20180823-光大证券-瑞声科技-02018.HK-2018H1中报点评_二季度业绩下滑_下半年压力仍存_6页_1mb
报告摘要
瑞声科技（2018.HK）2018H1中报点评总结
核心内容
瑞声科技在2018年上半年（1H18）业绩表现不佳，主要受手机销量疲软及人民币升值等因素影响，整体营收和利润率均出现下滑。尽管公司通过一次性净投资收益和税费降低部分抵消了负面影响，但整体盈利状况仍不理想。
主要观点
- 营收增长不及预期：1H18公司实现营收84.2亿元人民币，同比下降2.5%。
- 毛利率承压：毛利率同比下降4.3个百分点至36.7%，主要由于人民币升值及产品结构变化。
- 净利率下滑：净利率同比下降3.5个百分点至21.1%，净利润为17.8亿元，EPS为1.46元，同比下降16%。
- 大客户业务压力：声学业务营收增速放缓至4%，主要由于iPhone声学业务受大客户库存调整及供应链竞争加剧影响。公司面临保份额或保利润的两难局面，预计下半年经营压力仍将持续。
- 安卓市场拓展顺利：安卓声学业务新SLS方案陆续被旗舰机型采用，ASP及毛利率有望改善，但对短期业绩拉动有限。
- 马达及结构件业务承压：触控马达及射频业务营收同比下降17%，预计2019年恢复双位数增长。结构件业务在国产中高端市场持续渗透，但面临ASP下行压力，3D玻璃放量有望改善状况。
- 塑料镜头及WLG业务进展：塑料镜头月产能已达满产，良率及利润率有望提升。WLG已获OPPO FindX采用，但扩产进程放缓，市场观望情绪明显。
- 盈利预测调整：下调2018-2019年EPS预测至4.45/5.30/6.70元人民币，复合增速为15%。
- 目标价及估值：目标价下调至104港元，对应2018/2019/2020年PE分别为20x/17x/13x。
- 风险提示：包括声学升级迟缓、马达市场份额下降、金属机壳行业竞争加剧及3D玻璃渗透放缓。
关键信息
业绩表现
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入(百万人民币) | 15,507 | 21,119 | 22,715 | 26,520 | 32,518 |
| 营业收入增长率(%) | 32.1 | 36.2 | 7.6 | 16.8 | 22.6 |
| 净利润(百万人民币) | 4,026 | 5,325 | 5,439 | 6,476 | 8,184 |
| 净利润增长率(%) | 29.6 | 32.3 | 2.2 | 19.1 | 26.4 |
| EPS(人民币) | 3.28 | 4.35 | 4.45 | 5.30 | 6.70 |
| P/E | 23 | 18 | 17 | 15 | 11 |
盈利预测与估值
- 目标价：104港元（当前股价为88港元）。
- 评级：增持。
- PE倍数：20x（2018）、17x（2019）、13x（2020）。
- 盈利预测：2018年净利润预测为5,439百万人民币，2019年为6,476百万人民币，2020年为8,184百万人民币。
财务状况
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运资本 | 4,128 | 5,320 | 7,549 | 8,820 | 10,815 |
| 净现金/(负债) | (245) | (2,380) | 416 | 4,510 | 9,540 |
| 股东权益合计 | 14,215 | 17,551 | 20,881 | 25,181 | 30,773 |
现金流量
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营活动现金流 | 4,812 | 5,287 | 6,956 | 9,116 | 10,731 |
| 投资活动现金流 | (4,117) | (5,009) | (2,009) | (2,826) | (3,121) |
| 自由现金流 | (105) | 78 | 4,131 | 5,409 | 6,278 |
| 净现金流 | 1,491 | 264 | 273 | 2,290 | 5,046 |
市场数据
- 总股本：12.22亿股
- 总市值：1,079.64亿港元
- 一年最低/最高：78/185港元
- 近3月换手率：55.3%
股价表现
| 时间 | 相对收益率(%) | 绝对收益率(%) |
|---|---|---|
| 一个月 | -8.5 | -9.7 |
| 三个月 | 77.1 | 87.6 |
| 十二个月 | -26.8 | -24.9 |
分析师信息
- 分析师：付天姿，执业证书编号：S0930517040002，CFA·FRM
- 联系方式：021-22167333，futz@ebscn.com
- 联系人：吴柳燕，021-22167197，wuliuyan@ebscn.com
风险提示
- 声学升级迟缓
- 马达市场份额下降
- 金属机壳行业竞争加剧
- 3D玻璃渗透放缓
估值方法的局限性
本报告基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。所采用的估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
评级体系说明
| 评级 | 说明 |
|---|---|
| 买入 | 投资收益率领先市场基准指数15%以上 |
| 增持 | 投资收益率领先市场基准指数5%至15% |
| 中性 | 投资收益率与市场基准指数相差-5%至5% |
| 减持 | 投资收益率落后市场基准指数5%至15% |
| 卖出 | 投资收益率落后市场基准指数15%以上 |
| 无评级 | 无法给出明确的投资评级 |
声明与免责声明
本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，基于合法获得的信息，但不保证其准确性和完整性。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险。公司提醒投资者注意投资风险，建议在做出投资决策前咨询专业人士。
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