20180824-光大证券-柳药股份-603368.SH-首次覆盖报告_深耕广西的批零一体化龙头_业绩持续较快增长_17页_2mb

报告摘要

柳药股份（603368.SH）首次覆盖报告总结

核心内容

柳药股份是广西医药流通行业的龙头企业，无论是批发还是零售市占率均为第一。公司业绩持续增长，2018年上半年实现营收55.16亿元，同比增长24.2%，净利润2.56亿元，同比增长33.25%。公司通过渠道溢价和业务结构优化显著提升了盈利能力。

主要观点

1. 业绩保持较快增长

公司营收和净利润均保持快速增长，18H1营收同比增长24.2%，净利润同比增长33.25%。
2018~2020年预计EPS分别为2.04元、2.56元和3.05元，同比增长32%、25%、19%。
公司当前股价31.71元，对应18~20年PE分别为16倍、12倍、10倍，估值较低。

2. 医药批发业务优势明显

公司已基本完成医院供应链延伸服务项目的最低签约目标，与59家医院签约，预计2018年底完成全部签约。
医疗器械耗材业务快速增长，2018H1销售2.17亿元，同比增长89%。
公司在广西医疗器械市场市占率仅为5.3%，有较大提升空间。
公司在基层市场布局，推动城乡一体化配送，提升第三终端销售额。

3. 医药零售业务快速增长

桂中大药房是广西最大的连锁药店，18H1零售收入达5.69亿元，同比增长49%。
DTP药房布局加速，2018年运营49家，同比增长96%。
公司预计DTP药房18~20年销售将保持快速增长，单店收入持续提升。
传统药房业务也快速扩张，18H1门店数同比增长32.6%，预计未来3~5年市占率可提升至20%。

4. 工业业务成为新的利润增长点

公司2015年设立仙茱中药科技，开始涉足医药工业。
仙茱中药18H1销售4854万元，同比增长174%，净利润766万元，同比增长421%。
公司计划通过并购和合资形式拓展工业业务，提升盈利能力。

关键信息

1. 市场扩张与盈利能力

公司在广西医药流通市场占有率持续提升，2017年市占率达33.2%，预计2018年市场份额将进一步扩大。
医药批发业务毛利率提升至8.3%，零售业务毛利率提升至25.3%，工业业务毛利率提升至30%。

2. 未来增长预期

公司预计2018~2020年收入同比增长分别为25%、21%、16%。
净利润增长率分别为32%、25%、19%，EPS增长分别为2.04元、2.56元、3.05元。

3. 估值与投资建议

公司当前PE为20倍，参考可比公司PEG估值，给予目标PEG 20%溢价，对应半年期目标价为37.84元。
首次覆盖，给予“买入”评级。

4. 风险提示

带量采购可能导致药价超预期下滑；
零售药店自建和并购整合低于预期；
医院应收账款拉长可能提升财务费用。

估值指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	7,559	9,447	11,795	14,248	16,504
净利润(百万元)	321	401	529	662	790
EPS(元)	1.24	1.55	2.04	2.56	3.05
P/E	26	20	16	12	10
P/B	2.6	2.4	1.8	1.5	1.2

投资建议

评级：买入
目标价：37.84元
目标期限：6个月
理由：公司为广西医药流通龙头，业绩持续增长，强者恒强优势明显，预计未来三年业绩增长较快，估值合理，给予20%溢价。

估值方法的局限性说明

本报告所采用的估值方法基于假设，不同假设可能导致结果不同。
估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

可比公司估值表

股票代码	公司名称	收盘价(元)	EPS(2017)	EPS(2018E)	EPS(2019E)	EPS(2020E)	PE(2017)	PE(2018E)	PE(2019E)	PE(2020E)	17~20年CAGR	PEG
600998	九州通	14.97	0.77	0.75	0.95	1.21	19	20	16	12	16.19%	1.23
000028	国药一致	43.48	2.47	2.82	3.24	3.76	18	15	13	12	15.05%	1.03
600511	国药股份	25.15	1.49	1.69	1.93	2.18	17	15	13	12	13.54%	1.10
600713	南京医药	4.66	0.23	0.28	0.34	0.40	20	16	14	12	20.59%	0.80
002589	瑞康医药	11.59	0.67	0.88	1.14	1.45	17	13	10	8	29.41%	0.45
平均							18	16	13	11	18.96%	0.92
603368	柳药股份	31.71	1.55	2.04	2.56	3.05	20	16	12	10	25.34%	0.61

总结

柳药股份作为广西医药流通行业龙头，凭借其在批发和零售领域的优势，持续提升市场份额和盈利能力。公司在供应链延伸、医疗器械耗材业务拓展、DTP药房布局及工业业务培育方面表现突出，未来增长潜力较大。公司当前估值较低，给予“买入”评级，目标价为37.84元，预计未来三年业绩增长较快，PEG估值为0.61，低于可比公司平均PEG值0.92，具有较高的投资价值。

展开完整摘要