20180419-招商证券-金禾实业-002597.SZ-人工甜味剂寡头地位稳固_基础化工产品韧性强_17页_1mb

金禾实业（002597.SZ）详细总结

核心内容

金禾实业是一家以氨醇联产为基础，延伸至下游化工产品生产的化工企业，主要产品分为基础化工产品和食品添加剂为主的精细化工产品。公司目前在人工甜味剂市场中占据重要地位，特别是安赛蜜和三氯蔗糖，是行业的主要增长点。公司还计划建设定远循环经济产业园，进一步提升竞争力和盈利能力。

主要观点

1. 甜味剂行业领先地位稳固

• 安赛蜜：公司是全球最大的安赛蜜生产商，市占率超过60%。公司通过多年的技术改进和工艺优化，提升了产品收率并形成了成本优势。
• 三氯蔗糖：公司于2017年顺利扩产至1500吨/年，抢占市场份额。其市场地位迅速提升，成为国内第二大的三氯蔗糖生产商。
• 麦芽酚：公司与天利海合计占据全球约70%的产能，是目前麦芽酚市场的单寡头。

2. 产品需求快速增长

• 由于肥胖问题和健康饮食趋势，人工甜味剂需求快速增长，安赛蜜和三氯蔗糖将成为主流产品。
• 全球三氯蔗糖市场占比不断提升，预计未来需求将有翻倍以上的增量。
• 国内人工甜味剂人均消费量低于世界平均水平，未来替代空间巨大。

3. 基础化工产品维持高景气度

• 公司基础化工产品受益于国家供给侧改革和环保趋严，价格持续上涨，盈利能力增强。
• 2018年一季度以来，基础化工产品价格基本维持高位，显示出较强的周期性韧性。

4. 定远循环经济产业园项目

• 公司计划投资22.5亿元建设定远循环经济产业园，一期预计2018年底或2019年初投产，二期计划2020年6月开建。
• 该项目将有效利用盐化工园区的氯气资源，扩产氯化亚砜、糠醛、巴豆醛、双乙烯酮等关键中间体，增强原材料自给能力。

5. 盈利预测与投资评级

• 公司预计2018-2020年净利润分别为11.97亿元、14.09亿元、16.69亿元，EPS分别为2.12元、2.5元、2.96元。
• 对应PE分别为11倍、9.3倍、7.9倍，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

关键信息

市场表现

• 当前股价为23.35元。
• 2018年第一季度，公司收入和利润均保持增长态势。
• 公司精细化工产品收入占比不到40%，但毛利占比接近60%。

财务数据

• 2016年：主营收入3755百万元，同比增长13%；净利润551百万元，同比增长157%。
• 2017年：主营收入4480百万元，同比增长19%；净利润1022百万元，同比增长85%。
• 2018年预测：主营收入4992百万元，同比增长11%；净利润1198百万元，同比增长17%。
• 2019年预测：主营收入5492百万元，同比增长10%；净利润1411百万元，同比增长18%。
• 2020年预测：主营收入6059百万元，同比增长10%；净利润1671百万元，同比增长18%。

产品价格与成本

• 安赛蜜：2017年含税均价4.5万元/吨，2018-2020年不含税均价预计为4.1万元/吨、4.27万元/吨、4.27万元/吨。
• 麦芽酚：2017年含税均价15万元/吨，2018-2020年不含税均价预计为15.38万元/吨、15.38万元/吨、12.82万元/吨。
• 三氯蔗糖：2017年含税均价30万元/吨，2018-2020年不含税均价预计为21.37万元/吨、23.93万元/吨、23.93万元/吨。

资产负债与财务比率

• 资产负债率：从2016年的38.3%降至2020年的25.6%。
• ROE（TTM）：从2016年的22.4%升至2017年的29.6%。
• 毛利率：从2016年的24.3%升至2020年的38.7%。
• 净利率：从2016年的14.7%升至2020年的27.6%。

风险提示

• 产品价格下跌：精细化工产品价格相对稳定，但存在因供应增加而下跌的风险。
• 三氯蔗糖需求不及预期：未来需求可能因技术革新或新产品推出而低于预期。

总结

金禾实业凭借其在人工甜味剂市场的领先地位，以及在基础化工产品上的强劲表现，展现出良好的增长潜力。公司通过技术引进和产能扩建，有效巩固了其在安赛蜜和三氯蔗糖市场中的地位。同时，定远循环经济产业园的建设将为公司提供新的增长点，增强其市场竞争力。公司预计未来三年净利润将持续增长，投资评级为“强烈推荐-A”，但需关注产品价格下跌及三氯蔗糖需求不及预期等风险。