千磨万击还坚劲_任尔东西南北风_探究利用小时数与煤价平衡点_继续关注火电标的_8页_808kb

行业深度研究报告总结

核心内容

本报告主要分析火电行业在煤价与利用小时数之间的平衡关系，探讨火电企业盈利逻辑，并提出投资建议。核心观点是：煤价上涨并不意味着火电业绩一定会跌入谷底，只要利用小时数增速提升至平衡点以上，即可平衡煤价上涨的负面影响。

主要观点

• 煤价与电量增速关系：

  • 2016年前，动力煤价格与火电发电量增速同步变动，每波动1个百分点，煤价平均波动30.5元/吨。
  • 2015年末-2017年，煤价与电量-煤量增速差同步变动，每波动1个百分点，煤价平均波动60元/吨。

• 利用小时数与煤价的平衡关系：

  • 利用小时数增加可摊薄度电折旧和其他成本，提升火电边际利润。
  • 煤价上涨对火电业绩产生负面影响，但若利用小时数增速提升至平衡点，可抵消煤价上涨带来的成本压力。
  • 华能国际和华电国际的利用小时平衡煤价为4.01元/吨，折合成动力煤(Q5500)综合交易平台仓价约为4元/吨。

• 火电板块的利好因素：

  • 全国煤电标杆电价平均上调约1.1分/千瓦时，将对火电企业形成利好。
  • 2018年电量-煤量增速差预计低于去年，煤价将维持稳定。

关键信息

2018年市场预期

• 电量与煤量增速：
  • 1-4月份火电发电量同比增长7.1%，原煤产量增长3.8%，进口煤炭增长9.3%，煤炭可供量增长4.2%。
  • 电量-煤量增速差为2.9%，与去年同期持平。
  • 预计2018年煤量增速为2.6%，全年动力煤(Q5500)综合交易价平均约为619元/吨，较去年上涨约7元/吨。

利用小时数与煤价平衡点分析

• 平衡点测算：
  • 若煤价上涨7元/吨，华能国际、华电国际需提升利用小时数约1.75%才能平衡。
  • 若电量增速超预期达8%，火电发电量增速约为7.4%，全国平均利用小时数将提升3.22%，煤价需上涨约13元/吨才能抵消。

火电企业盈利敏感性分析

• 敏感性分析结果：
  • 上网电价每提升1分/千瓦时，华电国际、华能国际、皖能电力归母净利润分别提升124.7%、97%、201.8%。
  • 标煤单价每下降10元/吨，归母净利润分别提升43.7%、34.8%、70%。
  • 利用小时数每提升1%，归母净利润分别提升17.6%、14.0%、22.1%。
  • 利率每下降10bp，归母净利润分别提升3.1%、2.8%、3.4%。

投资建议

业绩改善弹性组合

• 华能国际：

  • 火电装机容量最大，上网电价和点火价差领先。
  • 装机结构持续优化，清洁能源占比超15%。
  • 股息率在火电板块表现优秀，预计2018-2020年股息率分别为3.13%、4.07%、4.91%。

• 华电国际：

  • 清洁能源占比约20%，90%以上为大容量、高效率机组。
  • 当前PB值低于历史最低，对股价有较强支撑。
  • 业绩改善弹性高，对电价和煤价敏感。

• 皖能电力：

  • 安徽区域性火电龙头，60万千瓦及以上机组占比达63.86%。
  • 当前PB值较低，对股价支撑较强。
  • 有收购神皖能源的预期，预计18年底投产。

稳健标的

• 浙能电力：
  • 浙江区域性火电龙头，百万及以上燃煤机组占比高于全国平均水平。
  • 2017年ROE为7.3%，位居五大火电上市公司首位。
  • 积极参股核电，优化资产结构，投资收益稳定。
  • 当前PB值低于历史最低，属于类债券属性的优质标的。

风险提示

• 煤价过快上涨
• 利用小时数增速不及预期
• 高优先级发电量过高

附录：团队介绍

• 组长、首席分析师：王祎佳

  • 英国剑桥大学计算机生物学硕士，曾任职于中信建投，2017年加入华创证券研究所。
  • 2015年新财富最佳分析师第二名团队。

• 高级研究员：庞天一

  • 吉林大学环境科学硕士，2017年加入华创证券研究所。

• 研究员：凌晨

  • 上海财经大学硕士，2018年加入华创证券研究所。

• 助理研究员：黄秀杰

  • 清华大学工学硕士，2018年加入华创证券研究所。

• 助理研究员：王兆康

  • 华威大学硕士，2018年加入华创证券研究所。

附录：华创证券机构销售通讯录

地区	姓名	职务	办公电话	企业邮箱
北京机构销售部	张昱洁	北京机构销售总监	010-66500809	zhangyujie@hcyjs.com
北京机构销售部	申涛	高级销售经理	010-66500867	shentao@hcyjs.com
北京机构销售部	杜博雅	销售助理	010-66500827	duboya@hcyjs.com
北京机构销售部	侯斌	销售助理	010-63214683	houbin@hcyjs.com
北京机构销售部	过云龙	销售助理	010-63214683	guoyunlong@hcyjs.com
广深机构销售部	张娟	所长助理、广深机构销售总监	0755-82828570	zhangjuan@hcyjs.com
广深机构销售部	王栋	高级销售经理	0755-88283039	wangdong@hcyjs.com
广深机构销售部	汪丽燕	高级销售经理	0755-83715428	wangliyan@hcyjs.com
广深机构销售部	罗颖茵	销售经理	0755-83479862	luoyingyin@hcyjs.com
广深机构销售部	段佳音	销售经理	0755-82756805	duanjiayin@hcyjs.com
广深机构销售部	朱研	销售助理	0755-83024576	zhuyan@hcyjs.com
广深机构销售部	杨英伟	销售助理	0755-82756804	yangyingwei@hcyjs.com
上海机构销售部	石露	华东区域销售总监	021-20572595	shilu@hcyjs.com
上海机构销售部	沈晓瑜	资深销售经理	021-20572589	shenxiaoyu@hcyjs.com
上海机构销售部	朱登科	高级销售经理	021-20572548	zhudengke@hcyjs.com
上海机构销售部	杨晶	高级销售经理	021-20572582	yangjing@hcyjs.com
上海机构销售部	张佳妮	销售经理	021-20572585	zhangjiani@hcyjs.com
上海机构销售部	沈颖	销售经理	021-20572581	sheny ing@hcyjs.com
上海机构销售部	乌天宇	销售经理	021-20572506	wutianyu@hcyjs.com
上海机构销售部	柯任	销售助理	021-20572590	keren@hcyjs.com
上海机构销售部	何逸云	销售助理	021-20572591	heyiyun@hcyjs.com
上海机构销售部	蒋瑜	销售助理	021-20572509	jiangyu@hcyjs.com
上海机构销售部	张敏敏	销售助理	021-20572592	zhangminmin@hcyjs.com