城投挖之掘金江苏系列（五）：走进张家港存续AAA及AA+级城投债发行主体（上篇）-20230802-东吴证券-34页_1mb

张家港市城投债深度分析总结（上篇）

核心内容概览

张家港市作为江苏省苏州市下辖县级市，经济财政实力较强，2022年GDP达3,302.39亿元，位列江苏省县级市前三。其城投债市场表现稳健，共有9家发债主体，信用资质整体良好，融资能力在省内及苏州大市处于前列。尽管地方债务率在2022年升至218%，但在省内处于中下游水平，债务负担可控。

张家港市城投债发行以中期票据和公司债为主，发行期限与项目周期匹配度较高。当前存量债券规模达601.6亿元，其中公司债占比最高（49.51%），中期票据次之（30.12%）。信用利差在2023年5月后逐渐走扩，AA级利差点位偏低，下行空间有限，建议关注高评级城投债。

主要观点

• 张家港市经济结构：以工业经济为主导，同时商业与服务业持续发展，产业结构优化。
• 财政与债务情况：2022年财政收入有所下滑，但财政自给率仍保持在较高水平。债务率218%，虽同比上升56个百分点，但在省内处于可控范围。
• 城投债市场特点：发债主体共9家，主体评级以AA+和AA为主，融资能力较强。债券期限以中短期为主，再融资需求增加。
• 高评级主体分析：
  • 张家港国投：唯一AAA级平台，总资产规模达982.61亿元，存量债券139.85亿元，融资成本较低，具备较强偿债能力。
  • 冶金园资公司：AA级平台，债务规模激增，短期偿债压力显著，流动性较弱。
  • 东城投资：AA级平台，主要负责高铁新城开发，受房地产市场影响较大，盈利能力波动。

关键信息

张家港市概况

• 地理位置：位于江苏省东南部，苏州市下辖县级市，拥有长江沿岸港口，是全国首个货物吞吐量超亿吨的县域口岸。
• 产业规划：聚焦四大传统工业和四大新兴领域，推动产业升级。
• 经济数据：
  • 2022年GDP为3,302.39亿元，同比增长1.3%。
  • 三次产业结构比为0.93:50.60:48.47，第二、第三产业占比提升，呈现工业与服务业双轮驱动。
• 财政状况：
  • 2022年一般公共预算收入219.07亿元，同比下降17.06%。
  • 财政自给率降至95.19%，但仍属较强。
  • 地方债务率218%，在省内排名13位。

城投债市场分析

• 发债主体：共9家，其中AAA级1家，AA+级5家，AA级3家。
• 债券类型分布：公司债（49.51%）、中期票据（30.12%）、定向工具（10.22%）、短期融资券（5.64%）、企业债（3.52%）。
• 债券到期结构：1-3年到期的债券占比55.74%，短期偿债压力集中，再融资需求增加。
• 发行利率与收益率：张家港市城投债加权平均票面利率为3.64%，低于全省平均4.37%。
• 信用利差走势：2023年5月后利差走扩，AA级利差处于历史低位，下行空间有限，建议关注AAA及AA+级城投债。

张家港市AAA及AA+级城投债发债主体分析

张家港国投

• 业务范围：公用事业、安置房建设、土地整理、工程施工等。
• 业绩表现：
  • 2022年营收51.83亿元，同比减少7.44%。
  • 归母净利润仅1亿元，同比减少77.45%，主要依赖政府补助。
  • 销售毛利率17.18%，净利率3.39%，盈利能力较弱。
• 偿债能力：
  • 有息债务规模达529.2亿元，资产负债率65.68%，流动性风险有所缓释。
  • 现金短债比0.46，短期偿债压力较大。
• 债券情况：
  • 存续债券20只，余额139.85亿元，加权平均到期收益率2.69%，估值偏高。
  • 公募债（公司债、中期票据）利差走扩，下行空间更充裕，建议关注其估值偏离度较高的个券。

冶金园资公司

• 业务范围：安置房建设、土地整理、基础设施开发、租赁服务等。
• 业绩表现：
  • 2022年营收16.55亿元，同比增长38.28%，主要得益于土地整理业务。
  • 归母净利润0.74亿元，同比减少35.56%，受地产行情影响。
  • 销售毛利率14.39%，净利率4.92%，盈利能力波动较大。
• 偿债能力：
  • 2022年有息债务规模达92.11亿元，资产负债率51.62%，短期偿债压力显著。
  • 现金短债比降至0.57，流动性减弱。
• 债券情况：
  • 存续债券5只，余额25.7亿元，加权平均到期收益率3.35%，估值适中。
  • 信用利差走扩，企业债利差上升幅度最大，建议关注公募债。

东城投资

• 业务范围：高铁新城区域开发、国资运营。
• 业绩表现：
  • 2022年营收3.35亿元，销售毛利率19.05%，主要依赖安置房业务。
  • 归母净利润未披露，受房地产市场影响较大。
• 偿债能力：
  • 有息债务规模达20.2亿元，资产负债率47.51%，资本结构优化。
  • 现金短债比0.73，流动性较优。
• 债券情况：
  • 存续债券估值较低，利差处于历史中高位，建议关注其估值偏离度较高的个券。

总结与建议

张家港市城投债市场整体具备较好信用资质，其中张家港国投作为唯一AAA级平台，具有显著的融资优势和市场认可度，建议投资者重点关注。冶金园资公司短期偿债压力较大，流动性较弱，建议谨慎对待。东城投资虽有优化资本结构，但受地产影响较大，需关注其盈利能力变化。

• 推荐主体：张家港国投，因其业务稳定、盈利能力较强、融资能力突出。
• 配置策略：建议关注公司债及中期票据，因利差走扩，估值空间较大。
• 风险提示：
  • 城投政策超预期收紧；
  • 数据统计偏差；
  • 信用风险发酵超预期。

相关研究

• 《城投挖之掘金江苏系列（四）：走进溧阳存续AA级城投债发行主体》
• 《城投挖之掘金江苏系列（三）：走进宜兴存续AAA级城投债发行主体》
• 《城投挖之掘金江苏系列（二）：走进昆山存续AAA级城投债发行主体》
• 《城投挖之掘金江苏系列（一）：江苏全域，哪里还有收益挖掘空间？》