20181224-华创证券-房地产周期复盘研究专题_周期轮回_踏雪寻梅_75页_5mb

房地产周期复盘研究总结

核心内容概述

本报告对房地产行业小周期进行了深入复盘，分析了房地产行业在2005年至今的周期演变，并对当前周期的特征、政策推演、领先指标、收益分析及投资建议进行了系统梳理。报告指出，房地产小周期由以往的3年周期延长至5-6年，同时出现了一些反常现象，如低库存、价格偏强、投资韧性偏强等。

主要观点与关键信息

1. 周期规律

• 房地产基本面指标（如销量、价格、拿地、开工、库存和投资）通常呈现3年小周期规律。
• 本轮小周期呈现周期延长、波动缩窄的特征，预计持续时间将达5-6年。
• 楼市调控因城施策与供给侧改革的综合作用是导致周期延长的主要原因。
• 一二线与三四线城市周期错位，加剧了城市分化，导致政策更加灵活。

2. 领先指标

• 销量增速转负与GDP连续2季度低于24个月移动平均是政策放松的领先信号。
• 过去3轮小周期中，销量和GDP信号领先于股价见底和政策放松1-2季度。
• 18年9月销量和GDP信号同时出现，预示板块已进入底部区域。
• 万科、保利股价在底部反弹时领先于板块整体，预计下一轮反转龙头仍会领先。

3. 政策推演

• 预计19年第二季度前中央层面楼市政策将放松，政策将更注重供需两端的平衡。
• 由于低库存和居民杠杆率略高，三四线城市政策空间受限，预计一二线城市将更宽松。
• 地方财政收入走弱，土地市场快速冰冻，将进一步拖累经济，政策放松或更偏结构性。

4. 收益分析

• 房地产板块的绝对收益与相对收益均与估值端强相关，业绩端弱相关。
• 以往小周期中，销量增速转负后，板块通常有1.5年左右的业绩结算周期，形成“强弱错位”。
• 2018年9月销量和GDP信号出现，预示板块基本面拐点已近，板块相对和绝对收益将提升。
• 按揭利率下行预计50-120BP，对应股价涨幅将小于11-12年水平。

5. 投资建议

• 维持房地产行业“推荐”评级，看好龙头房企。
• 一二线龙头：万科、保利地产、金地集团、融创中国、招商蛇口。
• 二线蓝筹：新城控股、中南建设、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展。
• 当前AH股主流房企19年PE估值仅4-7倍，折价率较高，表明估值已处于底部。

6. 风险提示

• 房地产市场下行风险。
• 房地产政策继续超预期收紧。

详细分析

一、小周期回顾

（一）基本面规律

• 以往房地产行业各项基本面指标（如销售面积、价格、土地成交面积、新开工面积等）均呈现3年小周期规律。
• 销售面积同比与房地产板块指数高度同步，可作为周期判断的重要指标。
• 销量周期由“13个月的上行阶段”+“24个月的下行阶段”组成，上轮周期平均长度为3年零2个月。

（二）政策面规律

• 过去政策周期也呈现3年规律，中央与地方政策同步性较强，调控偏需求端。
• 每轮政策从严阶段平均持续1.5年，放松阶段1-1.5年。
• 地方政策在销量增速转负后3个月开始松动，领先于中央政策放松4个月。
• 本轮政策周期延长，调控时间已持续27个月，政策放松或将更偏结构性。

二、过往小周期复盘

（一）2005-2008年小周期

• 销量增速于2008年1月转负，11月见底，经历11个月。
• 政策于2008年10月全面转松，推出四万亿计划及降准降息。
• 地方政策在2008年9月率先放松，如西安、沈阳等地给予购房补贴和税费优惠。

（二）2009-2011年小周期

• 销量增速于2011年10月转负，2012年1月见底，经历4个月。
• 政策于2012年6月全面转松，央行降息和地方政策微调。
• 地方政策在销量增速转负后3个月开始松动，如芜湖、武汉等地放宽购房标准。

（三）2012-2014年小周期

• 销量增速于2014年1月转负，2015年1月见底，经历13个月。
• 政策于2014年9月全面转松，央行出台房贷新政，支持首套房贷。
• 地方政策在2014年4月开始松动，如无锡推出买房送户籍政策。

三、本轮周期推演

• 本轮周期反常之处包括低库存、上下游错位、地方财政走弱。
• 预计19年第二季度前中央层面政策将放松，政策将兼顾供需两端。
• 三四线城市因棚改政策退出，政策空间受限，预计保持平稳。
• 由于库存低位，价格下行空间有限，政策放松或更偏结构性。

四、收益分析

• 历史数据显示，当销量增速转负和GDP信号出现时，板块通常有相对和绝对收益。
• 2006.2-2007.10周期中，板块累计绝对收益达593%，相对收益181%。
• 2008.12-2009.11周期中，板块累计绝对收益137%，相对收益37%。
• 2012.2-2013.2周期中，板块累计绝对收益15%，相对收益15%。
• 2015.2-2016.4周期中，板块累计绝对收益13%，相对收益10%。

五、投资建议

• 周期轮回，踏雪寻梅，维持行业“推荐”评级。
• 重点看好一二线龙头房企，如万科、保利地产、金地集团、融创中国、招商蛇口。
• 二线蓝筹房企如新城控股、中南建设、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展也有望受益于政策放松。

六、风险提示

• 房地产市场下行风险。
• 房地产政策继续超预期收紧，可能对市场造成较大影响。