1~2月工业企业利润点评：年初利润增速创新低的四点判断-20190328-华创证券-11页_1010kb

报告摘要

【宏观快评】1-2月工业企业利润总结

核心内容

2019年1-2月，工业企业利润累计同比下降14.0%，为2008年金融危机以来最低水平。营业收入同比增长3.3%，较2018年全年增速8.6%大幅回落5.3个百分点。资产负债率56.9%，同比略有下降。整体来看，工业生产与价格走弱拖累利润增速，春节错位显著影响数据表现。

主要观点

利润增速大幅走弱的原因
- 工业生产持续走弱，1-2月工业增加值同比增速为5.3%，较2018年全年回落0.9个百分点。
- PPI通缩风险加剧，1-2月PPI同比连续两个月维持在0.1%左右，较2018年全年增速3.5%明显放缓。
- 利润率同比下降0.96个百分点至4.79%，进一步拖累利润增速。
- 春节错位显著影响了1-2月工业生产与利润增速，扣除春节扰动后利润同比持平略降。
后续营收与利润增速展望
- 2019年预计工业生产同比5.8%、PPI同比0%，营收增速预计在4%-5%之间。
- 营收和利润增速将呈现“N字”形态，开年和年中为相对低点，3月后有望自然修复。
- 年中利润增速可能再次回落，需关注PPI穿负及外围经济下行的影响。
利润结构变化
- 下游消费品制造业（不含汽车）利润边际改善，受益于CPI-PPI收敛带来的利润挤压缓解。
- 交运设备和电气机械设备利润增速分别增长83.7%和10.9%，受益于基建补短板和地产施工回升。
- 制造业利润整体下降15.7%，上游原材料加工业为最大拖累，非金属矿物制品业为唯一正增长行业。
- 利润降幅呈现国企>外资>私企的格局，与中下游利润好于上游保持一致。
杠杆去化趋缓与私企加杠杆
- 1-2月全部规上工业企业资产负债率同比下降0.2个百分点，国企降幅放缓至1个百分点。
- 私营企业资产负债率上升1.8个百分点，资产和负债增速持续放缓，显示被动加杠杆迹象。
- 应收账款回收周期延长至57.5天，进一步增加企业资金压力。

关键信息

利润增速：1-2月同比下降14.0%，为2008年以来最低。
营业收入增速：1-2月同比增长3.3%，较2018年全年下降5.3个百分点。
工业增加值：1-2月同比增长5.3%，较2018年全年下降0.9个百分点。
PPI走势：1-2月同比连续两个月为0.1%，较2018年全年增速3.5%大幅回落。
利润率变化：1-2月营业收入利润率同比下降0.96个百分点至4.79%。
资产负债率：全部规上工业企业资产负债率56.9%，国企同比下降1个百分点，私营企业上升1.8个百分点。
应收账款周期：1-2月平均回收期57.5天，同比增加4.6天。
库存去化：产成品库存周转天数同比增加0.4天，企业去库延续。

结构变化重点

行业表现：
- 上游原材料加工业利润大幅下滑，非金属矿物制品业为唯一正增长行业。
- 中游装备制造业中，交运设备和电气机械设备利润显著改善。
- 下游消费品制造业（不含汽车）利润回升，食品、烟草、酒类等细分行业表现较好。
所有制差异：
- 利润降幅：国企 > 外资 > 私企。
- 私企资产负债率上升，但资产和负债增速未显著扩张，显示被动加杠杆倾向。

图表说明（关键图表）

图表1：工业增加值、PPI、利润率同比和利润增速趋势对比。
图表2：利润率同比与PPI走势一致，反映价格因素对利润的直接影响。
图表3：工业企业利润加权累计同比分行业表现，显示上游行业拖累明显。
图表4：电气机械行业利润增速与地产施工、电力投资同比增速关系，反映地产带动行业需求。
图表5：工业企业利润增速按所有制类型分布，显示国企与私企差异。
图表6：产成品库存投资同比变化，显示库存去化延续。
图表7：产成品周转天数同比正增长，反映企业去库趋势。
图表8：工业企业与国企资产负债率变化，显示国企去杠杆速度放缓。
图表9：私营企业资产负债率与制造业投资关系，显示被动加杠杆可能。
图表10：私营企业资产与负债同比增速，显示增长趋缓。

团队介绍

组长、首席分析师：张瑜，中国人民大学经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。
高级研究员：齐雯，牛津大学经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。
研究员：王丹（南开大学经济学硕士）、杨轶婷（香港大学经济学硕士），均于2017年或2018年加入华创证券研究所。

投资评级体系

公司投资评级：
- 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上；
- 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%；
- 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动在-10%至10%之间；
- 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%之间。
行业投资评级：
- 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300 5%以上；
- 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%至5%之间；
- 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300 5%以上。