20201012-开源证券-宏观经济专题_4季度的财政空间_18页_1mb

4季度的财政空间分析总结

核心内容

2020年第四季度，中国宏观经济在经济修复与政府财政政策支持下，财政支出保持较高增速。主要支撑因素包括：

• 一般财政支出的改善：7月以来，一般财政支出明显加快，对广义财政形成提振，特别是社保就业、卫生健康等民生相关支出大幅增加。
• 政府债融资扩张：全年政府债融资规模达8.51万亿元，较2019年增加3.6万亿元。4季度尚余1.7万亿元未发行额度，对财政支出形成支撑。
• “支出后移”效应：2019年“前高后低”的支出节奏在基数上有利于2020年4季度支出增速的提振。
• 税收收入回升：二季度以来税收收入快速修复，增值税、所得税等主体税种改善明显，预计4季度税收对一般财政仍形成支撑。

主要观点

财政支出表现

• 广义财政支出：7-8月广义财政支出增速跳升至15%以上，8月单月同比增速达16.8%。
• 支出结构：广义财政支出主要集中在社保就业、卫生健康等民生领域，其中社保就业支出增速从上半年的1.7%提高至7-8月的60.7%，增幅达59个百分点。
• 政府债投向：专项债主要用于基建投资（占56%），同时兼顾棚改、社会民生等非基建项目，占比超过40%。

中性情境预测

• 支出增速中枢：9-12月广义财政支出增速中枢或维持在15%左右。
• 潜在扰动因素：地产政策调整、资金盘活及政府债使用进度可能对支出形成扰动，需持续关注。

关键信息

高频数据跟踪

• 通胀观察：
  • 蔬菜价格环比持平，28种蔬菜平均批发价为4.91元/公斤。
  • 猪肉价格周环比下跌3.2%至43.96元/公斤，降幅扩大。
• 汇率表现：
  • 人民币对美元升值1.45%，美元指数下跌0.85%。
  • 美元兑人民币即期-中间日均价差为-112基点，离岸、在岸人民币日均价差为-85基点。
• 大宗商品：
  • 南华商品综指上涨3.0%，其中农产品指数领涨，涨幅达4.3%。
  • 豆粕涨幅较大，周环比上涨5.7%；黄金小幅下跌，跌幅0.2%。

中观行业跟踪

• 下游行业：
  • 30大中城市商品房成交面积环比减少，一、二、三线城市均出现成交面积下降。
  • 土地供应面积减少18.1%，挂牌均价上涨57.2%；土地溢价率下降。
• 中游行业：
  • 钢材、玻璃价格上涨，水泥价格微涨。
  • 钢价、线材、长材价格指数上涨；高炉开工率上升。
• 上游行业：
  • 国际原油结算价上涨，国内动力煤价格上涨0.5%。
  • 有色金属价格普遍上行，铜、铝、铅、锌价格分别上涨3.5%、4.9%、2.7%、4.8%。
  • 上期所铜、铝、铅、锌库存均上升。

风险提示

• 海内外宏观经济或监管政策出现超预期变化。

图表与数据来源

• 图表目录：

  • 图1：1-8月支出增速低于预算
  • 图2：7-8月广义财政支出增速抬升明显
  • 图3：7月以来一般财政支出加快，对广义财政形成提振
  • 图4：2020年，“支出后移”特征凸显
  • 图5：伴随经济修复，税收收入也相应回升
  • 图6：增值税增速持续抬升
  • 图7：企业和个人所得税收入持续改善
  • 图8：4季度增值税收入基数较低，也有利于增速改善
  • 图9：2020年4季度未发行的政府债额度1.7万亿元
  • 图10：2019年支出“前高后低”，形成基数支持
  • 图11：土地出让收入增速放缓
  • 图12：7月以来，土地成交面积下降明显
  • 图13：社保就业、卫生健康等支出同比增长较多
  • 图14：7-8月的增速改善以社保就业最为显著
  • 图15：财政部对2020年下半年财政政策展望
  • 图16：非基建类的财政支出弹性较小、呈现一定“刚性”
  • 图17：一般财政对社保的补贴规模持续上升
  • 图18：2020年全年社保降费或增加1.5万亿元收入缺口
  • 图19：专项债主要投向交通物流、社会民生等
  • 图20：基建占专项债投资规模的56%左右
  • 图21：28种重点监测蔬菜价格持平
  • 图22：猪肉平均批发价下跌
  • 图23：人民币对美元升值，美元指数下降
  • 图24：人民币对欧元、日元升值
  • 图25：美元兑人民币即期-中间日均价差
  • 图26：离岸、在岸人民币日均价差
  • 图27-30：30大中城商品房成交面积减少
  • 图31-34：土地供应量减少，挂牌均价上涨，溢价率下降
  • 图35-38：钢材、水泥、玻璃价格指数上涨
  • 图39-42：有色金属价格多数上行，库存增加
  • 图43-46：焦煤价格持平，动力煤价格上涨，原油结算价上涨，LME3个月铜、铝价格上涨

• 数据来源：Wind、开源证券研究所、财政部、税务总局等。

总结

2020年4季度，财政支出保持较高增速，主要得益于一般财政的改善与政府债融资的扩张。税收收入的修复进一步支撑了财政空间。从行业角度来看，下游商品房成交面积减少，土地市场量跌价涨；中游钢材、水泥、玻璃价格上涨；上游原油和有色金属价格多数上行。整体来看，财政政策在支持经济修复与基建投资方面发挥重要作用，但需关注政策调整及市场波动对财政支出的影响。