20210328-天风证券-信用周报_如何看待近期永续债市场__20页_2mb

永续债市场分析总结

核心内容

近期永续债市场出现结构性调整，一二级市场表现分化，主要体现在以下方面：

• 发行结构调整：非金融类永续债融资难度上升，城投债占比提升至60%；金融类永续债发行有所增加，尤其中小银行发行规模显著上升。
• 收益率分异：非金融类永续债收益率波动下行，银行永续债收益率维持高位波动，市场对不同品种的偏好差异加大。
• 投资价值评估：银行永续债虽面临供需矛盾，但具备配置价值，适合负债端稳定、资金期限较长的机构参与；非金融类永续债需审慎观察，信用环境和流动性走向仍不确定。

主要观点

银行永续债

• 发行情况改善：年初以来银行永续债共发行437亿，其中9只为中小银行发行，规模达137亿。
• 收益率承压：尽管发行量增加，但需求端相对偏紧，收益率曲线承压。
• 政策支持：央行互换票据、年金投资限制放宽、转股型永续债等政策配合，改善市场流动性。
• 配置价值：在流动性、票息补偿及政策支持下，银行永续债具备配置价值，但收益率下行难度较大。
• 固定利差：固定利差受发行主体评级、资本充足率等因素影响，存在调整空间。

非金融类永续债

• 供给收缩：供给压力有所缓解，但需求端结构性收缩，尤其是产业类主体。
• 性价比提升：高评级永续债流动性及票息补偿较好，性价比提升，推动二级市场收益率回落。
• 信用分层：AAA级企业永续债发行规模较大，但隐含评级较低的城投债占比上升，体现信用分层。
• 政策影响：国有企业降杠杆政策对永续债供给形成一定约束，但约束力度有所回落，政策对地方国企杠杆率的压降力度或下降。

关键信息

市场情况

• 银行永续债发行量增加，中小银行尤为活跃。
• 非金融类永续债融资难度上升，城投债占比提升。
• 永续债换手率在3月出现反弹，银行永续债反弹力度较强。

市场变化原因

• 银行永续债：供给宽松、政策支持，但需求端受限，主要受会计处理、理财新规影响。
• 非金融永续债：供给压力缓解，但需求端收缩，信用分层明显，高评级永续债更具吸引力。

投资价值

• 银行永续债具备配置价值，适合长期资金配置。
• 非金融类永续债需审慎观察，尤其是信用环境和流动性变化。

风险提示

• 永续债会计处理政策变化超预期
• 永续债供给压力超预期
• 信用风险持续暴露
• 资管新规推进力度超预期

小结

永续债市场整体呈现结构性调整，银行永续债发行改善但收益率承压，非金融类永续债供给收缩，收益率波动下行。政策支持和市场流动性改善对银行永续债有利，但需求端仍受限。非金融类永续债需关注信用环境和流动性变化，投资需谨慎。整体来看，中高等级永续债具备较好的配置价值，但需关注利率走势和供需变化。