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2018年3月25日 宏观研究 货币市场与流动性周度观察 总结

核心内容

2018年3月25日的宏观研究报告聚焦于货币市场流动性变化及央行操作策略。报告指出，央行在3月下旬提前进入“断奶期”，通过净回笼和上调逆回购利率，逐步收紧流动性。这一提前“断奶”行为主要受到财政支出预期和监管考核压力的影响，同时也为央行进行流动性压力测试提供了有利条件。

主要观点

• 央行提前“断奶”：2018年3月央行提前开始净回笼操作，合计3200亿元，且在周四跟随美联储上调逆回购操作利率5bp，标志着央行流动性管理策略的边际收紧。
• 流动性环境变化：上周流动性整体宽裕，各类资金利率不同程度下行，流动性分层不明显。短端资金利率曲线走陡，而中长期资金利率曲线走平。
• NCD利率阶段性筑底：NCD利率快速下穿至Shibor利率下方，表明NCD利率已进入筑底阶段。中小银行开始压缩NCD余额，以满足监管要求。
• 票据利率波动：央行“加息”后，票据利率开始下行，市场收票力量增强，流动性趋于平稳。
• 市场情绪与策略建议：IRS市场情绪趋于乐观，建议参与变平策略，并择机介入基差策略和回购养券策略，以应对流动性变化带来的市场波动。

关键信息

央行操作追踪

• 上周央行重启逆回购操作，400亿7天期和200亿14天期，合计净回笼3200亿元。
• 截至上周末，逆回购余额下行至4500亿元。
• 逆回购加权平均期限为8天，较上一次操作期限均值减少9天；加权平均操作利率为2.56%，较上一次操作利率中枢下行8bp。

货币市场表现

• DR007：上周末利率为2.70%，较前一周末下行10bp。
• Shibor 3M：上周末利率为4.65%，较前一周末下行6bp。
• NCD利率：3个月和6个月发行均值分别为4.71%和4.85%，较前一周大幅下行15bp和16bp。
• 票据转贴利率：上周末为5.28%，本周初有所回落，预计继续下行。
• IRS市场：1Y FR007和1Y Shibor3M分别收报于3.38%和4.52%，较前一周末分别变动-11bp和-23bp。

本周前瞻

• 财政支出：预计本周财政支出来平滑流动性波动，但央行仍以净回笼为主，市场走势将由监管指标达标压力决定。
• 资金利率曲线：21天资金利率将有所回落，短端利率可能上行，中长期利率保持平稳。
• NCD市场：预计本周NCD发行利率保持平稳，但到期量较大，市场可能趋于平静。
• 票据市场：收票方将继续发力，推动票据利率下行。
• IRS策略建议：建议参与变平策略，关注基差交易和回购养券策略的潜在收益。

结构清晰总结

央行操作

• 上周央行连续净回笼3200亿元，上调逆回购利率5bp，进行流动性“断奶”。
• 逆回购加权平均期限缩短至8天，操作利率为2.56%，较上一次操作利率中枢下行8bp。
• 央行操作主要考虑财政支出、杠杆率、市场供求和监管考核等因素。

货币市场表现

• 资金利率：DR007和Shibor3M均出现下行，流动性整体宽裕。
• 利率曲线：21天期限以内的资金利率曲线明显走陡，1个月-3个月利率曲线走平。
• 流动性分层：机构流动性分化不明显，R007与DR007利差小幅下行。
• NCD利率：NCD利率下穿至Shibor下方，表明阶段性筑底完成，中小银行压缩NCD余额。
• 票据利率：在央行“加息”后，票据利率开始下行，收票力量增强。

市场与策略建议

• IRS市场：建议参与变平策略，部分机构有拉长久期冲动，利差压缩空间仍存。
• 基差交易：Shibor3M与FR007价差处于历史高位，建议做空价差。
• 回购养券+IRS策略：5Y国开债与IRS-Repo5Y利差处于高位，存在套利空间，建议继续介入。

图表说明（部分关键图表）

• 图表1：显示最近三年3月央行投放资金情况，2018年提前净回笼。
• 图表5：NCD利率下穿至Shibor下方，阶段性筑底完成。
• 图表11：展示DR007、Shibor3M、NCD利率等关键指标的变动情况。
• 图表24：IRS策略建议，包括变平、基差、回购养券等。
• 图表25-27：分别展示增陡/变平、基差交易、回购养券+IRS策略的市场表现与操作建议。

总结

央行提前“断奶”是2018年3月流动性管理的重要特征，操作上通过净回笼和利率上调控制市场流动性。货币市场整体呈现宽裕态势，资金利率下行，流动性分层不明显，NCD和票据利率均出现阶段性调整。本周财政支出将对流动性进行补充，但央行操作仍以净回笼为主，市场走势将由监管考核压力主导。在IRS市场，建议关注变平策略、基差交易和回购养券策略，以应对未来流动性变化带来的机会与风险。