20150308-兴业证券-可转债专题_转债转股节奏的变迁_12页_804kb

转债转股节奏变迁与投资策略分析

核心内容

本报告主要分析可转债（转债）转股节奏的变迁，以及其与市场供需、牛熊周期、负溢价率等因素之间的关系。同时，提出在转债即将满足赎回条件时，投资者应采取的策略建议，并对当前市场环境下的转债投资机会进行评估。

主要观点

• 转股节奏后移：2009年后，转债在触发赎回条款前转股的情况显著减少，多数转债在满足赎回条件后会发布赎回公告。
• 负溢价率与转股时间同步：转债在赎回前出现负溢价率是其转股的重要信号，这种现象在2009年前较为常见，而2009年后随着投资者对期权价值的理解加深，负溢价率出现频率降低。
• 市场供需与牛熊周期影响转股节奏：在牛市期间，转债筹码稀缺，转股节奏会放缓；而在熊市或市场不确定性较高时，转股可能更集中。
• 赎回公告前转股压力有限：在赎回公告发布前，转股规模相对有限，对正股的稀释作用较小，投资者倾向于等待正式公告后再决定转股操作。
• 投资策略建议：在转债即将满足赎回条件时，应适当减持，等待赎回公告落地。若赎回后时间充裕，可考虑在赎回初期介入，把握波段机会。
• 转债市场整体性行情有限：短期内，转债市场难以形成整体性行情，更多是波段操作为主，关注部分主题性个券。

关键信息

转股节奏变迁

• 2009年前：部分转债在未发布赎回公告前便完成转股，如招行、民生等。
• 2009年后：多数转债在满足赎回条件后会发布赎回公告，转股节奏后移。
• 2004年至今：共有91只转债退市，其中84只以转股方式退出，仅7只因回售或赎回退市。
• 转股时间：多数转债在存续2.2年内完成转股，部分在首个计息年度即完成转股。

负溢价率与转股关系

• 负溢价率出现时机：在转债触发赎回前，若出现负溢价率，往往预示着转股高峰。
• 负溢价率原因：源于转债期权价值未充分体现，或投资者对正股存在担忧。
• 案例分析：江淮转债和山鹰转债在负溢价率阶段出现集中转股，而中行转债在2014年降息后出现负溢价率，投资者担忧转股对正股的压制。

投资策略

• 减持建议：在转债即将满足赎回条件时，可适当减持，等待公告落地。
• 波段操作：对于赎回后时间充裕的转债，可考虑在赎回初期介入，把握波段机会。
• 关注新券与老券：新券如歌尔、格力、浙能、14宝钢EB、电气等值得关注；老券如深机（基本面改善）、民生（波段最佳选择）等也有一定配置价值。
• 兑现收益时机：齐峰新材可能进入休整期，当前股票估值基本到位，转债可适当兑现收益。

市场现状

• 供需平衡：当前转债市场供需暂时回到平衡状态。
• 估值较高：代表性转债估值偏高，透支了正股上涨空间，不适合配置。
• 主题性行情：股市更多呈现主题性行情，转债择券空间受限。

转债市场相关数据

• 转股溢价率：当前转股溢价率（算术平均）较低，表明市场对转债的估值相对合理。
• 纯债溢价率：纯债溢价率（算术平均）也处于较低水平，显示市场对债券部分的估值趋于理性。
• 到期收益率：上周最后一个交易日到期收益率为-10.1%，说明市场对转债的预期较为乐观。
• Delta值：上周最后一个交易日Delta值为0.81，显示市场对转债的期权部分估值较高。

投资评级说明

• 行业评级：以行业股票指数相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准。
  • 推荐：相对表现优于市场；
  • 中性：相对表现与市场持平；
  • 回避：相对表现弱于市场。
• 公司评级：以公司股价相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准。
  • 买入：相对大盘涨幅大于15%；
  • 增持：相对大盘涨幅在5%~15%之间；
  • 中性：相对大盘涨幅在-5%~5%；
  • 减持：相对大盘涨幅小于-5%。

联系方式

• 分析师：

  • 高群山 S0190512040003
  • 唐跃 S0190513070005
  • 黄伟平 S0190514080003
  • 严志勇 S0190514100002
  • 王涵 S0190512020001
  • 卢燕津 S0190512030001
  • 贾潇君 S0190512070005
  • 王连庆 S0190512090001
  • 王轶君 S0190513070008

• 研究助理：左大勇

• 联系方式：

  • 邮箱：gaoqs@xyzq.com.cn

附图说明

• 图表1：不发赎回公告就退市的转债数量减少，显示市场对赎回公告的依赖增强。
• 图表2：2009年前，转债在触发赎回公告前转股比例较高，而2009年后转股比例下降。
• 图表3：江淮转债在负溢价率阶段出现集中转股。
• 图表4：山鹰转债在平价120元时便出现较高的负溢价率。
• 图表5：中行转债转股节奏与市场牛熊和筹码变化密切相关。
• 图表6：赎回公告后，转债转股规模明显上升。
• 图表7：转债估值情况，显示当前估值较高。
• 图表8：转股溢价率（算术平均），当前较低。
• 图表9：纯债溢价率（算术平均），当前也处于较低水平。
• 图表10：到期收益率（算术平均），上周为-10.1%。
• 图表11：Delta值（算术平均），上周为0.81。

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