20260325-国金证券-蜜雪集团-02097.HK-业绩超预期_门店高质量扩张持续_4页_1mb

蜜雪集团 (02097.HK) 总结

核心内容

蜜雪集团（02097.HK）在2025年实现了显著的业绩增长，收入达335.6亿元，同比增长35.2%；归母净利润达58.9亿元，同比增长32.7%。公司持续推动门店的高质量扩张，同时优化境外门店布局，展现出强大的市场拓展能力和运营效率。

主要观点

• 门店扩张：截至2025年底，蜜雪集团全球门店总数达59,823家，其中中国内地门店55,356家，同比增长33.1%。境外门店4,467家，较2024年减少428家，主要因印尼、越南市场门店调改优化。
• 全球化布局：公司进入哈萨克斯坦和美国市场，幸运咖在马来西亚和泰国开启首批门店，进一步拓展其全球化门店布局。
• 下沉市场优势：三线及以下城市门店占比达58.0%（同比+0.6pct），公司通过差异化开店路径，积极抢占交通枢纽、景区、产业园区等优质点位，巩固下沉市场优势。
• 智能出液机推广：智能出液机覆盖超13,000家门店，渗透率约29%，仍有70%左右的渗透空间，带动商品和设备销售收入大幅增长。
• 盈利结构：2025年商品销售、设备销售和加盟及相关服务收入分别增长34.1%、75.4%和28.0%，体现出公司多渠道收入模式的成效。
• 费用管控：销售/行政/研发费用率分别为6.1%、3.2%和0.3%，费用率稳定，显示公司良好的成本控制能力。
• 毛利率变化：2025年毛利率为31.1%，同比略降1.3pct，但得益于规模效应，整体盈利能力保持稳定。

关键信息

业绩简评

• 2025年收入：335.6亿元，同比增长35.2%。
• 2025年归母净利润：58.9亿元，同比增长32.7%。
• 2025年H2收入：186.9亿元。
• 2025年H2净利润：31.9亿元。

经营分析

• 门店分布：2025年一线/新一线/二线/三线及以下城市门店数分别为2,635/10,036/10,566/32,119家，年内净增652/1,893/2,966/8,261家。
• 乡镇渗透率：截至2024年底，蜜雪集团已布局4,900个乡镇，全国乡镇渗透率不足20%，开店空间广阔。
• 商品和设备销售：2025年商品销售/设备销售/加盟及相关服务收入分别为314.4/13.3/7.9亿元，分别同比增长34.1%、75.4%和28.0%。
• 单店贡献：单店商品销售收入52.6万元（yoy+4%），设备销售收入22.2万元（yoy+36%）。
• 并购影响：并购鲜啤福鹿家带动商品和设备销售增长。

盈利预测与估值

• 未来三年预测：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为71/83/92亿元。
• 估值：现价对应PE为17/14/13倍，维持“增持”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 门店加密可能稀释同店收入
• 海外市场表现不及预期

投资建议

• 评级：增持
• 预期涨幅：5%—15%

附录：财务数据摘要

损益表（单位：百万元）

资产负债表（单位：百万元）

比率分析

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6—12个月内上涨幅度在5%—15%。
• 中性：预期未来6一12个月内变动幅度在-5%—5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

市场相关报告评级比率分析

• 最终评分：1.00 = 买入；1.01~2.0 = 增持；2.01~3.0 = 中性；3.01~4.0 = 减持。

特别声明

• 本报告基于公开资料或实地调研，不保证其准确性和完整性。
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