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公募债基如何构建负久期 —— 纯债多策略研究系列总结

核心内容

本报告探讨了公募债基在当前中国债券市场环境下构建负久期组合的策略意义与实践路径。报告指出，随着中国债券收益率曲线呈现“短端平稳、长端上行”的陡峭化趋势，传统“拉长久期增厚收益”的策略效果减弱，负久期策略具备更强的抗风险能力和收益弹性。

主要观点

1. 负久期策略的现实意义

   • 当前市场呈现“短稳长跌”特征，短期流动性宽松，但超长端利率债收益率上行，收益率曲线陡峭化。
   • 负久期策略通过“短期高流动性资产配置 + 利率衍生品对冲”使组合久期趋近于负值，有助于在利率上行时实现净值稳定，对冲系统性风险。
   • 该策略聚焦短端资产，规避流动性风险，同时具备应对政策博弈和市场预期反复的策略储备价值。

2. 构建负久期组合的三大考虑因素

   • 基金合同投资范围允许：必须包含“国债期货”、“信用衍生品”等关键词。
   • 监管制度允许：国债期货有明确监管指引，但利率互换、债券借贷、买断式逆回购等尚无统一监管文件。
   • 交易便利性：国债期货作为场内工具，相比场外工具更为便捷，适合公募债基操作。

3. 海外负久期基金的启示

   • 美国AGND和HYND基金在利率上行周期中表现优异，但在利率下行时面临清盘风险。
   • HYND通过短端高收益债多头和中长期国债期货空头构建负久期结构，兼具信用收益与利率对冲收益。
   • 负久期策略对收益率曲线形态高度敏感，需关注利率走势与信用环境变化。

4. 国内负久期公募债基的发展机遇

   • 2026年中国债券收益率曲线预期陡峭化，适合高收益负久期策略。
   • 推荐配置2年以内的AA+信用债作为多头，开空超长端国债期货作为空头。
   • 组合久期预计可达-5年，具备较强的抗利率风险能力。

关键信息

产品结构建议

• 多头仓位：配置2年以内的AA+信用债，受益于资金面宽松、短端利率走廊缩窄和地方化债。
• 空头仓位：开空超长端国债期货（如10年、30年），对冲并反转组合久期。

组合久期测算

• 在满足监管约束（杠杆率≤140%，国债期货空头≤30%债券总市值）的前提下，组合久期可达到-5年左右。
• 示例组合结构：
  • 现金占比10%，债券久期1年，空头期货久期-17年 → 组合久期-4.92年。

风险提示

• 利率下行风险：负久期策略在利率下行时可能引发净值回撤，甚至清盘。
• 对冲不完全：国债期货无法完全复制信用债的利差、流动性及成分变化。
• 收益率曲线形态变化风险：若出现短端上行、长端不动的“熊平”情景，空头对冲效果受限。
• 运作成本风险：期货展期、保证金波动及交易摩擦会增加策略成本。

总结

负久期策略作为应对利率波动和信用风险的重要工具，正逐渐进入国内公募债基的研究视野。其构建需考虑基金合同、监管制度与交易便利性三方面因素，而国债期货因其市场深度和操作便捷性，成为最常用的场内负久期工具。借鉴海外经验，中国可发展高收益负久期策略，通过短端信用债多头与中长期国债期货空头的组合，实现对利率上行的对冲与收益增强。然而，该策略并非无条件抗跌，需警惕利率下行、对冲误差、收益率曲线形态变化及运作成本等风险。