20170323-广发证券-国轩高科-002074.SZ-电池龙头_以量补价增长可期_27页_2mb

国轩高科（002074.SZ）总结

核心内容概述

国轩高科是动力电池行业的优质龙头，通过产业链深度整合和产能扩张，有望实现快速增长。公司通过借壳上市进入A股市场，主营业务主要集中在动力电池组制造，同时拓展电机电控和充电设施等业务。公司与多家主流整车企业建立了战略合作关系，包括客车领域的中通、南京金龙、安凯，乘用车领域的北汽、江淮、奇瑞、众泰以及专用车领域的东风等。

主要观点

• 行业增长强劲：尽管新能源汽车市场受到骗补风波影响，动力电池行业仍保持高速增长。2016年公司实现营业收入47.58亿元，同比增长73.30%，归母净利润10.31亿元，同比增长76.65%。
• 产业链整合：公司通过配股募资不超过36亿元，进一步扩大产能至约4GWh，并整合正极和负极材料供应链，有效降低成本，提升盈利能力。
• 客户绑定策略：公司主要绑定国内主流整车企业，如北汽、江淮、奇瑞等，从而在行业竞争中占据优势，实现以量补价。
• 盈利预测积极：公司预计2017-2019年净利润分别为13.9亿元、19.1亿元和22.9亿元，维持买入评级，不考虑配股时的估值分别为21X、15X和13X，考虑配股后分别为22X、16X和14X。
• 政策利好：新能源汽车补贴政策调整促使行业洗牌，政策红利推动行业向优质企业集中，公司受益于政策导向，具备增长潜力。

关键信息

产能与销量

• 2016年公司具备约5.5GWh产能，预计2017年整体产能可达8-10GWh，销量有望达4.5-5GWh，同比增长近150%。
• 公司计划通过多个基地建设，如河北唐山、四川泸州、安徽合肥庐江等，新增电池产能约9GWh。

客户结构

• 客车领域：与中通、南京金龙、安凯等企业建立长期合作关系。
• 乘用车领域：与北汽新能源、江淮、奇瑞等建立战略合作，同时参股北汽新能源3.75%股权。
• 专用车领域：积极拓展物流车客户，如昌河、东风、五菱等。

盈利能力

• 公司毛利率长期保持在40%以上，净利率保持在20%左右，显著高于行业平均水平。
• 2017年电池售价预计下降25%，但单位成本下降约9-10%，毛利率仍有望达到38%以上。

政策与市场前景

• 2017年新能源汽车推广目录及准入门槛政策加速行业分化，市场份额向龙头企业集中。
• 新能源乘用车、客车及专用车预计在2017-2020年实现快速增长，其中乘用车有望年均增长40%以上，专用车有望年均增长30%以上。
• 积分制推动新能源乘用车增长，2018-2020年新能源乘用车产量预计为95万辆、137万辆和192万辆。

风险提示

• 产品售价继续下调可能对盈利能力造成压力。
• 产能投产进度可能低于预期，影响业绩增长。

盈利预测

行业与市场分析

• 新能源乘用车：预计2017-2020年产量分别为46.42万辆、76.07万辆、116.72万辆和170.76万辆，CAGR可达40%以上。
• 新能源客车：预计2017-2020年产量分别为14.17万辆、14.86万辆、15.58万辆和16.34万辆，增速相对平稳。
• 新能源专用车：预计2017-2020年产量分别为9.10万辆、11.83万辆、14.19万辆和17.03万辆，CAGR有望近30%。

未来展望

• 公司未来将受益于新能源汽车市场增长，尤其是乘用车和专用车领域。
• 通过产业链整合和成本控制，公司有望在行业竞争中保持领先地位。
• 2017年随着产能释放和客户订单增长，公司业绩将实现显著提升。