20240607-交银国际证券-协鑫科技-03800.HK-颗粒硅折价收窄后周期底部盈利优势凸显_但大涨后估值吸引力有限_6页_404kb

协鑫科技研究报告摘要

报告核心内容回顾

• 2024年6月7日发布。
• 针对协鑫科技（3800HK）颗粒硅业务分析。

核心分析观点汇总

产品与业务概况

• 颗粒硅折价收窄：当前颗粒硅价格已降至出厂价37万元/吨，折价空间从7万元/吨大幅收窄至3万元/吨。
• 订单获取：4月与隆基签订2024-26年颗粒硅长单，稳定出货需求。
• 成本结构：
  • 颗粒硅单吨生产成本约3.35万元，较棒状硅成本优势显著。
  • 预计三季度产能利用率将达80-90%，满产后全成本有望降至4万元/吨以下。

财务表现预测与盈利压力

• 短期业绩压力：2季度预期亏损2亿元（实际亏损2.3亿元，主要由极端天气和库存减值引起）。
• 未来盈利预期：三季度起预计满产，年度净利润或恢复正增长，至2024E为2.3亿，2025E达11.1亿元。
• 行业价格展望：多晶硅价已见底，预计行业中短期将持续去库。

估值与评级

• 估值调整：基于92亿市值对应387万吨权益产能，给予多晶硅业务355亿估值；新兴业务（如钙钛矿）估值50亿，合计总值405亿元。
• 评级下调：目标价从167港元下调至162港元，评级由“买入”调整为“中性”，建议短期观望。

其他风险因素

• 行业严重亏损已进入尾段，需求变化可能影响产能释放节奏。
• 研报末端重点提示，估值上升后波动性加大，应谨慎持有。

简要投资建议

• 短期中性评级：市场估值已涨且存估值风险，建议暂不积极增持。
• 关注长期趋势：颗粒硅技术进步带来成本优势，新业务（钙钛矿、硅烷）的长期空间值得跟踪。