深度报告-20220110-东吴证券-四川双马-000935.SZ-四川双马_专注中国科技制造_掘金私募股权黄金时代_25页_1mb

四川双马总结

核心内容

四川双马（四川双马水泥股份有限公司）成立于1998年，1999年在深交所上市，主营业务包括建材生产和私募股权投资管理。近年来，公司逐步转型，缩减水泥生产业务，加大私募股权业务投入，已从传统的水泥制造企业转变为以私募股权投资为主导的综合性投资平台。

主要观点

1. 业务转型：四川双马正从建材生产向私募股权投资管理转型，通过剥离水泥子公司、减少水泥产能、增加私募股权基金的管理规模，实现盈利结构优化。
2. 股东背景：公司实控人为IDG核心人物林栋梁，IDG资本的背景为其私募股权业务提供了强大的资源和资金支持。
3. 盈利提升：公司整体盈利效率显著提升，2016-2021年，归母净利润由0.85亿元增长至10.52亿元，ROE由3%提升至17%。
4. 私募股权业务增长：公司私募股权业务收入占比从2017年的3%提升至2021年第二季度的27%，预计未来将逐步进入退出阶段，业绩报酬收入将成为主要增长点。
5. 政策利好：我国多层次资本市场发展加速，尤其是成渝地区，将成为私募股权基金发展的高地，为四川双马的业务发展提供良好环境。
6. 核心团队优势：公司核心团队具备丰富的投资经验和专业背景，增强了公司在私募股权领域的竞争力。
7. 投资方向：公司聚焦科技领域，如LED太阳能、芯片设计制造、消费电子、半导体等，投资项目已逐渐进入退出期，为公司带来稳定收益。

关键信息

盈利预测与估值

资本市场利好

• 多层次资本市场建设：北交所设立、注册制推进、量化交易规范化发展等政策利好创投行业。
• 私募股权基金发展：2021年国内私募基金管理规模已达19.73万亿元，私募股权基金规模持续增长。
• 退出机制优化：政策支持私募股权基金的退出机制，提升一级市场募资吸引力。

业务转型成果

• 建材业务缩减：水泥销售量逐年下降，骨料销售量持续增长，建材业务收入占比从100%降至73%。
• 私募股权业务扩张：私募股权业务收入占比从3%提升至27%，毛利率及销售净利率显著提高。

投资项目退出情况

• 截至2021年底，已有部分投资项目成功退出，如中微公司已上市，翱捷科技通过审核。
• 未来随着私募股权业务进入退出期，公司有望实现更高收益。

投资建议

首次覆盖给予“买入”评级，预计公司私募股权业务将带来超预期业绩增长，推动整体盈利提升。

风险提示

1. 私募股权业务相关监管政策收紧。
2. 疫情反复可能影响公司经营。
3. 宏观经济不景气，私募股权基金募集不及预期。
4. 资本市场景气度下降，项目退出不及预期。
5. 水泥业务可能拖累公司整体业绩。

图表目录

• 图1：四川双马发展历程重大事件
• 图2：四川双马股权结构图
• 图3：2016-2021Q1~3四川双马营业总收入
• 图4：2016-2021Q1~3四川双马归母净利润
• 图5：2016-2021H1四川双马收入结构
• 图6：2016-2021H1四川双马主要业务营收
• 图7：2016-2021Q1~3四川双马归母所有者权益合计&ROE
• 图8：2016-2021Q1~3四川双马毛利率&销售净利率
• 图9：水泥、骨料生产量
• 图10：水泥、骨料销售收入
• 图11：私募基金管理规模持续增加
• 图12：私募基金规模结构中私募股权占最大比重
• 图13：私募股权类基金规模及增速
• 图14：创业投资基金规模及增速
• 图15：私募股权投资管理业务盈利模式
• 图16：四川双马通过子公司开展私募股权投资管理
• 图17：IDG资本发展历程
• 图18：2010/01/04-2022/01/04海外私募股权业务公司市值变化
• 图19：黑石集团股价走势图
• 图20：贝莱德股价走势图
• 图21：KKR股价走势图
• 图22：凯雷集团股价走势图

表格目录

• 表1：四川双马重大事件梳理
• 表2：四大实际受益股东背景
• 表3：高管团队背景
• 表4：骨料产品、水泥产品销售量
• 表5：2021年资本市场改革进程
• 表6：河南省和谐锦豫产业投资基金合伙人
• 表7：义乌和谐锦弘股权投资合伙企业合伙人
• 表8：河南景睿股权投资基金合伙企业合伙人
• 表9：河南省和谐锦豫产业投资基金投资公司
• 表10：义乌和谐锦弘股权投资合伙企业投资公司
• 表11：2018-2021年和谐锦弘投资项目上市情况
• 表12：建材生产&私募股权投资管理业务盈利预测表
• 表13：私募股权投资管理业务公司P/E估值表
• 表14：建材生产业务公司P/E估值表
• 表15：2010-2020年KKR、黑石集团、凯雷集团私募股权资金规模