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快手-W(01024) 证券研究报告总结

核心内容

快手-W(01024)在2021年第三季度展现出强劲的收入增长和运营改善。报告维持“买入”评级，并给出目标价155-164港元。主要亮点包括：

• 收入增长：2021Q3快手实现营收204.93亿元人民币，同比增长33%。
• 净亏损率收窄：Non-GAAP下净亏损48.22亿元，净亏损率23.5%，环比收窄1.4个百分点。
• 用户增长：MAU、DAU及人均单日使用时长分别为5.73亿、3.20亿及119.1分钟，同比增速分别为20%、18%及35%，环比增速为13%、9%及11%。
• 用户留存率提升：7日与30日留存率均有提升，用户维系成本为34.38元，环比下降11%。
• 组织架构优化：9月完成职能型组织架构向事业型转型，优化内部协同与资源使用效率。

主要观点

收入结构优化

• 广告业务：成为主要增长引擎，2021Q3广告收入109.1亿元，同比增长76%，占总收入比重53%。
• 直播业务：收入回暖，环比上升7%，ARPPU增长3.7%至55.9元/月，日活直播渗透率78%，同比增长12个百分点。
• 电商业务：GMV达到1758亿元，同比增长86%，环比增长21%，快手小店占比达90.0%，同比提升18.6个百分点。

运营效率提升

• 费用率控制：销售费率为54%，同比增加14个百分点，环比降低5个百分点。
• 内容与推荐优化：通过用户拉新与内容供给优化，提升用户体验和留存率。
• 产品整合：短剧月活达2.3亿，渗透率40%；体育内容用户总时长同比增长超过1.5倍；应用互关用户数达140亿对以上，同比增长59%。

关键信息

财务预测与估值

• 盈利预测：预计2021-2023年调整后净利润分别为-243亿、-110亿、30亿。
• 估值方法：采用SOTP法，给予2021年直播业务1.5xPS，广告业务34-35xPE，直播电商0.18-0.21xP/GMV。
• 财务指标：
  • 营业收入：2021E同比增长38%，预计2023E为134905亿元。
  • 净利润：2021E为-143274亿元，2023E预计为-860亿元。
  • 毛利率：2021Q3为41.5%，预计2023年将提升至58%。
  • EBIT Margin：2021Q3为-39.8%，预计2023年将提升至-1%。
  • 市盈率（PE）：2021E为-1.9，2023E为-320.1。
  • EV/EBITDA：2021E为-11.1，2023E为52.3。

风险提示

• 政策及监管风险
• 短视频竞争格局恶化的风险
• 销售费率维持高位的风险
• 不同业务之间的自我博弈风险
• 估值风险
• 盈利预测风险

投资建议

继续维持“买入”评级，预计快手在运营调整后将实现更佳表现，未来增长值得期待。建议投资者关注其在广告、电商等领域的协同效应及用户粘性提升带来的长期价值。

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