上海电气-受益上海国企改革的装备制造龙头_39页-2mb

上海电气（601727）投资分析总结

核心内容

上海电气是受益于上海国企改革的国内综合装备制造业龙头，成立于2004年，2005年在港交所上市，2008年登陆上交所。公司控股股东为上海电气总公司，实际控制人为上海市国资委。公司业务涵盖高效清洁能源设备、新能源及环保设备、工业装备、现代服务业四大板块，具备设备总成套、工程总承包和提供现代装备综合服务的核心竞争优势。

主要观点

1. 新能源与智能制造业务增长潜力大

   • 公司在风电、核电和智能制造领域积极布局，目标在风电领域长期保持“陆上前三、海上第一”地位。
   • 核电领域深耕多年，具备三代核电制造能力，未来有望受益核电行业回暖。
   • 智能制造方面，与日本发那科合作，机器人系统集成业务逐渐成熟，收购德国飞机制造商BAW有望在大型工业机器人领域实现技术协同。

2. 增发注入优质资产，助力制造业转型升级

   • 公司通过增发股份从母公司获得上海集优、自仪泰雷兹和电气置业的控股权，以及26幅土地使用权及相关附属建筑物。
   • 增发方案已获证监会批准，募集资金用于打造科研用楼和高端制造基地，推动公司向智能化、服务型制造企业转型。

3. 盈利预测与估值

   • 预计公司2017-2019年归母净利润分别为21.44亿元、23.51亿元和26.15亿元。
   • 当前股价对应PB分别为1.5倍、1.4倍和1.3倍，参考历史PB区间1.8-2.3倍，2017年合理PB为1.8倍，对应股价9.46元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

市场数据

• 收盘价：7.88元
• 一年内最高/最低价：9.26元 / 6.5元
• 市净率（PB）：2.3倍
• 流通A股市值：77629百万元
• 上证指数/深证成指：3371.43 / 11070.49

财务数据及盈利预测

增发信息

• 增发资产：上海集优（47.18%）、自仪泰雷兹（50.10%）、电气置业（100%）、26幅土地使用权及相关附属建筑物。
• 交易价格总计：662,828.10万元
• 增发股份数量：877,918,006股（购买资产） + 397,350,991股（募集配套资金）
• 增发后总股本：14,706,425,427股
• 募集配套资金：30亿元，用于建设科研平台及高端制造基地。

有别于大众的认识

• 市场普遍认为国内火电建设受供给侧改革影响，新增装机量有限，对公司业绩有负面影响。但公司拥有充足的在手订单，同时海外需求强劲，海外新增装机比例不断提升。
• 公司燃气轮机、风机、输配电等业务具备海外推进的基础和空间，尤其在“一带一路”战略下，公司已在巴基斯坦设立子公司，并计划扩展至南非、马来西亚、土耳其、波兰、哥伦比亚等国家。

股价表现催化剂

• 国企改革落地
• 海外订单放量
• 外延收购超预期

核心假设风险

• 国内火电新增装机量大幅下滑
• 海外业务发展低于预期

四大板块亮点

新能源与环保设备

• 业务覆盖核电核岛、风电设备、环保设备等。
• 国内核电市场有望复苏，公司有望分享订单。
• 海上风电技术领先，公司已取得多个海上风电订单。
• 环保业务参与PPP项目，拓展EPC市场，打开收入空间。

高效清洁能源设备

• 公司拥有全球投运量最高的超超临界火电机组设备。
• 收购安萨尔多，实现燃机设计突破。
• 燃机业务有望带动毛利率提升，未来五年市场需求空间达220亿美元。

工业装备

• 电梯业务占工业装备板块收入的60%，公司市场份额约50%。
• 旧梯改造服务收入占比提升，成为新的利润增长点。
• 收购德国BAW，进军飞机制造业，实现工业机器人技术协同。

现代服务业

• 公司在电站工程、电站服务、输配电工程、金融财务、国际贸易、保险经纪、金融租赁等领域发展迅速。
• 国际化布局加快，海外销售网点逐步扩展。
• 全生命周期服务模式提升服务附加值，增强客户粘性。

估值与投资评级

• 当前股价对应PB分别为1.5倍、1.4倍和1.3倍。
• 历史PB区间为1.8-2.3倍，2017年合理PB为1.8倍，对应股价为9.46元/股。
• 首次覆盖，给予“增持”评级。

图表目录

• 图1：公司主营收入构成（2017年上半年）
• 图2：公司综合毛利率有望继续提升
• 图3：新能源与环保业务收入变化
• 图4：新能源与环保业务毛利率变化
• 图5：全球首台高温气冷堆压力容器
• 图6：反应堆堆内构件
• 图7：核电机组价值组成
• 图8：核电设备价值组成
• 图9：风电业务营收及增长情况
• 图10：风电业务毛利率水平不断上升
• 图11：我国海上风电装机及未来装机预测
• 图12：南通垃圾焚烧热电联产项目
• 图13：上海白龙港污水处理厂
• 图14：高效清洁能源设备
• 图15：安萨尔多燃机业绩情况
• 图16：AE94.2-E级燃气轮机
• 图17：我国发电燃气轮机装机规模
• 图18：上海电气输配电设备
• 图19：工业装备板块主要产品
• 图20：工业装备板块营收情况
• 图21：工业装备板块毛利率情况
• 图22：国内电梯行业格局概况
• 图23：2000年-2016年中国电梯产量及同比增长情况
• 图24：电梯后市场业务营收情况
• 图25：电梯后市场业务占电梯营收比例
• 图26：工业机器人营收情况
• 图27：大型自动化立体物料库
• 图28：隧道路桥自动化系统
• 图29：现代服务业一览
• 图30：电站工程业务分布
• 图31：全生命周期服务示意图
• 图32：上海集优主营业务收入情况
• 图33：上海集优主营业务收入构成
• 图34：上海集优扣非归母净利润和毛利率情况
• 图35：公司实际控制人及控股股东
• 图36：CBTC信号系统应用于深圳9号线
• 图37：CBTC信号系统应用于南京4号线
• 图38：公司历史PB区间

表格目录

• 表1：公司四大板块主要产品
• 表2：公司燃煤发电设备产品线齐全，优势明显
• 表3：基础配电设备产品一览
• 表4：上海电气智能电网设备及服务
• 表5：BAW主要财务数据
• 表6：输配电国内外项目一览
• 表7：电站服务典型项目
• 表8：本次增发注入标的物交易价格
• 表9：本次发行股份导致股本变化
• 表10：募集资金建设
• 表11：交易对手主营业务及产品分类
• 表12：公司各业务行业地位
• 表13：增发预案对公司影响
• 表14：可比公司估值表
• 表15：公司盈利预测
• 表16：公司资产负债表
• 表17：现金流量表