核心内容
南极电商在2020年第三季度实现了显著的业绩增长，同时在品牌升级和多平台拓展方面取得进展。公司整体表现稳健，业绩增长符合市场预期，显示出其在电商生态中的竞争力和成长潜力。
主要观点
- 业绩增长显著：2020年前三季度公司实现营收27.72亿元，同比增长4.73%；归母净利润7.22亿元，同比增长19.9%；扣非净利润6.62亿元，同比增长17.01%。其中，2020年第三季度营收11.46亿元，同比增长13.14%；归母净利润2.91亿元，同比增长34.90%。
- GMV持续增长：2020年前三季度整体GMV达到228.53亿元，同比增长35.96%；第三季度单季度GMV为84.75亿元，同比增长45.42%。公司通过多平台和多品类的拓展，推动了GMV的持续增长。
- 现金流逐步改善：公司2020年前三季度经营活动现金流净额为0.73亿元，同比下降75.05%，主要由于疫情导致客户回款放缓及小袋净放款增加。但第三季度已恢复转正，预计第四季度将进一步改善。
- 时间互联业务表现良好：时间互联业务在2020年第三季度实现营收8.27亿元，同比增长9.23%；归母净利润4408万元，同比增长31.95%。广告客户新增601家，广告经纪业务拓展顺利。
- 利润率提升：公司2020年前三季度整体毛利率31.49%，同比增长1.32个百分点；净利率26.01%，同比增长3.99个百分点。第三季度净利率进一步提升至25.38%，同比增长5.94个百分点。
- 多平台与多品类战略：公司定位在高性价比的快消品领域，利用生态电商模式整合供销两端，优化产业链。其在阿里、京东、社交电商（拼多多）及唯品会等平台表现良好，预计未来在社交电商的红利下有更大发展空间。
- 投资建议：分析师刘文正给予“买入-A”投资评级，预计公司2020-2022年归母净利润分别为15.58亿元、20.09亿元和25.49亿元，增速分别为29.2%、29.0%和26.9%。对应2020-2022年PE分别为32倍、25倍和20倍，6个月目标价为25.20元/股，对应2021年目标PE为31倍。
- 财务指标预测：公司预计2020-2022年主营收入分别为4235亿元、4919.9亿元和5691亿元，净利润分别为1557.7亿元、2008.8亿元和2549.1亿元。ROE、ROIC等关键财务指标持续提升，显示公司盈利能力增强。
关键信息
营收与利润
- 2020年前三季度营收：27.72亿元，同比增长4.73%
- 2020年前三季度归母净利润：7.22亿元，同比增长19.9%
- 2020年前三季度扣非净利润：6.62亿元，同比增长17.01%
- 2020年第三季度营收：11.46亿元，同比增长13.14%
- 2020年第三季度归母净利润：2.91亿元，同比增长34.90%
- 2020年第三季度扣非净利润：2.47亿元，同比增长35.44%
GMV表现
- 2020年前三季度整体GMV：228.53亿元，同比增长35.96%
- 2020年第三季度单季度GMV：84.75亿元，同比增长45.42%
- 按品牌拆分：
- 南极人品牌GMV：203.29亿元，同比增长40.00%
- 卡帝乐品牌GMV：21.53亿元，同比增长7.19%
- 经典泰迪品牌GMV：2.32亿元，同比增长55.61%
- 按平台拆分：
- 阿里：136.31亿元，同比增长22.40%
- 京东：32.15亿元，同比增长20.93%
- 社交电商（拼多多）：45.82亿元，同比增长112.77%
- 唯品会：11.62亿元，同比增长55.65%
财务费用与净利率
- 2020年前三季度财务费用率：-1.49%，同比下降1.32个百分点
- 2020年第三季度财务费用率：-1.31%，同比下降1.23个百分点
- 2020年前三季度净利率：26.01%，同比增长3.99个百分点
- 2020年第三季度净利率：25.38%，同比增长5.94个百分点
投资与成长
- 公司对124名员工实施股权激励，对应三次行权条件分别为2019-21年的净利润增速不低于36%、28%、28%
- 预计2020-2022年归母净利润分别为15.58亿元、20.09亿元、25.49亿元，增速分别为29.2%、29.0%、26.9%
- 对应2020-2022年PE分别为32倍、25倍、20倍
- 6个月目标价为25.20元/股，对应2021年目标PE为31倍
风险提示
- 疫情影响超预期
- 品牌矩阵布局受阻
- 品牌影响力下降
- 平台渠道发展受限，GMV总量增量不及预期
- 时间互联经营不及预期
投资评级与估值
- 投资评级：买入-A
- 目标价：25.20元/股
- 2020年10月22日股价：20.20元
- 2020年12个月价格区间：9.23/23.81元
- 2020年PE：31.8倍
- 2021年PE：24.7倍
- 2022年PE：19.5倍
- 2020年PB：5.9倍
- 2021年PB：4.9倍
- 2022年PB：4.0倍
财务报表预测
利润表预测
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入（亿元） |
33.53 |
39.07 |
42.35 |
49.20 |
56.91 |
