2017-供给侧改革国际比较：以美日为镜，知供改兴替_18页-1mb

钢铁行业供给侧改革分析总结

核心内容

本文分析了美国与日本钢铁行业供给侧改革的经验，并将其与当前中国钢铁行业改革进行对比，探讨中国钢铁行业未来的发展潜力与趋势。

主要观点

国际经验借鉴

• 美国去产能经验：
  自1980年代后期起，美国钢铁行业因需求下降与成本高企进入产能过剩期，通过政策干预、消除补贴、关税保护、兼并重组等手段进行去产能，最终实现行业盈利能力提升与市场集中度提高。

  • 去产能期间，美国钢铁行业毛利率从5%提升至17%，行业盈利显著改善。
  • 钢铁板块市盈率从高位回落至10倍左右，估值趋于合理。
  • 钢铁板块及龙头公司（如美国钢铁、纽柯）在去产能期间大幅跑赢大盘，涨幅显著。

• 日本产业调整：
  日本钢铁行业在1986年底开始调整，受广场协议后日元升值影响，出口竞争力下降，国内需求下滑。通过第四次生产合理化、停产低效设备、集中生产以及政府刺激内需等措施，日本钢铁行业实现了盈利与估值的双重修复。

  • 钢价自1987年起进入上行周期，行业财务状况明显改善。
  • 钢铁板块在1986-1989年间涨幅显著，超过日经225指数。
  • 去产能与刺激内需并行，推动行业集中度提升，行业议价能力增强。

中国供给侧改革现状与前景

• 改革背景：
  随着中国经济增速放缓与需求下滑，钢铁行业面临产能过剩、债务高企等问题，供给侧改革势在必行。2016年国务院提出“十三五”期间化解1-1.5亿吨炼钢产能，改革序幕拉开。

  • 2016-2017年，已压减产能接近1.1亿吨，隐性产能（如地条钢）也被出清。
  • 钢价从2015年12月低点上涨一倍多，显示出供给侧改革的初步成效。

• 改革目标与措施：
  钢铁供给侧改革包含三个核心目标：去产能、去杠杆、兼并重组。

  • 去产能：已完成1.1亿吨，预计2018年可完成1.5亿吨目标。
  • 去杠杆：目标是将行业平均资产负债率降至60%以下，2016年行业资产负债率为66.6%，高于全国平均水平。
  • 兼并重组：2016年宝钢与武钢合并，行业集中度提升，未来预计更多兼并重组将推进，目标是2020年CR10达到60%。

• 行业盈利与估值前景：

  • 当前钢铁板块净利率为3.25%，低于工业平均水平，但有望恢复至5%-6%。
  • 2017年钢铁板块年化PE为18倍，部分龙头公司PE不足10倍，估值仍具提升空间。
  • 历史数据显示，钢价上涨至120点时，PE可降至15倍，当前钢价指数为118点，板块仍有上升潜力。

关键信息

• 美国经验：

  • 产能去化持续3-5年，带动行业盈利能力提升，钢铁板块跑赢大盘。
  • 去产能后，行业集中度提升，毛利率显著改善。
  • 去产能过程中，市盈率与市净率均有明显修复。

• 日本经验：

  • 通过去产能与刺激内需双重手段，行业盈利能力与估值均得到改善。
  • 钢铁行业集中度提升，行业议价能力增强。
  • 未来制造业占GDP比例回升，有助于行业长期稳定发展。

• 中国现状：

  • 去产能成果显著，隐性产能出清，钢价显著回升。
  • 行业集中度较低，去杠杆与兼并重组任务艰巨，需较长时间推进。
  • 当前板块估值处于历史低位，未来盈利恢复与估值修复空间较大。

图表概述

风险提示

• 国内宏观经济形势不达预期
• 供给侧改革推进程度不达预期
• 钢价下跌风险

结论

• 供给侧改革对钢铁行业具有长期推动作用，行情可能延续3-5年甚至更久。
• 中国钢铁行业与日本更相似，未来盈利水平有望稳定，估值修复空间较大。
• 钢铁板块当前估值处于历史低位，未来盈利恢复与估值提升可期。