深度报告-20240329-华源证券-科德教育-300192.SZ-手握国产AI芯片独角兽股权_价值亟待重估_28页_1mb

科德教育（300192SZ）买入评级深度分析

公司概况

科德教育前身为苏州科斯伍德油墨股份有限公司，专注于环保胶印油墨制造业务。2017年起公司开始战略转型，通过收购龙门教育（2020年完成全资控股）切入教育行业。目前主要业务包括中等职业学校、全日制复读学校、职业技能培训以及持有中昊芯英（78%股权）的芯片业务。

AI芯片投资价值

1. 中昊芯英股权价值被低估
   公司持有国产AI TPU芯片独角兽中昊芯英78%股权。TPU芯片较GPU更具AI场景适配性，与华为昇腾NPU共同构成国产DSA芯片破局方案。根据PS估值模型，中昊芯英市值有望达500亿元，显著高于公司当前市值。

2. 国产替代机遇
   基于美国出口管制，DSA架构芯片成为我国AI芯片突围路径。中昊芯英“刹那TM”AI训练芯片算力达204TFLOPS（FP16）/396TOPS（INT8），支持大规模集群应用，已获得“丝绸云谷”9亿订单。

教育业务稳健增长

1. 政策催化
   K12业务剥离后，公司专注高考复读与职校业务。公办学校不得招收复读生政策使生源持续向民办机构转移，公司凭借“五加教学模式”保持90%+本科升学率。

2. 市场空间
   全国复读+职校市场规模约323亿元，学生受益于人口结构与职业教育政策支持。2023年预计营收增长29%，毛利率53-55%。

盈利预测与估值

• 2023-2025年归母净利润预计130/172/226亿元，对应PE分别为26/20/15倍。
• 相比Wind一致预期的教育类公司估值（38/25/19倍）存在折价空间。
• 中昊芯英参考估值预贡献市值约39亿元，显著提升公司整体估值水平。

首次覆盖评级

基于教育与AI双主线，给予“买入”评级。风险提示包括中昊芯英业绩不及预期、教育政策波动及油墨业务成本压力。标的对价格敏感度低，具备长期配置价值。