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2024年04月29日 坚持费用改革，期待业绩拐点—酒鬼酒（000799SZ）公司事件点评报告

结论：买入（维持）

费用改革深度调整，业绩略低于预期

• 改革投入大，短期承压： 2023年公司持续深化费用改革，总营收同比下降30.14%，归母净利润同比下降47.87%。2023年Q4、2024年Q1净利润出现大幅下滑，主要受新版内参酒投放（扫码红包、替换活动等）影响，费用率大幅上升（销售费用率同比增加69.4pct，管理费用率增加15.3pct），同时营收结构变化及销量下滑也贡献了下降压力。毛利率（下降12.9pct至78.35%）、净利率（下降6.53pct至19.36%）均有较大幅度下滑。

• 成效初显，蓄势待发： 改革聚焦于消费者培育，消费终端数量、扫码量、宴席场次等指标均实现增长（占比提升、扫码增长91%、宴席41%），证明改革在终端动销和消费者连接上取得初步成效。尽管短期业绩承压，但公司认为这是为长期增长牺牲短期利益。

红坛战略与内参定位提升

• 红坛推广效果好： 公司成立红坛业务部，重点推广红坛酒鬼酒大单品及内参酒，并通过《中国婚礼》IP链接宴席场景。2023年红坛酒鬼宴席场次增长40%，红坛18开扫码数增长70%，重点市场活动覆盖广泛。
• 内参定位向上： 内参酒成为高端化尝试，虽然2023年销量大幅下降，但批价（或指导价）提升，体现了公司向更高价位段发展的品牌价值提升。

渠道、市场拓展与存货压力

• 国内主业承压，国外增长亮眼： 2023年国内营收同比下降30.19%，国际市场营收同比大增101.30%，成为新的增长点。
• 省内外市场拓展： 省内湖南市场建设加强，省外重点扶持22个样板市场，渠道下沉（如97%省级、73%市级覆盖）和合同负债（235亿元）同步进行。
• 存货和现金流： 2023Q1经营现金流为负0.51亿元，显示春节季节性因素导致短期现金流压力，但销售回款仍保持相对稳定，合同负债环比下滑，预收款待释放。

盈利预测与估值

• 公司维持“买入”评级，预计2024-2026年EPS将从1.69元增长到2.25元，对应PE从34倍降至22倍。
• 核心看点是费用改革的持续深入，市场教育效果逐渐体现，红坛战略的推广力度，以及省外市场的拓展潜力。公司通过费用改革以短期牺牲换取长期增长决心未变。

主要风险：

• 宏观经济下行风险。
• 内参酒增长不及预期。
• 省外市场拓展进度不达预期。
• 红坛酒放量速度不及预期。

分析师信息：

• 孙山山
• 肖燕南