20170417-东吴证券-道恩股份-002838.SZ-深度报告_立足TPV_技术领先的热塑性弹性体龙头_20页_2mb

道恩股份(002838)深度报告总结

核心内容概述

道恩股份是一家专注于高分子新材料制造的国内龙头企业，主要产品包括热塑性弹性体（TPV和TPE-S）、改性塑料和色母粒。其中，TPV是公司核心产品，具有高技术壁垒、高附加值和广阔的应用前景。公司凭借强大的研发能力和技术积累，在TPV领域打破国外垄断，产品品质达到国际一流水平，且在汽车、医疗、建筑等多个领域具备良好的市场拓展潜力。

主要观点

1. TPV为核心，技术领先

• TPV是公司主要利润来源，占公司毛利的45%，毛利率达35%，显著高于行业平均水平。
• 公司是国内唯一实现TPV产业化的企业，打破国外企业如三井、美孚、TA等的垄断。
• 公司拥有“完全预分散-动态全硫化”核心技术，获得国家科学技术奖技术发明二等奖，具有很强的技术延伸性。

2. TPV市场前景广阔

• 全球TPV市场容量约60万吨，年均增速在10%左右，中国TPV市场约5万吨，仅占全球的8%-10%，市场空间巨大。
• TPV在汽车领域应用广泛，占全球市场需求的60%，国内渗透率较低，未来有望提升。
• 随着环保政策和汽车轻量化趋势的推动，TPV在医疗、建筑等新领域的应用将逐步打开。

3. 公司业务协同效应明显

• 改性塑料与TPV业务可协同发展，改性塑料年产能4万吨，主要服务于汽车和家电行业。
• 改性塑料市场空间广阔，国内改性化率从2004年的8%提升至2016年的19%，未来仍有较大增长潜力。

4. 募投项目进展顺利，新产品拓展空间大

• 公司正在推进2.1万吨TPV、3万吨改性塑料、以及1万吨医用TPIIR项目，预计未来产能和收入将大幅提升。
• TPIIR项目是针对传统溴化丁基橡胶的环保替代方案，具有75%的能耗降低和10%的成本优势，具备进口替代潜力。
• 公司在IIR/PA等新型TPV体系上已有技术储备，未来有望拓展更多应用场景。

5. 盈利增长动力足

• 公司预计2016-2018年净利润分别为0.79亿、1.19亿、1.80亿，EPS分别为0.94元、1.41元、2.14元。
• 对应PE分别为62X、42X、27X，估值逐步下降，成长性看好，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司概况

• 成立于2002年，2017年1月上市，实际控制人为于晓宁、韩丽梅夫妇，合计持股69.35%。
• 主要产品包括TPV、TPE-S、改性塑料和色母粒，其中TPV为公司核心产品，年产能1.2万吨。

2. TPV技术优势

• TPV具有独特的“海-岛相结构”，赋予其优异的耐压缩、耐油、耐热等性能。
• 与TPO相比，TPV具有更好的性能和环保优势，适用于汽车、医疗、建筑等领域。

3. 市场拓展

• 公司已与多家国际知名汽车零部件企业建立合作关系，产品进入长城、吉利、上海大众等车企供应链。
• TPIIR项目将填补国内技术空白，预计投产后迅速实现进口替代。
• IIR/PA TPV是无内胎轮胎技术的核心材料，全球仅有AES公司掌握相关技术。

4. 财务表现

• 2015年营业收入6.26亿元，净利润6000万元，2016年收入和净利润分别增长26.6%和31.7%。
• 公司资产总计预计从2015年的5.93亿元增长至2018年的14.46亿元，资产结构持续优化。

5. 投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级，认为公司TPV成长空间大，储备项目丰富，业绩增长动力足。
• 预计未来几年公司收入和净利润将保持快速增长，尤其是TPV和TPIIR业务。

风险提示

• TPV市场推广不及预期，下游认证周期较长，存在市场开拓风险。
• 新项目进展不及预期，部分项目仍处于小试或中试阶段，产业化存在不确定性。

未来展望

• TPV作为平台型技术，具有强大的横向拓展能力，未来应用领域有望进一步扩大。
• 随着公司技术储备和产能扩张，TPV及TPIIR业务将成为公司业绩增长的主要驱动力。
• 公司在特种橡胶领域亦有布局，如氢化丁腈橡胶(HNBR)，具备较大想象空间。

总结

道恩股份凭借在TPV领域的技术领先和市场拓展能力，成为国内热塑性弹性体行业的龙头企业。公司在汽车、医疗、建筑等领域的应用潜力巨大，且通过募投项目进一步扩大产能和产品线，业绩增长动力强劲。未来随着TPV渗透率的提升和环保政策的推动，公司有望持续受益于进口替代和新市场拓展，具备良好的投资价值。