深度报告-20210406-国金证券-开润股份-300577.SZ-B2B_B2C双龙头_扩客户_扩品类促增长_21页_2mb

报告摘要

开润股份（300577.SZ）投资研究报告总结

核心内容

开润股份是一家以箱包代工业务起家，2015年依托小米生态链打造自有品牌“90分”，从而实现B2B与B2C双轮驱动模式的出行消费品行业龙头公司。公司当前股价为25.63元，目标价为32.67元，首次评级为“买入”。

主要观点

公司2020年受疫情影响，业绩承压，但预计2021年收入将恢复至疫情前水平。
公司通过外延收购与品牌升级，持续拓展B2B与B2C业务，增强市场竞争力。
B2B与B2C业务之间共享资源，但运营独立，互不干扰且相互协同。
公司在2021-2023年预计实现EPS分别为0.99元、1.31元、1.64元，对应PE分别为26倍、20倍、16倍，给予公司21年33倍PE，目标价32.67元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

项目	数值（人民币）
总股本（亿股）	2.40
已上市流通A股（亿股）	1.06
总市值（亿元）	61.55
年内股价最高最低（元）	39.00 / 21.41
沪深300指数	5140
创业板指	2832

财务简析

2012-2019年，公司营收与净利润保持快速增长，CAGR分别为38.21%、40.41%。
2020年受疫情影响，营收与净利润同比分别下降27.87%、65.51%。
2021年预计收入恢复至疫情前水平，归母净利润预计增长205.84%。
2021-2023年EPS预计分别为0.99元、1.31元、1.64元。

B2B业务

代工客户包括联想、华硕、惠普、戴尔、耐克、迪卡侬、VF等知名品牌。
2019年收购印尼宝岛工厂，切入Nike供应链，2020年新增VF客户，预计2021年新增订单达7000万元以上。
2020年定增6.74亿元，用于印尼基地与女包工厂产能扩充。

B2C业务

旗下品牌包括90分、大嘴猴及小米品牌，分别针对不同消费群体。
90分品牌定位中高端，价格带300-800元，产品线丰富，2020年疫情下推新延迟，2021年春夏新品推出后毛利率有望提升。
大嘴猴品牌主打低价市场，价格带300元以下，通过淘宝特价版、天猫等渠道拓展。
公司试水走步机产品，拓展运动健康赛道。

投资建议

给予公司21年33倍PE，目标价32.67元，首次覆盖给予“买入”评级。
2021年公司业绩有望恢复，EPS预计为0.99元，PE为26倍，仍有上升空间。

风险提示

疫情对远距离出行市场及海外客户订单造成影响。
B2C端非米系渠道开拓、B2B端产能扩张不达预期。
限售解禁风险，2279.21万股定向增发机构配售股份预计于2021年5月24日上市流通。

业务模式与战略

公司以B2B和B2C双轮驱动模式运营，B2B端以代工为主，B2C端以自有品牌和授权品牌销售为主。
通过收购上海嘉乐，切入服装代工赛道，拓展优衣库、VF等客户。
与阿里巴巴合作，成为其箱包供应链战略合作伙伴，提升智能自动化生产水平与产业链协同效应。

品牌矩阵

品牌	针对人群	价格段	品牌特色	主要渠道
90分	一二三线城市年轻白领	300-800元	颜值、时尚、品牌调性	自有电商渠道（天猫、京东、小米有品、唯品会等）
小米	年轻白领、学生	200-400元	科技感、功能性强	小米系渠道（小米天猫、小米京东、小米商城、小米线下等）
大嘴猴	三四五线城市消费者	300元以下	高性价比、色彩丰富	淘宝特价版、天猫、快手等

盈利预测与估值

预计2021-2023年公司归母净利润分别为2.38亿元、3.14亿元、3.93亿元。
2021年EPS为0.99元，对应PE为26倍，预计2023年EPS为1.64元，对应PE为16倍。
相比可比公司仍有提升空间，且作为出行消费龙头应享有一定溢价。

关键假设

新客户、新订单、新产能推动业绩提升。
品牌升级与品类拓展带来业绩增量。
疫情后，公司B2B与B2C业务将逐步恢复增长。

催化因素

B2B业务：随着疫情影响减弱，订单逐渐企稳，印尼基地与女包工厂产能释放。
B2C业务：疫情后，线上销售显著增长，公司B2C端业绩有望加速反弹。

可比公司估值

证券代码	公司名称	股价（元）	2019A EPS（元）	2020E EPS（元）	2021E EPS（元）	2022E EPS（元）	2021E PE（倍）	2022E PE（倍）
300888.SZ	稳健医疗	139	1.45	8.91	4.82	5.72	5.72	28.86
002705.SZ	新宝股份	37.19	0.86	1.35	1.67	1.99	27.55	22.21
688169.SH	石头科技	1150.01	15.66	20.57	25.88	32.26	55.91	44.44
2313.HK	申洲国际	163.3	3.39	3.4	4.32	5.04	48.17	48.03
300577.SZ	开润股份	25.63	1.04	0.32	0.99	1.31	33.86	25.82

总结

开润股份作为国内出行消费品行业龙头，通过B2B与B2C双轮驱动模式，持续拓展市场。2020年受疫情影响业绩承压，但2021年有望恢复增长。公司通过外延收购与品牌升级，不断提升市场竞争力。盈利预测显示，2021-2023年公司业绩有望稳步增长，给予21年33倍PE估值，目标价为32.67元，首次覆盖给予“买入”评级。风险方面，需关注疫情对远距离出行市场及海外客户订单的影响，以及B2C端非米系渠道开拓、B2B端产能扩张是否达预期。

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