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棚改不是风口

核心内容

棚户区改造（棚改）作为过去推动房地产市场和经济增长的重要手段，其政策力度和经济影响在近年来逐步减弱。本文指出，2022年完成棚改120万套的计划规模是合理的，但其对整体经济的拉动作用有限，且资金端支持空间已接近饱和，因此棚改不应被视为当前或未来经济增长的主要推动力。

主要观点

1. 棚改完成规模有限

• 历史经验：棚改实际完成数通常不会大幅超过计划数，超额完成比例一般控制在10%以内。
• 2022年预期：基于历史数据和政策导向，预计2022年棚改实际完成数在130万套左右。
• 投资估算：每套棚改投资均价约为37.3万元，据此估算2022年棚改总投资额为4849亿元。

2. 对经济的拉动作用有限

• 占比分析：棚改总投资额占2021年房地产开发投资完成额的3.3%，占固定资产投资完成额的0.9%。
• 传导效应：货币化安置部分消化存量住房，从销售到投资存在时间滞后，因此棚改对地产投资的拉动作用可能进一步弱化。
• 政策方向：自2019年起，老旧小区改造逐渐成为改善居民住房条件的主力，棚改不再是主要财政投入方向。

3. 资金端支持有限

• 专项债额度已发完：截至2022年，全年棚改专项债额度2963亿元已基本发完，且历史上从未出现临时上调额度并提前发行的情况。
• 财政支出持续下滑：2021年棚改财政支出为889亿元，同比下滑3.6%，连续5年下降。若2022年为财政大年，预计支出持平。
• 政策性银行贷款有限：国开行等政策性银行虽有新增信贷额度，但更多将用于基建、交通、绿电等领域，棚改领域大规模发力概率较低。

关键信息

• 政策背景：2013年国务院发布棚改意见，2015-2018年棚改规模较大，2019年后大幅降温。
• 资金来源：棚改资金主要来自专项债、财政支出和政策性银行贷款，其中专项债已成为主要来源。
• 市场影响：棚改虽有助于消化楼市库存，但也导致房价上涨和居民杠杆率攀升，与当前“房住不炒”政策方向相悖。
• 投资建议：棚改对经济增长的拉动作用有限，不应作为打开财政空间或推动地产投资的主要工具。

风险提示

• 货币政策超预期：可能影响资金流动性及市场预期。
• 地产政策超预期：政策变化可能对棚改推进及地产市场产生重大影响。

数据参考

图表说明

• 图1：2019年起棚改新开工套数显著下降。
• 图2：历年城镇棚户区计划改造数与实际完成数对比。
• 图3：2015年楼市库存处于高位。
• 图4：居民部门杠杆率快速攀升。
• 图5：城镇老旧小区改造计划数与完成数对比。
• 图6：2019年后棚改资金来源以地方政府专项债为主。
• 图7：历年棚改专项债发行规模。
• 图8：2022年专项债发行项目类别分布。
• 图9：财政支出在棚改资金来源中不占主导。
• 图10：财政支出在棚改资金来源中不占主导（重复）。
• 图11：2021年棚改财政支出889亿元，同比下滑3.6%。
• 图12：国开行棚改贷款余额及占比。
• 图13：2021年国开行贷款客户行业分布。

投资评级说明

报告作者

• 杨为徽：分析师，执业证书编号S0020521060001，邮箱：yangweixue@gyzq.com.cn，电话：待补充
• 孟子君：分析师，执业证书编号S0020521120001，邮箱：mengzijun@gyzq.com.cn，电话：021-51097188

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