强劲，业绩全面超预期。白酒板块作为核心驱动，延续了上升逻辑，尤其在高端白酒中，茅台、五粮液和泸州老窖等公司均表现出色。大众品行业需求改善，龙头品牌加速扩张，进入全面份额收获期。

主要观点

高端白酒板块

业绩表现：高端白酒中报业绩全面超预期，茅台收入利润均超市场预期，五粮液虽未受消费税影响，但利润仍超预期，核心在于自然动销加速和费用率下降。次高端白酒如汾酒、沱牌、古井、洋河等也表现出色，部分公司收入增长超预期。
短期干扰因素：8月起，由于政府禁酒令和茅台控价，板块出现回调，但这些因素为短期干扰，不会影响行业长期增长逻辑。
未来预期：随着中秋国庆旺季临近，白酒板块将再次迎来催化，三季报和秋季糖酒会可能成为新一轮行情的起点。茅台、五粮液和泸州老窖等预计在2018年继续保持高增长，当前仍是布局时机。

大众品板块

需求改善：行业需求持续改善，尤其是调味品和乳制品，销量和收入均保持两位数增长。啤酒由负转正，但持续性需观察。
龙头扩张：龙头企业如伊利、海天、双汇等加速整合小品牌，扩大市场份额，提升盈利能力。
未来趋势：大品牌将全面进入份额收获期，受益于消费升级和渠道下沉。

关键信息

白酒板块

茅台：收入和利润均超预期，发货量增长，系列酒开始盈利，未来增长空间较大。
五粮液：Q2利润超预期，费用率下降，预计下半年继续增长。
泸州老窖：预计下半年收入增速加快至25%。
次高端白酒：水井坊、舍得、汾酒等表现亮眼，核心门店和经销商增长显著，动销验证后仍有较大增长空间。

大众品板块

调味品：海天、中炬等保持高增长，需求韧性强。
乳制品：伊利收入加速，高端产品增速更快。
啤酒：青岛啤酒和燕京啤酒由负转正，但需观察持续性。
其他食品：双汇、安琪酵母、西王食品等表现良好，部分公司毛利率提升。

投资策略

白酒推荐：优先推荐一线品牌茅台、五粮液、泸州老窖，二线推荐汾酒、沱牌、古井、洋河等。
食品推荐：优先推荐伊利，其他推荐中炬、海天、双汇、安琪酵母等。
估值切换：当前白酒板块估值处于历史中枢偏上，但未显著高估，三季报和秋季糖酒会将推动估值切换。
风险提示：行业竞争加剧、大众消费回暖不延续。

数据表现

高端白酒收入与利润增速

贵州茅台：2017年Q2收入增长33.0%，归母利润增长31.0%。
五粮液：2017年Q2收入增长23.3%，归母利润增长40.1%。
泸州老窖：2017年Q2收入增长18.4%，归母利润增长30.6%。
古井贡酒：2017年Q2收入增长24.6%，归母利润增长62.1%。
汾酒：2017年Q2收入增长30.2%，归母利润增长108.6%。

高端白酒现金回流情况

茅台：2017年Q2现金回流4.9%，H1现金回流9.3%。
五粮液：2017年Q2现金回流-2.8%，H1现金回流6.2%。
泸州老窖：2017年Q2现金回流47.0%，H1现金回流17.7%。
洋河股份：2017年Q2现金回流3.6%，H1现金回流-4.1%。
汾酒：2017年Q2现金回流28.6%，H1现金回流24.5%。

高端白酒费用率变化

茅台：销售费用率5.4%，管理费用率8.0%。
五粮液：销售费用率13.9%，管理费用率6.9%。
泸州老窖：销售费用率16.8%，管理费用率5.4%。
洋河股份：销售费用率8.3%，管理费用率6.9%。
古井贡酒：销售费用率34.1%，管理费用率7.2%。
汾酒：销售费用率18.6%，管理费用率6.2%。

大众品收入与利润增速

伊利股份：2017年H1收入增长11.32%，净利润增长4.75%。
双汇发展：2017年H1收入增长-5.81%，净利润增长-11.50%。
海天味业：2017年H1收入增长20.57%，净利润增长22.70%。
安琪酵母：2017年H1收入增长22.40%，净利润增长62.06%。
中炬高新：2017年H1收入增长21.07%，净利润增长47.48%。
涪陵榨菜：2017年H1收入增长30.59%，净利润增长48.38%。

大众品毛利率变动

伊利股份：17H1毛利率38.69%，同比提升7%。
双汇发展：17H1毛利率20.37%，同比提升14%。
海天味业：17H1毛利率45.13%，同比提升4%。
安琪酵母：17H1毛利率37.17%，同比提升17%。
中炬高新：17H1毛利率38.54%，同比提升0%。
青岛啤酒：17H1毛利率42.83%，同比提升6%。
西王食品：17H1毛利率37.62%，同比提升43%。

大众品费用率变化

伊利股份：销售费用率22.8%，同比下降2.9%。
双汇发展：销售费用率4.9%，同比上升12.7%。
海天味业：销售费用率13.1%，同比上升25.7%。
安琪酵母：销售费用率10.6%，同比下降1.9%。
中炬高新：销售费用率13.4%，同比上升25.7%。
青岛啤酒：销售费用率20.4%，同比下降2.2%。
西王食品：销售费用率18.8%，同比上升20.7%。

结论

整体来看，食品饮料行业在2017年中报表现强劲，白酒板块尤为突出。高端白酒如茅台、五粮液、泸州老窖等业绩全面超预期，次高端白酒如汾酒、沱牌等也有显著增长。大众品行业需求改善，龙头企业加速整合，进入份额收获期。当前板块估值尚未显著高估，业绩支撑良好，建议投资者把握布局时机，关注高端白酒和龙头食品企业。

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