| 归母净利润（亿元） |
8.87 |
12.06 |
15.58 |
20.09 |
25.49 |
| 每股收益（元） |
0.36 |
0.49 |
0.63 |
0.82 |
1.04 |
| 每股净资产（元） |
1.52 |
1.98 |
3.41 |
4.11 |
4.99 |
| 净利率（%） |
26.4 |
30.9 |
36.8 |
40.8 |
44.8 |
财务指标预测
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 毛利率（%） |
34.5 |
38.5 |
43.7 |
47.7 |
51.8 |
| 营业利润率（%） |
27.9 |
31.9 |
38.9 |
43.4 |
47.5 |
| 净利润率（%） |
26.4 |
30.9 |
36.8 |
40.8 |
44.8 |
| EBITDA/营业收入（%） |
29.3 |
35.3 |
39.3 |
42.8 |
46.9 |
| EBIT/营业收入（%） |
29.2 |
34.1 |
38.6 |
42.7 |
46.8 |
| ROE（%） |
23.7 |
24.8 |
18.6 |
19.9 |
20.8 |
| ROIC（%） |
49.2 |
44.9 |
71.2 |
111.4 |
114.4 |
盈利与估值指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| EPS（元） |
0.36 |
0.49 |
0.63 |
0.82 |
1.04 |
| BVPS（元） |
1.52 |
1.98 |
3.41 |
4.11 |
4.99 |
| PE（倍） |
55.9 |
41.1 |
31.8 |
24.7 |
19.5 |
| PB（倍） |
13.3 |
10.2 |
5.9 |
4.9 |
4.0 |
| P/FCF |
-329.5 |
29.3 |
26.9 |
31.2 |
26.6 |
| P/S |
14.8 |
12.7 |
11.7 |
10.1 |
8.7 |
| EV/EBITDA |
2.1 |
1.4 |
25.8 |
19.8 |
15.1 |
| CAGR（%） |
31.4 |
28.4 |
42.9 |
31.4 |
28.4 |
| PEG |
1.8 |
1.4 |
0.7 |
0.8 |
0.7 |
| ROIC/WACC |
4.7 |
4.3 |
6.8 |
10.6 |
10.9 |
| REP |
0.2 |
0.2 |
3.6 |
1.8 |
1.3 |
财务报表数据汇总
资产负债表
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 货币资金（亿元） |
118.98 |
128.08 |
495.61 |
616.24 |
755.42 |
| 应收账款（亿元） |
78.44 |
87.78 |
300.43 |
142.94 |
221.89 |
| 存货（亿元） |
3.4 |
5.5 |
590.9 |
52.3 |
408.2 |
| 资产总额（亿元） |
454.92 |
548.48 |
1254.67 |
1132.63 |
1443.41 |
现金流量表
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 净利润（亿元） |
8.87 |
12.06 |
15.58 |
20.09 |
25.49 |
| 折旧和摊销（亿元） |
0.046 |
0.1186 |
0.297 |
0.1624 |
0.1793 |
| 营业活动现金流量（亿元） |
5.514 |
12.549 |
20.196 |
16.737 |
19.312 |
财务指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入增长率（%） |
240.1 |
16.5 |
8.4 |
16.2 |
15.7 |
| 营业利润增长率（%） |
56.0 |
33.2 |
32.2 |
29.4 |
26.7 |
| 净利润增长率（%） |
65.9 |
36.1 |
29.2 |
29.0 |
26.9 |
| 资产负债率（%） |
17.3 |
11.4 |
33.2 |
10.9 |
15.0 |
| 流动比率 |
3.90 |
6.41 |
2.66 |
7.99 |
5.98 |
| 速动比率 |
3.89 |
6.40 |
2.52 |
7.95 |
5.80 |
| 利息保障倍数 |
188.11 |
-2874.5 |
-114.37 |
-64.76 |
-66.53 |
总结
南极电商在2020年第三季度展现出强劲的增长势头，营收与净利润均实现显著提升，同时GMV持续增长，显示其在电商生态中的竞争力和成长潜力。公司通过多平台和多品类的拓展，进一步增强了其市场地位。财务费用率的下降和净利率的提升表明公司运营效率和盈利能力有所增强。分析师刘文正给予“买入-A”投资评级，认为公司未来成长空间广阔。然而，也需关注疫情、品牌影响力及平台发展受限等潜在风险。
