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固收+系列之十：构建负久期基金——国债期货穿越牛熊

核心内容

本报告分析了公募基金参与国债期货市场的现状，以及基于国债期货空头构建“负久期”基金的策略和逻辑。国债期货已成为公募基金资产配置体系中的重要利率风险管理工具，广泛用于对冲利率风险，实现“久期中性”或“负久期”配置。

主要观点

• 公募基金参与国债期货市场：公募基金参与国债期货市场已形成稳定体量，2025年三季度末，持有国债期货的公募基金产品共141只，合计持有13,068手合约，其中空单占比高于多单，空头持仓期货币值总体大于多头。
• 持仓结构特征：公募基金在国债期货市场呈现“空头主导”格局，60只基金持有净多头，79只基金持有净空头。空头合约市值约110亿，多头合约市值约56亿。
• 交易策略选择：单一品种空头持仓策略为公募基金主流选择，占比达63.8%；跨品种或跨期持仓基金占比36.2%。
• 合约配置倾向：公募基金合约选择高度集中于活跃合约，T2512、TS2512、TL2512三个合约合计持仓占比超90%。
• 基金公司布局：头部基金公司如嘉实基金、易方达基金、招商基金等在国债期货布局上领先，分别持有14只、14只、10只相关产品。
• 配置强度差异：不同基金产品的国债期货配置强度差异较大，部分大规模基金如易方达信用债空头配置比例高于市场平均水平，而部分小规模基金如华泰保兴开元3个月则持有较高的国债期货比例。
• 负久期基金特征：当前市场上的“负久期”基金存量较少，且久期“负”的程度有限，可能因数据披露误差或监管要求导致。
• 构建“负久期”组合：在满足监管要求的前提下，可通过提高杠杆、增加空头持仓、选择久期较长的国债期货合约及久期接近0的短债，构建最长的负久期组合，久期可达-7.1年。

关键信息

市场现状

• 2025年三季度末，持有国债期货的公募基金产品共141只，合计持仓13,068手合约。
• 多单合约3992手（占全市场多单0.6%），空单合约9076手（占全市场空单1.4%）。
• 中长期纯债基金是配置国债期货的主力，持有国债期货的基金数量达47只，较二季度增加4只。

持仓策略

• 单一品种空头持仓：占63.8%，其中空头51只，多头39只。
• 跨品种或跨期持仓：占36.2%，包括跨期限、跨品种及两者结合的持仓。

合约选择

• 活跃合约：T2512、TS2512、TL2512合计持仓占比超90%。
• 多空分布：TL2512和T2512合约的空头数量明显多于多头。

风险管理与收益

• 负久期基金逻辑：通过国债期货空头对冲现货债券组合的正久期，实现组合整体久期为负。
• 利率风险对冲：在利率上行周期中，空头头寸能够通过价格下跌获利，从而对冲现货资产的净值回撤。
• 久期计算公式：组合久期 = 国债期货保证金占比 × 期货杠杆 × 期货久期 × 组合杠杆率。

最长负久期测算

• 监管限制：卖出国债期货合约价值不得超过基金持有的债券总市值的30%，组合杠杆率上限为140%。
• 久期估算：采用CTD法与历史数据回归法估算30年国债期货久期，综合得出约为17年。
• 最长负久期：在满足监管要求的前提下，通过提高杠杆和增加空头持仓，组合久期可达到-7.1年。

风险提示

• 本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议。
• 使用前请仔细阅读报告末页的“免责声明”。

数据与图表

• 基础数据：中债综合指数254.4，银行间国债收益(10Y)1.89%。
• 图表目录：包括持仓情况、策略分布、合约选择、基金类型分布等图表，用于辅助分析。
• 表1：存量“负久期”基金一览，涵盖基金名称、类型、持仓情况、久期等关键信息。
• 表2：CTD法计算的三个期货合约久期，用于估算国债期货久期。

免责声明

• 本报告所采用的数据均来自合规渠道。
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