20210708-国元证券-宏观研究报告_致命的诱惑_切勿高估降准的信号作用_2页_690kb

文档总结：致命的诱惑——切勿高估降准的信号作用

核心内容

本报告主要分析当前是否应高估降准政策的信号作用，指出当前经济环境下降准可能并非宽松周期的启动信号，而是出于特定考虑的政策调整。报告强调，降准的实施需结合宏观经济基本面、外部均衡及信用分层等多重因素综合判断。

主要观点

1. 当前降准基本面依据不足

• 利率水平不高：相较于经济名义增长，当前利率水平并不算高，因此降准的必要性存疑。
• 经济复苏不均衡：当前经济复苏主要受服务业拖累，而货币政策难以有效解决服务业的问题。
• 社融与经济基本面不匹配：社融数据明显高于经济基本面，说明问题在于资金未能有效流入实体经济，而非资金短缺。

2. 降准可能出于以下考虑

• 解决外部均衡问题：人民币升值速度加快，若不采取宽松政策，可能进一步被动升值。
• 应对信用分层风险：AAA/AA-利差升至9年以来的高位，融资回落风险加大，政策托底需求增强。

3. 当前不具备宽松周期启动的条件

• 米德冲突的限制：央行不会忽视内部均衡以追求外部均衡，因此汇率对货币政策的牵制是暂时的。
• 总量政策的局限性：面对融资结构性矛盾，使用总量政策效果有限，降准更可能为定向宽松。

4. 政策思路可能向美国及欧元区靠拢

• 经济冲击后的政策延续：在经济重大冲击后，政策当局通常会额外宽松1-2年以巩固信用市场。
• 当前时间点可能尚未到来：若降准实施，其性质更类似于2019年1月及9月的“明松暗稳”政策。

关键信息

对大类资产的影响

• 流动性作用有限：流动性仅是杠杆的支点，缺乏持续预期时，资金多流向短端低风险资产。
• 长端利率走势：10Y国债破整数关口需强大外力，当前长端利率向下突破3%的概率较低。
• 利率债牛市尚未开启：当前利率水平与基本面存在裂口，利率债可能仍处于调整阶段。
• 权益市场反应有限：权益市场的上涨可能仅是基于政策信号的暂时性反应，后续仍需观察基本面变化。

主要数据

风险提示

• 货币政策超预期：可能带来市场波动。
• 经济复苏超预期：可能改变政策预期。

相关研究报告信息

• 报告作者：杨为敦（分析师）
• 执业证书编号：S0020521060001
• 邮箱：yangweixiao@gyzq.com.cn
• 电话：联系人孟子君，邮箱mengzijun@gyzq.com.cn，电话021-51097188

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