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报告摘要

中航沈飞总结

核心内容

中航沈飞（600760.SH）隶属于中航工业集团，于2017年底完成整体上市，成为A股战斗机整机唯一上市平台，具有显著的稀缺性。公司当前流通盘仅占总股本的24.7%，真实流通市值较小。

主要观点

双边垄断格局：沈飞与成飞在歼击机细分领域形成双边垄断，分别生产歼-11/15/16和歼-10/20，不同时生产同一机型，不存在直接竞争。
主力机型与在研机型：沈飞现役及在研机型对标美俄，是我国空军（含海军航空兵）的重要支柱。歼-11是三代重型战机，对标F-15和Su-27；歼-15是航母舰载机，歼-16是实现“攻防兼备”战略转型的核心武器。
在研四代机与无人机：沈飞在研四代机“鵑鹰”FC-31及“暗剑”无人机将为公司提供业绩弹性。
军品需求空间大：我国战机存在“总量低”、“代级差”的问题，需加快列装先进战机以实现“攻防兼备”。
股权激励计划：公司发布股权激励计划，有助于提升经营效率与业绩增长。
盈利预测：预计公司2018~2020年营收分别为211.91、242.00、279.51亿元，净利润分别为7.87、9.27、10.93亿元，对应EPS分别为0.56、0.66、0.78元。

关键信息

市场表现

总市值：47,728.98百万元
流通市值：11,783.32百万元
总股本：1,397.22百万股
流通股本：344.95百万股
12个月价格区间：22.86/40.63元
5月16日发布股权激励计划
2018年一季度营收同比增长468.33%

盈利与估值

2017年归母净利润7.07亿，同比增长25.58%
2018年预计归母净利润7.87亿，对应EPS 0.56元
市盈率（PE）：60.6（2018E）
市净率（PB）：6.1（2018E）
净利润率：3.7%（2018E）
净资产收益率（ROE）：9.8%（2018E）
6个月目标价：45.00元
投资评级：买入-A

风险提示

装备短板补齐不会一蹴而就
业绩释放不及预期
均衡生产受挫
新机型进展不及预期
市场波动风险

文章结构

1. 战斗机的基本情况与发展必要性

战斗机分类：歼击机、强击机、歼击轰炸机、轰炸机等
沈飞军品主要为战斗机（含舰载机）
我国战机代级与美俄存在差距，促使我国加强新机型研制

2. 配套关系与竞争格局

军工集团垄断整机生产
沈飞与成飞在歼击机领域形成双边垄断，产品各有特色

3. 沈飞集团完成整体上市，成为A股歼击机行业唯一平台

沈飞集团核心军品注入，业务条线清晰
主业集中在沈飞公司，非核心业务不足5%

4. 沈飞军品主力机型需求空间大、新产品提供业绩弹性、非核心业务稳定不构成拖累

主力机型歼-11/15/16量价齐升，需求空间大
技术成熟推动列装加速
平台化发展降本增效，新型号带动单品附加值提升
“均衡生产”有助于阶段性业绩兑现，形成供需良性循环
在研新产品提供业绩弹性，如FC-31和“暗剑”无人机

5. 盈利预测与投资建议

国内A股军工整机厂商估值对比：中航沈飞存在估值溢价
国际对标：中航沈飞相比美国同类企业也存在估值溢价
投资建议：维持买入-A，6个月目标价45.00元

图表目录

图1：我国军机谱系
图2：美国“第一岛链”、“第二岛链”
图3：中美歼击机数量差距
图4：中美作战飞机总量差距
图5：我国先进战机数量与美俄差距
图6：我国先进战机数量与美俄差距（按代级）
图7：中国航空兵战力构成
图8：美国航空兵战力构成
图9：军用飞机/直升机分类
图10：我国歼击机谱系
图11：中航沈飞业务演变过程
图12：中航沈飞股权结构
图13：中航沈飞业务划分
图14：中航沈飞各业务占比
图15：沈飞在产主力机型
图16：沈飞“鵑鹰”FC-31四代机
图17：美国F-35四代机
图18：“暗剑”无人机
图19：“暗剑”无人机可与歼-20配合实现双隐身布局
图20：歼-6改无人机
图21：59式改无人坦克
图22：国内A股军工整机厂商估值对比
图23：美股军机整机厂商估值对比

表格目录

表1：歼击机代次划分及发展情况
表2：美国F-35战机部署情况
表3：F-35各国现役及订单数量
表4：跨代级降维打击战损比
表5：中航沈飞专项应付款变动情况
表6：中航沈飞在建工程项目变动情况
表7：部分作战飞机定义
表8：我国作战飞机核心技术突破
表9：沈飞主力机型及其衍生型号特征
表10：实际销售及成本结余情况
表11：中航沈飞军机业绩拆分与预测

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