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4月平稳，5月会紧吗？

核心内容

本报告分析了2021年4月利率债市场情况及5月资金面预期。总体来看，4月资金面相对平稳，5月可能面临一定程度的收紧，但整体仍处于紧平衡状态。央行政策保持稳健中性，强调“稳字当头”和“珍惜正常的货币政策空间”，表明货币政策不会进一步放松，利率下限存在约束。

主要观点

• 经济基本面：2020年四季度中国经济增速已站上潜在增速，今年一季度经济数据虽不强，但总体不弱，未来经济再度回到潜在增速以下的概率不大。
• 政策导向：央行继续强调“跨周期设计理念”和“保持流动性合理充裕”，政策取向为稳健中性，不会明显放松。
• 资金面预测：5月银行体系资金缺口预计为8500亿元，较去年同期有所提升，但整体仍强于一般季节性。
• 利率走势：国债收益率略有上行，期限利差扩大，市场利率可能围绕政策利率波动。
• 风险提示：政策不确定性、海外疫情发展超预期、外部环境变化是主要风险点。

关键信息

5月资金面分析

• 政府债券供给：预计5月国债发行规模为4940亿元，到期规模为1703亿元，净融资约3237亿元；地方债发行规模预计为9000亿元，到期规模为2880亿元，净融资约6120亿元。合计政府债券净融资约为9357亿元，虽然低于去年同期，但仍强于一般季节性。
• 财政存款：5月为财政支出小月，缴税大月，预计财政存款规模环比上升。
• 货币发行：5月货币回笼预计为1500亿元，较去年同期有所下降。
• 外汇占款：人民币汇率小幅升值，外汇占款可能小幅波动，但整体不会对资金面造成太大影响。
• 银行缴准：5月法定准备金规模预计有所提升，但可控范围内。

央行操作展望

• 流动性投放：5月央行流动性投放预计维持平稳，不开展大规模逆回购操作。
• 政策利率：预计保持稳定，市场利率围绕政策利率波动。
• 公开市场操作：5月公开市场到期规模不大，预计维持当前操作节奏。

4月市场回顾

• 央行操作：4月央行流动性投放平稳，逆回购每日100亿元，MLF+TMLF净回笼61亿元。
• 资金面：资金利率稳中略降，未出现预期中的波动。
• 财政支出：一季度财政支出力度较强，吸收了部分流动性压力。
• 社融信贷：4月社融信贷数据回落，但未出现明显下降，主要因去年同期高基数。

市场数据

一级市场

• 4月26日至5月2日将发行23支利率债，共计1928.64亿元，其中地方政府债21支。

二级市场

• 国债收益率：10年期国债收益率上行2BP至3.17%，10年国开债收益率上行3BP至3.55%。
• 期限利差：1年与10年国债期限利差扩大15BP至78BP，1年与10年国开债期限利差扩大13BP至102BP。
• 国债期货：国债期货价格略微上浮，持仓量有所变动。

资金利率

• 银行间隔夜回购利率下行12BP至1.96%，7天回购利率下行12BP至2.10%。
• 上交所质押式回购GC001上行17BP至2.20%。
• 香港CNH Hibor隔夜利率下行92BP至1.76%，7天利率下行41BP至2.55%。

实体观察

• 房地产：30大中城市商品房成交面积同比上升47.6%。
• 工业：南华工业品指数同比上升49.83%。
• 通胀数据：上周农产品批发价格200指数环比下降1.71%，生猪出场价环比上升2.83%。

总结

• 政策导向：稳健中性，政策空间有限，利率下限存在约束。
• 资金面预期：5月资金面可能有所收紧，但整体处于紧平衡状态。
• 市场操作建议：建议按照票息的安全边际进行操作，不急不躁。
• 风险提示：政策不确定性、海外疫情发展、外部环境变化。

图表与数据

• 图1：资金利率
• 图2：MLF投放与到期
• 图3：逆回购投放与到期
• 图4：政府债券净融资（社融口径）
• 图5：2021年4月政府债券发行规模（周度）
• 图6：3月新增中长期贷款
• 图7：3月企业中长期贷款占比
• 图8：国股行银票转贴现利率
• 图9：城商行银票转贴现利率
• 图10：存款增速
• 图11：结构性存款规模变动
• 图12：大额存单发行量
• 图13：大额存单发行利率
• 图14：同业存单发行结构（分期限）
• 图15：同业存单发行结构（分主体）
• 图16：同业存单发行利率（分期限）
• 图17：同业存单发行利率（分主体）
• 图18：货币发行（包含现金走款和银行库存现金）
• 图19：财政存款
• 图20：财政支出
• 图21：财政收入
• 图22：税收收入
• 图23：国债发行规模
• 图24：5月国债发行与到期规模
• 图25：历年5月地方债发行与净融资规模
• 图26：历年5月政府债券净融资（社融口径）
• 图27：银行代客结售汇顺差规模
• 图28：外汇掉期交易规模与外汇占款变动
• 图29：人民币汇率
• 图30：经常账户货物和服务差额
• 图31：出口规模与同比增速
• 图32：外汇占款
• 图33：法定准备金规模环比变化
• 图34：银行体系增量资金（考虑货币发行+财政存款+外汇占款+银行缴准，不考虑央行操作）
• 图35：高炉开工率同比变化
• 图36：汽车轮胎开工率同比变化
• 图37：纺织开工率同比变化
• 图38：PTA开工率同比变化
• 图39：螺纹钢价格
• 图40：水泥价格
• 图41：铜、铝价格
• 图42：挖掘机和重卡销量同比（两年复合增速）
• 图43：出口集装箱运价指数同比（两年复合增速）
• 图44：PPI情景模拟（%）
• 图45：企业所得税
• 图46：工业企业利润两年复合增速
• 图47：海外疫情
• 图48：海外发达经济体10年国债利率
• 图49：央行流动性投放
• 图50：同业存单发行利率与MLF利率
• 图51：资金利率与逆回购利率
• 图52：10年期国债收益率上行2BP至3.17%
• 图53：10年国开债收益率上行3BP至3.55%
• 图54：1年与10年国债期限利差扩大15BP至78BP
• 图55：1年与10年国开债期限利差扩大13BP至102BP
• 图56：银行间国债日均成交1591亿元
• 图57：银行间金融债日均成交3812亿元
• 图58：银行间存款类机构质押式回购规模
• 图59：上证所新质押式国债回购规模
• 图60：CNH Hibor利率日度变化
• 图61：CNH Hibor利率与DR007利率变化对比
• 图62：十大城市商品房存销比
• 图63：上周商品房合计成交304.28万平方米
• 图64：南华工业品指数
• 图65：上周农产品批发价格200指数环比下降1.71%
• 图66：生猪出场价环比上升2.83%
• 图67：人民币对美元汇率
• 图68：美元指数
• 图69：美元兑人民币NDF和CNH
• 图70：美元与主要货币汇率
• 图71：大宗商品价格指数
• 图72：原油价格
• 图73：铜和铝价格
• 图74：铁矿石价格
• 图75：大豆现货价格和期货价格
• 图76：天然橡胶期货价格
• 图77：美国10年期国债收益率
• 图78：德国10年期国债收益率
• 图79：意大利10年期国债收益率
• 图80：日本10年期国债收益率