纺织服装行业：信用风险防范下的纺织服装行业的危与机-20180913-长江证券-15页-3mb

信用风险防范下的纺织服装行业总结

核心内容

本报告由长江证券纺织服装研究团队发布，主要分析了纺织服装行业在信用风险防范背景下的基本面、信用风险及投资机会。报告指出，行业整体处于复苏阶段，但面临贸易摩擦、汇率波动、原材料价格上涨等风险，同时强调了龙头企业在行业出清和效率提升中的竞争优势。

行业基本面回顾

纺织制造

• 需求端：
  • 外需回暖，2017年起纺织品出口增速转正，2018年1-7月出口额同比增长10.10%。
  • 服装出口增速有所下滑，部分订单向东南亚转移，但龙头企业通过海外布局可缓解风险。
• 供给端：
  • 供给侧出清加速，行业集中度提升，龙头企业受益。
  • 棉价上涨支撑行业利润，大型纺企凭借资金优势进行低价储备，成本优势显著。
  • 环保政策趋严，推动落后产能退出，提升行业整体质量。

服装零售

• 行业已从“扩张时代”进入“效率时代”，增速放缓背景下公司持续分化。
• 2016-2018年，行业经历调整期，资产负债表修复完毕，进入补库阶段。
• 消费需求逐渐释放，产品性价比提升，电商渠道渗透率增加，推动零售效率提升。

产业层面

• 2017年起进入行业补库周期，库存增速提升，行业景气度延续。
• 固定资产投资增速持续下降，行业整体处于低速增长阶段。
• 2018年资产负债率有所上升，但整体仍处于可控范围。

上市公司表现

• 纺织制造企业受益于外需复苏及棉价上涨，盈利改善。
• 服装家纺企业库存下降，收入及利润表现向好，渠道商盈利改善预期支撑提货动力。
• 行业景气度延续，但板块间存在分化。

行业信用风险梳理

行业整体债务情况

• 行业整体债务比率逐年下降，2017年带息债务/总资产占比约25%，整体债务压力较低。
• 纺织制造的债务比率高于服装家纺，反映纺织制造的财务杠杆更高。

信用债发行情况

• 2017年至今，纺服行业共发行52只信用债，新发及存量债券评级大多在A级以上。
• 2018年H2共20只债券到期，总额121.91亿元，占板块总债务的21.73%。
• 红豆集团债券余额最高，达94亿元；际华集团、山东如意科技、七匹狼集团、魏桥纺织次之。

债务结构与经营能力评估

• 按照10个指标对纺服行业公司进行分类评估，选取表现优异的公司：
  • 优质公司：上海齐悦科技、七匹狼集团、山东如意科技、九牧王、魏桥纺织、愉悦家纺、黑牡丹。
  • 中等公司：海澜之家、百隆东方、朗姿股份、航民股份。
  • 一般公司：华茂股份、北京时尚控股、浙江永利实业、贵人鸟。
  • 较差公司：美邦服饰、红豆集团、中纺集团、星期六。
• 富贵鸟因前期债务违约，存在较大信用风险。

重点公司——际华集团

• 际华集团是中国最大的军需品生产基地，占据军品市场约60%份额，公安、司法等制服市场约10%份额。
• 策略：
  • 军品业务有望在2019年军队大换装中触底回升。
  • 现代服务业转型稳步推进，房地产及战略投资者引入有望增强发展动能。
• 盈利：
  • 预计2018~2020年EPS为0.17、0.19和0.23元。
  • ROE略低于行业平均但较为稳定，净利率逐步提升。
• 风险：
  • 国家政策调整、市场空间受挤压、现代服务业转型不及预期。

行业投资机会：精选龙头

投资逻辑

• 行业已进入可持续复苏阶段，优质品牌内生增长与外延扩张并行。
• 龙头企业具备更强的抗风险能力及市场竞争力，建议关注以下公司：
  • 大众休闲品牌：森马服饰、太平鸟、海澜之家。
  • 家纺行业：罗莱生活、富安娜、水星家纺。
  • 中高端女装：歌力思、安正时尚。
  • 纺织制造：华孚时尚、百隆东方、鲁泰A、航民股份。

估值预期

• 市场风格偏向“业绩为王、龙头溢价”，建议排除短期干扰，聚焦长期价值。
• 中高端品牌在景气提升阶段，估值有望修复至25倍以上。
• 纺织制造企业PE估值有望修复至15倍以上。

风险提示

• 中美贸易摩擦升级。
• 棉花政策调整及原材料价格波动。
• 汇率大幅波动影响出口企业盈利能力。

研究团队信息

• 分析师：于旭辉（SAC执业证书编号：S0490518020002）、雷玉（SAC执业证书编号：S0490511040005）。
• 联系人：李俐璇、马榕、范子盼。
• 办公地址：
  • 上海：浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层。
  • 武汉：武汉市新华路特8号11楼。
  • 深圳：深圳市福田区福华一路6号免税商务大厦18楼。
  • 北京：西城区金融街33号通泰大厦15层。