核心内容
药明康德作为一家专注于医药健康领域的公司，近年来在细胞与基因治疗（CGT）行业表现出强劲的增长势头。公司通过其子公司WuXiATU在CGT领域构建了独特的CTDMO（合同测试、开发、生产外包服务）商业模式，从而在细胞和基因治疗的外包市场中占据领先地位。
主要观点
- 行业高景气度：CGT行业快速发展，全球市场规模从2016年的0.5亿美元迅速增长到2020年的20.8亿美元，预计2025年将突破300亿美元。
- 市场扩容：CGT外包市场快速扩张，预计2025年全球CGTCRO市场规模将达到17.4亿美元，中国CGTCRO市场将达到12亿元。
- 技术创新：WuXiATU通过收购OXGENE，增强了其AAV及慢病毒平台技术能力，形成了全整合的一体化CTDMO平台。
- 产能扩张：公司在美国费城和中国临港扩建了高端检测实验室和商业化生产中心，显著提升了测试和生产能力。
- 人才储备：公司持续扩大人才库，预计2021年末中国区员工将达到300-400人，2022年增长至700-800人。
- 业务增长：WuXiATU的营业收入从2017年的7亿元增长至2020年的10亿元，2021年前三季度实现7.4亿元，增速恢复，预计2023年将成为业绩增长的重要拐点。
关键信息
财务数据概览
- 总股本：29.56亿股
- 总市值：3,882.49亿元
- 2021年股价：131.36元
- 2021年内股价最高最低：168.00元 / 84.99元
- 2021-2023年EPS预测：1.79元 / 2.25元 / 2.87元
- 2021-2023年PE预测：74倍 / 58倍 / 46倍
市场数据预测
- 全球CGT市场规模：预计2025年达到300亿美元
- 中国CGT市场规模：预计2025年达到178.9亿元
- 全球CGTCRO市场规模：预计2025年达到17.4亿美元
- 中国CGTCRO市场规模：预计2025年达到12亿元
- 全球CGTCDMO市场规模：预计2025年达到78.6亿美元
- 中国CGTCDMO市场规模：预计2025年达到197.4亿元
技术平台优势
- OXGENE收购：增强了AAV及慢病毒平台技术能力
- TESSA™ AAV技术：显著提高AAV产量和质量，降低污染和成本
- XAAV™平台：提供行业领先的AAV产量，满足高需求
- XLenti™平台：提高Lenti产量，降低生产成本
- 封闭式CAR-T平台：具备>400批CAR-T生产经验，支持快速技术转移
- TIL平台：已覆盖多种癌症，具备300批生产或交付经验
基地建设与产能扩张
- 费城基地：扩建的高端检测实验室，提升检测产能三倍
- 临港基地：新建的工艺研发和商业化生产中心，配备200多个独立套间和6条完整生产线
- 全球布局：在美、中、英设立工厂，总面积达80万平方英尺
投资建议
- 评级：买入（维持评级）
- 业绩预期：公司未来业绩有望持续增长，特别是2023年成为ATU板块进入高速上升轨道的拐点
风险提示
- 解禁风险
- 核心技术人员流失风险
- 监管风险
- IP保护风险
- 投资风险
- 汇率波动风险
- 原材料涨价风险
- 安全生产和环保风险
附录：财务预测摘要
损益表（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
9,614 |
12,872 |
16,535 |
22,590 |
30,664 |
41,426 |
| 归母净利润 |
2,261 |
1,855 |
2,960 |
4,378 |
5,522 |
7,042 |
现金流量表（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金净流 |
1,630 |
2,720 |
3,632 |
3,960 |
4,424 |
5,674 |
资产负债表（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产总计 |
22,667 |
29,239 |
46,291 |
49,184 |
54,947 |
62,785 |
| 负债股东权益合计 |
22,667 |
29,239 |
46,291 |
49,184 |
54,947 |
62,785 |
比率分析
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| ROE（摊薄） |
12.78% |
10.71% |
9.11% |
11.95% |
13.49% |
15.06% |
| P/E |
82.02 |
111.12 |
73.53 |
58.29 |
45.71 |
45.71 |
| P/B |
8.79 |
10.12 |
8.78 |
7.86 |
6.88 |
6.88 |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上
