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旬度经济观察总结（2015年10月中旬）

核心内容概述

2015年10月中旬，中国宏观经济和金融市场呈现出一定的复苏迹象，但整体仍面临结构性调整压力。市场情绪逐步改善，实体经济疲弱，通缩风险上升，债券市场持续走牛，但存在内在风险。同时，美联储加息预期减弱，对全球市场产生积极影响。

一、A股市场反弹，汇率恐慌消退

• 市场表现：10月以来，A股市场反弹超过10%，融资余额上升约650亿。
• 反弹背景：
  • 6月下旬股灾与市场泡沫化压力相关。
  • 杠杆清理和人民币汇率波动引发资本外逃。
• 当前情况：
  • 场外杠杆清理基本完成，人民币贬值恐慌退潮。
  • 中国5年期美元主权债CDS费率快速下降，NDF市场显示人民币贬值预期缓解。
  • 新兴市场汇率指数反弹约3%，全球股市集体反弹，显示美联储加息放缓对市场的影响。
• 市场展望：
  • 市场可能围绕公允价值区间（3000-3500点）震荡整理。
  • 前期救市政策尚未完全退出，汇率走势仍存不确定性。
  • 市场参与者结构已发生变化，对市场走势形成牵制。

二、实体经济疲弱，财政政策积极

• 经济数据：
  • 2015年第三季度GDP实际同比增长6.9%，较第二季度小幅走低。
  • 固定资本形成总体低迷，消费需求稳定，外部需求进一步走弱。
• 财政支出：
  • 9月政府公共财政支出增速提高至26.9%，比8月提高1个百分点。
  • 政府性支出增速恢复至2014年上半年水平，显示财政政策仍然积极。
• 经济压力：
  • 外部需求难以改善，传统行业产能过剩压制制造业投资。
  • 房地产销售回升对开发投资传导不畅，房地产投资仍处于下滑过程中。
  • 高库存和企业转型影响房地产投资，9月房地产投资增速为-2.8%。
• 高频数据：
  • 10月以来，发电集团耗煤量同比增速继续下行，螺纹钢价格下行放缓，水泥价格基本稳定。

三、通缩风险抬头，商品持续弱势

• 商品价格：
  • 10月上旬生产资料价格基本稳定。
  • 9-10月农产品价格快速下行，玉米价格下跌约17%，小麦价格下跌近5%。
• 通缩压力：
  • 国内粮食价格进入长期下降通道，城乡劳动力市场融合完成，未来几年CPI中枢水平将大幅下降。
  • 粮价下行、生猪价格回落、劳动力市场松弛、家庭服务与加工维修服务价格逐步下行，通货膨胀压力消退，通缩风险抬头。
• 大宗商品：
  • 需求不足和产能过剩仍是主要困局，部分企业减产改善有限，整体仍处于弱势格局。

四、债券收益率下行，市场走牛

• 债券市场表现：
  • 10月以来，国债收益率普遍下行，1年期和10年期分别下降4bps和12bps。
  • 国开债1年期和5年期收益率分别下降10bps和6bps。
  • 理财产品、余额宝等货币基金收益率也在下行。
• 支撑因素：
  • 汇率市场恐慌消退，资本流出边际缓解。
  • CPI同比超预期回落，基本面因素支撑债券市场走牛。
• 潜在风险：
  • 理财资金通过期限错配和加杠杆提高收益率，存在较高风险。
  • 经济基本面好转仍需时间，CPI继续下行压力较大。
  • 债市违约压力上升，但政府对金融风险的严密管控，使风险集中爆发可能性较低。
  • 部分金融创新产品（如P2P）因监管薄弱和资产质量差，可能面临较大冲击。

五、海外经济疲弱，美联储加息预期减弱

• 美国经济：
  • 9月核心零售销售环比下降0.3%，核心CPI为1.9%，逐步接近美联储目标。
  • PPI环比下降0.5%，工业产出环比下降0.2%，显示美国经济疲弱。
• 欧洲与日本经济：
  • 德国8月出口同比下跌5.2%，为金融危机以来最大跌幅。
  • 日本首次正式下调经济形势评估。
• 全球市场影响：
  • 美联储年内加息预期进一步消退，年底前加息概率为30%。
  • 发达国家债券市场普遍向好，标普指数上涨约6%，恒生指数上涨约10%。
• 未来展望：
  • 美联储加息前景仍是市场重要变数之一。

关键信息总结

• 市场反弹：A股市场在全球市场回暖背景下出现反弹，人民币贬值恐慌逐步消退。
• 财政积极：政府财政支出保持较高增速，但经济基本面尚未明显好转。
• 通缩风险：CPI中枢下移，商品价格持续弱势，通缩风险上升。
• 债券走牛：收益率普遍下行，但需警惕理财资金杠杆化带来的风险。
• 美联储影响：加息预期减弱，对全球市场产生积极影响，但仍是重要不确定性因素。

分析师信息

• 高善文：首席经济学家，北京大学理学学士、经济学硕士，中国人民银行研究生部博士。
• 姚学康：宏观分析师，北京大学经济学学士、硕士。
• 郭雪松：助理宏观分析师，上海交通大学学士，清华大学MBA，曾任职国家统计局。

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