20181126-招商证券-道恩股份-002838.SZ-国内TPV行业领先者_平台化技术衍生新品类_20页_1mb

道恩股份（002838.SZ）投资分析总结

核心内容概述

道恩股份是中国TPV（热塑性硫化橡胶）行业的领军企业，凭借其在热塑性弹性体领域的领先技术和市场地位，公司在国内TPV市场占据主导地位，同时通过并购海尔新材扩大改性塑料业务，形成“TPV+改性塑料”的协同发展格局。公司具备“完全预分散-动态全硫化”技术，打破国外技术垄断，实现TPV国产化。公司拥有多个技术平台，包括动态硫化平台、氢化平台、酯化平台等，不断推进新品类的产业化进程。公司未来三年净利润预计保持30%以上的增长，维持“审慎推荐-A”的投资评级。

主要观点

• TPV行业高壁垒：TPV技术壁垒极高，目前全球市场由美国埃克森美孚、Teknor Apex和日本三井等企业主导，国内企业少且技术相对落后。
• 公司技术领先：公司是国内首家实现TPV产业化的企业，与北京化工大学合作取得技术突破，拥有自主知识产权，产品性能达到国际先进水平。
• 下游客户广泛：公司与多家全球汽车密封系统龙头企业合作，产品应用于日产、本田、通用、现代、长城等汽车制造商，客户层级不断提升。
• 改性塑料协同发展：公司通过并购海尔新材，实现改性塑料产能翻倍，增强在家电领域的市场竞争力。
• 未来增长潜力大：随着国内汽车轻量化和环保政策的推进，TPV市场有望快速增长，公司预计未来三年净利润保持30%以上增长。

关键信息

股票基本信息

• 当前股价：17.61元
• 总股本：25200万股
• 已上市流通股：7531万股
• 总市值：44亿元
• 流通市值：13亿元
• 每股净资产（MRQ）：3.6元
• ROE（TTM）：12.8%
• 资产负债率：26.5%

主要股东

• 道恩集团有限公司持股比例：48.51%
• 公司实际控制人为于晓宁与韩丽梅夫妇，合计持股69.74%

盈利预测与估值

• 预计净利润：2018年1.30亿元，2019年2.31亿元，2020年2.92亿元
• EPS预测：2018年0.52元，2019年0.92元，2020年1.16元
• PE预测：2018年34倍，2019年19.2倍，2020年15.2倍
• PB预测：2018年4.3倍，2019年3.6倍，2020年3.1倍

财务数据

• 2016-2018年收入增长：2016年800百万元，2017年934百万元，2018年预计1145百万元，同比增长23%
• 2016-2018年净利润增长：2016年79百万元，2017年94百万元，2018年预计130百万元，同比增长39%
• 2018年毛利率：21.56%，其中TPV毛利率35%，改性塑料毛利率15%，色母粒毛利率17%

技术与产品优势

TPV技术平台

• 公司拥有动态硫化平台和氢化平台，TPV产能2.2万吨，2019年再扩产1.1万吨。
• 氢化平台HNBR一期1000吨已投产，用于高端领域如航空航天。
• TPIIR项目一期3000吨正在建设中，填补国内医用材料空白。

改性塑料与TPV协同发展

• 公司现有改性塑料产能7万吨，收购海尔新材后产能扩大至18万吨。
• 改性塑料用于家电、汽车等领域，与TPV客户存在重叠，增强市场协同效应。

市场前景与风险提示

市场前景

• TPV市场：预计2020年国内需求达10万吨，全球TPV市场规模有望在2024年达到4.3亿美元。
• 汽车市场：TPV在汽车密封系统中应用广泛，单车用量约5kg，渗透率约为30%。
• 新能源汽车：新能源汽车的发展推动TPV在轻量化、环保方面的应用，提升渗透率。

风险提示

• TPV下游拓展不及预期：新产品应用于整车厂需长时间认证和测试，存在市场拓展不确定性。
• 在研项目产业化不及预期：部分技术储备项目产业化周期较长，存在技术转化风险。

结论

道恩股份凭借在TPV行业的技术领先和市场地位，以及改性塑料业务的协同发展，具备较强的市场竞争力和发展潜力。公司未来三年盈利保持高速增长，估值合理，维持“审慎推荐-A”评级。