20180129-浙商证券-国轩高科-002074.SZ-国轩高科深度报告_技术与盈利水平领先_掘金动力锂电池市场_37页_3mb

国轩高科深度报告总结

核心内容

国轩高科（002074）是国内新能源汽车动力锂电行业的优质企业，2017年销量排名中国第四，2019年预计销量将达7.2GWh。公司专注于动力电池制造，同时布局输配电设备业务，形成双轮驱动的产业结构。

主要观点

1. 技术领先：公司研发的三元电池能量密度达281Wh/kg和302Wh/kg，磷酸铁锂电池能量密度达170Wh/kg，技术指标在国内领先。
2. 毛利率优势：公司动力电池的毛利率于业内领跑，主要得益于技术优势、客户关系稳固、供应链管理优秀等。
3. 产能扩张：公司2017年底拥有7.1GWh产能，预计2019年底将达15.9GWh，产能持续扩大，助力市场拓展。
4. 客户关系稳固：与多家新能源汽车龙头企业建立战略合作，如北汽新能源、江淮汽车、宇通客车等，共同开发产品并实现利益共享。
5. 供应链管理卓越：公司积极布局上游关键原材料的产业化，如磷酸铁锂正极材料、三元正极材料、硅基负极材料、石墨烯、钛酸锂等，保障产品性能与成本控制。
6. 布局储能与充电业务：通过与上海电气等成立合资公司，拓展储能市场，提高B级、C级电芯的产销效率。同时，适度加大充电业务投入，完善动力系统产业链布局。

关键信息

产能与销量预测

• 2017年动力电池销量3.2GWh，市场份额约9.8%，排名第四。
• 2019年预计销量7.2GWh，2019年底产能达15.9GWh。
• 三元电池产能预计2019年达9.6GWh。

财务预测

• 2017~2019年预计归属股东净利润分别为10.30亿元、13.51亿元、17.31亿元。
• 2017~2019年对应EPS分别为0.91元、1.19元、1.52元，对应P/E分别为23.2倍、17.7倍、13.8倍。

投资评级

• 给予“买入”评级。

行业前景

• 新能源汽车产业发展长期向好，预计2020年产量达200万辆，动力电池需求接近80GWh。
• 三元电池在乘用车领域应用比例将从2017年的36.9%提升至2020年的50%左右。

技术进展

• 研发硅基负极材料、高镍三元正极材料、富锂锰基正极材料，提高电池能量密度和安全性。
• 开发抗寒技术，提升低温性能，适用于北方市场。
• 与星源材质合作，实现高性能湿法涂覆隔膜专线供货。

供应链布局

• 磷酸铁锂正极材料实现自给，三元正极材料预计自给。
• 与星源材质合作，提升隔膜供应能力。
• 与铜陵有色合资设立“铜冠国轩铜材”，提升铜箔供应能力。
• 与兰州金川科技设立安徽金轩、甘肃金轩，布局电池回收和梯次利用。

产业链延伸

• 布局储能、充电、动力总成等，延伸产业链，提高竞争力。
• 与上海电气合作，推进储能产业，提升B级、C级电芯的使用效率。
• 布局充电业务，提升充电效率和用户体验。

风险提示

1. 市场竞争加剧，可能导致动力电池市场价格承压。
2. 行业补贴退坡，影响市场增长预期。
3. 业务拓展或低于预期。

附录与图表

• 附录I：新能源乘用车积分计算规则。
• 附录II：储能相关政策。
• 图表目录：
  • 图1：股权结构及主要下属企业。
  • 图2：2016年全球动力电池销量前10名厂商。
  • 图3：2017上半年收入构成。
  • 图4：动力电池产业生态圈。
  • 图5：动力电池制造产业链布局。
  • 图6：工程研究院分布。
  • 图7：合肥研究院全产业链研究示意。
  • 图8：近年来我国石油对外依存度统计。
  • 图9：2014-2020年中国新能源汽车产量预测。
  • 图10：新能源汽车产量结构。
  • 图11：动力电池需求测算。
  • 图12：2017年新能源目录车型动力电池应用统计。
  • 图13：动力电池用量估测。
  • 图14：公司与同业电池业务毛利率比较。
  • 图15：磷酸铁锂电池性能提升措施。
  • 图16：VDA标准三元电池平台建设流程。
  • 图17：2016年新能源客车销量统计。
  • 图18：纯电动乘用车销量份额统计。
  • 图19：动力电池成本分解。
  • 图20：高镍三元正极材料制作过程及晶体结构。
  • 图21：NCM放电容量、热稳定性和容量保持率关系。
  • 图22：石墨烯与其他碳材料结构示意。
  • 图23：隔膜功能示意。
  • 图24：进入隔膜行业的主要壁垒。
  • 图25：储能用户侧装机规模。
  • 图26：储能装机量在各应用领域份额。
  • 图27：充电桩系统应用示意。
  • 图28：典型电动汽车动力总成系统示意。

重要订单与合作

• 与北汽新能源签订5万套动力电池组订单，金额18.75亿元。
• 与中通客车签订5700套动力电池组订单，金额13.29亿元。
• 与南京金龙签订6000套动力电池组订单，金额10.58亿元。
• 与航天万源签署战略合作协议，推进石墨烯、储能等领域的合作。

结论

国轩高科凭借技术领先、供应链管理卓越、客户关系稳固，成为国内新能源汽车动力电池领域的佼佼者。随着新能源汽车市场的持续增长和动力电池技术的不断进步，公司有望持续提升市场份额和盈利能力，为投资者带来良好回报。