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产品结构升级持续，长期成长空间充足

核心内容

公司2021年半年报显示，上半年实现收入38.5亿元，同比增长32.2%，归母净利润13.3亿元，同比增长30.9%。其中，21Q2实现收入14.6亿元，同比增长27.3%，归母净利润5.3亿元，同比增长20.5%。整体业绩符合市场预期，且公司产品结构持续优化，盈利能力强劲。

主要观点

1. 产品结构优化显著：

   • 特A+类产品收入25.3亿元，同比增长49.7%，占比提升至65.7%。
   • 特A类产品收入10.1亿元，同比增长12.8%。
   • B类及以下产品收入有所下滑。
   • 公司产品覆盖从上千元到百元以下，形成完整的白酒产品矩阵。

2. 区域市场表现亮眼：

   • 省内收入35.5亿元，同比增长31.3%，其中南京、淮安增长稳健，淮海、苏南、苏中表现突出，分别增长57.7%、49.9%、37.1%。
   • 省外收入2.8亿元，同比增长42.1%，扩张态势良好。
   • 省内经销商增加13家至413家，省外净增70家至618家，渠道下沉和市场拓展空间充足。

3. 毛利率提升，费用率有所上升：

   • 上半年毛利率提升至70.6%，同比增长1.1个百分点。
   • 费用率提升0.9个百分点至12.4%，其中销售费用率上升1.5个百分点至10.2%。
   • 尽管费用率上升，净利率仍保持在34.6%，盈利能力强劲。

4. V系列和K系列表现突出：

   • V系列和K系列增长势头良好，公司通过打造高端品鉴会、V9体验馆等新消费场景，构建价格体系和渠道体系。
   • 四开换新顺利，新品价格体系平稳，渠道铺货进展顺利。

5. 盈利预测与投资建议：

   • 预计2021-2023年归母净利润分别为20.4亿元、26.1亿元、33.1亿元，EPS分别为1.63元、2.08元、2.64元。
   • 动态PE分别为26倍、20倍、16倍，给予2021年32倍估值，对应目标价52.16元，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

• 2021年半年报业绩：收入38.5亿元，同比增长32.2%；归母净利润13.3亿元，同比增长30.9%。
• 产品结构：特A+类产品收入占比提升至65.7%，特A类产品占比26%，A类及以下占比8%。
• 区域表现：省内收入占比93%，省外收入2.8亿元，同比增长42.1%。
• 毛利率：从2015年的70%提升至2021年70.6%。
• 费用率：整体费用率12.4%，销售费用率10.2%，管理费用率下降至9.1%。
• 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为20.4亿元、26.1亿元、33.1亿元。
• 估值：动态PE分别为26倍、20倍、16倍，给予2021年32倍估值，对应目标价52.16元。

风险提示

• 经济大幅下滑风险
• 市场开拓或不及预期

行业背景

• 白酒行业呈现挤压式增长，集中度加速提升。
• 居民收入稳步提升，消费升级如火如荼。
• 次高端市场快速扩容，格局尚不明晰。

产品矩阵

盈利预测

可比公司估值

总结

公司通过产品结构优化和市场扩张，实现了业绩的持续增长，特别是在次高端市场表现出强劲的发展势头。同时，公司通过多种营销策略和渠道建设，提升了品牌影响力和市场渗透能力。盈利预测显示，公司未来三年仍将保持良好的增长态势，给予“买入”评级，但需关注经济大幅下滑和市场开拓不及预期的风险。