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中航光电系列报告之二：从国际连接器巨头安费诺的发展看中航光电

核心内容概述

本报告以国际连接器巨头安费诺（Amphenol）的发展路径为参考，分析中航光电（002179）的未来发展潜力。通过对比两者的业务结构、成长路径、业绩表现及市场定位，报告认为中航光电具备复制安费诺成功基因的潜力，有望在连接器行业中持续成长。

主要观点

1. 连接器行业概况

• 全球连接器市场规模持续增长，2017年已超过600亿美元，年复合增长率约为7.2%。
• 中国已成为全球最大的连接器市场，2017年市场份额达26.13%，增速远高于全球水平（13.8% vs 7.2%）。
• 连接器广泛应用于数据通信、汽车、工业、医疗、航空航天等多个领域，其中汽车、通信、计算机是主要需求来源，合计占比超过60%。
• 全球前十大连接器企业的市场份额从上世纪80年代的38%提升至2017年的61%，其中泰科电子、安费诺、莫仕占据前三。
• 国内市场集中度提升，Top5企业市场份额从2010年的6.8%增长至2015年的18.8%，但仍低于全球前三巨头的33.9%。

2. 安费诺的成长路径

• 安费诺成立于1932年，是全球领先的连接器制造商，2017年销售额超70亿美元。
• 通过持续并购，安费诺实现了业务结构的多元化和业绩的持续扩张，过去10年营收增长120%，净利润增长64.7%。
• 并购标的涵盖通信、工业、汽车、航空航天等多个领域，年均并购金额占公司现金总额的50%以上。
• 安费诺的业务构成在2017年为：通信20%、工业19%、汽车19%、移动设备14%、军工10%等。
• 公司毛利率和净利率稳定在31%-33%和12%-13%之间，盈利能力强于行业平均水平。
• 安费诺通过多元化布局成功穿越行业周期，2010-2017年收入年均增长11.6%。

3. 中航光电的发展潜力

• 中航光电自2007年上市以来，已连续11年保持营收和净利润正向增长，10年加权平均增速分别为26.34%和24.43%。
• 公司ROE保持在较高水平，均值为13.03%，仅有一年低于10%。
• 中航光电业务覆盖军工全部子行业，具有较强的市场对冲能力。
• 公司聚焦主业，以连接器为核心进行纵向和横向扩张，未涉足双主业或新主业。
• 公司拥有狼性销售与研发制度，推动产品不断迭代升级。
• 公司在新能源汽车、通信等领域已有显著布局，未来有望在工业、宽带通信、信息技术等新兴领域进一步拓展。

关键信息

• 业绩预测：2018年至2020年，中航光电EPS分别为1.36元、1.82元、2.45元，对应PE分别为30倍、22倍和16倍，2020年目标市值为580亿。
• 财务表现：
  • 营业收入增长：2016-2020年预计年均增长23%左右。
  • 毛利率和净利率：预计2020年分别为35.04%和16.74%。
  • ROE：预计2020年达到20.26%。
• 估值指标：2020年PE为16倍，P/B为3.30倍，EV/EBITDA为12.13倍。
• 风险提示：行业竞争加剧、通信与新能源订单不及预期。

结论

中航光电具备良好的成长基因与盈利能力，其业务结构和市场布局与安费诺高度相似，未来有望在多个新兴行业实现突破，进一步提升市场份额与估值水平。公司有望成为国内连接器行业的领军企业，复制安费诺的成功路径。