20160802-申万宏源-云内动力-000903.SZ-低估值高弹性_柴油插电混合动力平台龙头_20页_1mb

报告摘要

昆明云内动力股份有限公司是多缸小缸径柴油机行业的领导者，拥有近六十年柴油机开发与生产经验。公司主要产品包括商用车柴油机、乘用车柴油机及非道路机械柴油机，其中在轻卡领域的市占率超过18%。公司积极布局新能源领域，致力于打造柴油插电混合动力平台，推动混动系统在商用车和乘用车领域的应用。

传统柴油机业务逆势增长
- 2016年上半年，公司柴油机销量同比增长30.63%，市占率提升至10.6%，进入行业前三。
- 随着国家排放标准的提升，柴油机行业面临优胜劣汰，公司凭借技术储备和成本控制能力受益，预计2016-2018年传统柴油机业务收入将分别增长30%、20%、10%，净利润增长33%、69%、44%。
混动系统前景广阔，利润空间巨大
- 2020年，国内混动车市场空间预计超过200万辆，其中混动商用车47万辆，混动乘用车160万辆。
- 公司通过双线布局混动系统，分别与绿控合作开发商用车混动系统，与科力远合作开发乘用车混动系统，预计2020年混动系统利润空间将超10亿元。
混动技术具备成本优势与实用性
- 混动系统在综合工况下比纯电车更具成本优势，且无里程焦虑问题，适合中长程运输需求。
- 随着电池成本下降和混动技术成熟，混动车将逐步替代纯电车，成为主流技术路线之一。
市场预期存在偏差
- 市场普遍认为国家政策支持纯电，不支持混动，但公司认为混动技术与纯电技术同样能获得国家补贴，且具备更高的实用性。
- 市场对混动技术存在误解，认为其为过渡产品，但公司认为混动技术将在未来几年持续发展。

公司估值：2016年8月1日收盘价为7.73元，流通A股市值为6111百万元，市净率为1.7。
投资评级：首次评级为“买入”，目标价11元，对应37.5%上涨空间。
财务预测：
- 2016-2018年营业收入分别为36.90亿、52.48亿、66.72亿，同比增长30%、42%、27%。
- 归母净利润分别为2.34亿、3.96亿、5.72亿，同比增长33%、69%、44%。
- 对应PE分别为27倍、16倍、11倍。
分板块估值：
- 柴油机业务板块2017年PE为17倍，对应市值52亿。
- 混动系统业务板块2017年PE为36倍，对应市值36亿。
- 合计合理市值88亿，对应合理股价11元。