有色金属行业深度报告：海内外默契共振扰动脆弱供应链，氧化铝紧缺涨价成必然-20180914-银河证券-35页-1mb

有色金属行业深度报告总结

核心内容

本报告聚焦于2018年中国有色金属行业，特别是氧化铝产业链的现状与未来走势，分析了国内与国外市场供应紧张对氧化铝价格及行业盈利能力的影响，并提出了相应的投资策略。

主要观点

• 国内铝土矿供应紧张：我国铝土矿资源禀赋较差，主要依赖进口，且资源枯竭与环保政策双重压力下，山西、河南等主要产区面临原料短缺问题，导致氧化铝企业开工率下滑。
• 海外氧化铝供应紧缺：海德鲁巴西氧化铝厂减产50%，美铝西澳罢工，俄铝制裁事件，共同导致海外氧化铝供应紧张，价格大幅上涨。
• 国内外价格倒挂：由于海外价格高企与人民币贬值，国内氧化铝出口窗口打开，我国由净进口国转为净出口国。
• 国内氧化铝供应缺口扩大：国内氧化铝产量增长缓慢，而电解铝需求稳定甚至上升，导致氧化铝供应缺口扩大，库存快速下降，价格持续上涨。
• 采暖季限产影响：采暖季限产政策将对氧化铝供应产生更大影响，进一步加剧供应紧张，推动价格上涨。
• 氧化铝向电解铝价格传导增强：随着电解铝消费改善，氧化铝价格向下游传导更加顺畅，有利于一体化企业利润平衡。

关键信息

一、我国氧化铝占全球半壁江山

• 氧化铝是铝产业链中的核心环节，占全球产量一半以上。
• 全球氧化铝产量从2010年到2017年年均复合增长率5.21%，我国产量年均复合增长率13.15%，远高于全球增速。
• 我国氧化铝产能集中于山东、河南、山西、广西、贵州，五省占全国产能近95%。
• 我国氧化铝企业集中度高，中铝公司、魏桥集团、信发集团、锦江集团占全国总产能的81%。

二、国内铝土矿结构性短缺

• 我国铝土矿资源以一水硬铝石为主，矿石质量差，加工难度大。
• 铝土矿储量占全球的2.96%，主要集中在山西、广西、贵州、河南，四省占总储量近90%。
• 2017年我国进口铝土矿6876万吨，占总量的53.08%，2018年4月进口量同比增长36.57%，预计全年进口量达7200万吨。
• 铝土矿对外依存度预计在未来2-5年增长至55%-60%。

三、海外氧化铝供应链脆弱

• 海外氧化铝市场已连续多年供不应求，2017年海外产量为5530万吨，近5年年复合增速为-0.99%。
• 海德鲁巴西Alunorte氧化铝厂因环保问题减产50%，预计2019年前无法恢复，影响海外供应约230万吨。
• 美铝西澳氧化铝厂工人罢工，影响产能约898万吨，存在进一步停产风险。
• 俄铝因制裁面临原料和客户流失风险，预计其海外氧化铝产能820万吨，占海外总产量的13.48%。

四、国内氧化铝价格大幅上涨

• 国内氧化铝价格从7月初的2722元/吨上涨至9月初的3321元/吨，涨幅达22%。
• 由于国内供应减少，出口增加，实际供应量下降，供需缺口扩大。
• 2018年7-8月供应分别短缺23.5、30.6万吨，库存快速下降。
• 预计国内氧化铝价格将在成本线以上500元运行，企业盈利能力增强。

五、采暖季限产成为新的催化剂

• 采暖季限产政策影响全国约77%的氧化铝产能，占运行产能的78%。
• 限产影响电解铝产能约37%，占运行产能的32%。
• 由于氧化铝产能远超电解铝，限产对氧化铝供应影响更大，可能进一步推动价格上涨。

六、消费改善，价格传导顺畅

• 氧化铝占电解铝成本的43%，价格变动与电解铝基本同步。
• 2018年下半年，电解铝消费环比改善，社会库存下降，价格传导机制更为顺畅。
• 9、10月是下游开工旺季，铝板带箔、铝型材企业开工率提升，支持电解铝需求。

投资策略

• 关注自给率高的企业：如中铝公司、云铝股份，其原料供应相对稳定，抗风险能力更强。
• 关注限产影响小的企业：优先选择在采暖季限产政策影响较小的地区或企业。
• 预期氧化铝价格高位运行：由于内外供应紧张，价格有望在年底前维持高位，企业盈利持续增强。

风险提示

• 环保政策持续从严：可能进一步限制铝土矿供应，加剧氧化铝产能紧张。
• 海外供应不稳定：海德鲁、美铝、俄铝等企业的生产状况可能继续影响全球市场。
• 人民币汇率波动：可能影响国内外价格倒挂情况，进而影响出口策略与盈利能力。