20180818-东吴证券-固收周报_技术性违约_真的只是_技术性_吗__18页_1mb

技术性违约分析及信用债市场动态总结

核心内容

本文分析了近期信用债市场中的“技术性违约”现象，探讨其背后的真正原因，并总结了当前一级和二级市场的发行与成交情况。此外，还涉及了债市相关动态及风险提示。

主要观点

1. 技术性违约并非仅仅是技术问题

• 定义：狭义的“技术性违约”指发行人具备还款能力，但因资金调度或操作时间安排不当，未能及时划拨偿债资金。
• 案例统计：本周共有9只信用债发生“技术性违约”。
• 原因分析：
  • 发债主体面临较大的短期偿债压力。
  • 资金归集出现问题导致未能及时划付。
  • 一些案例中，非受限货币资金对短期刚性负债的覆盖倍数不足，反映出流动性紧张。
• 影响：技术性违约短期内会冲击企业的再融资能力，若企业能正常兑付后续债务，影响可降至最低。
• 城投企业：由于具有“信仰”属性，其技术性违约更容易被投资人所接受。

关键信息

2. 一级市场发行情况

• 整体趋势：本周信用债整体净融资有所上升。
• 分券种表现：
  • 短融和企业债净融资由负转正。
  • 定向融资工具净融资额由正转负。
  • 公司债净融资小幅下降。
  • 中票净融资上升幅度较大。
• 产业债发行情况：
  • 共发行新券162只，超短融发行额最高，占比 $39.41%$。
  • 主体AAA级占比 $75.01%$，国企占比 $91.24%$。
  • 主要分布在综合、建筑装饰、公用事业等行业。
• 城投债发行情况：
  • 共发行新券21只，$\mathrm{AA +}$ 级占比 $48.09%$。
  • 行政级别以省及省会为主，占比 $60.11%$。
  • 发行所在省份主要为江苏和广东。
• 推迟或取消发行债券：
  • 共有18只债券推迟或取消发行，主要为地方国有企业，且多为中低评级。

3. 二级市场成交情况

• 整体趋势：信用债成交出现分化。
• 各券种表现：
  • 企业债日均成交量大幅下降。
  • 公司债和短融日均成交量小幅下降。
  • 中票成交量有所上升。
• 货币中介异常成交：
  • 本周共有185只债券成交偏离估值，其中正向偏离占比 $87.03%$。
  • 正向偏离主要出现在综合、建筑装饰和房地产行业。
  • 负向偏离主要出现在综合和房地产行业。
• 评级调整情况：
  • 1家主体评级上调，4家主体评级下调。
  • 1只信用债的债项评级上调，8只债项评级下调。
• 信用利差情况：
  • 5年期各评级利差平均增幅最大，为10bps。
  • 1年期和3年期利差平均降幅分别为3bps和4bps。
  • AAA、AA+和AA评级的各期限利差仍处于历史低位（$21% - 30%$）。
  • AA-级利差仍处于历史高位。

债市动态

• 财政部发布专项债券发行意见：
  • 加快地方政府专项债券发行和使用进度。
  • 今年新增专项债券发行进度不受季度均衡限制，9月底完成比例不得低于 $80%$。
  • 提升发行市场化水平，鼓励承销机构基于市场因素决定投标价格。
• 发改委召开供给侧改革发布会：
  • 介绍去产能、去杠杆、降成本、推动产业创新发展等政策进展。
  • 重点关注钢铁、煤炭等行业，以及社会信用体系建设等议题。

风险提示

1. 宏观经济因素：国内外宏观经济变化可能引发周期性行业信用债估值大幅调整。
2. 信用风险事件：信用风险事件频发可能引发避险情绪上升，导致信用利差大幅上行。

总结

“技术性违约”虽然表面是由于操作失误引起，但背后往往反映发债主体短期流动性紧张。城投企业因具有“信仰”属性，更容易获得投资人谅解。在一级市场，信用债净融资有所上升，但部分券种表现分化。二级市场中，信用利差出现分化，5年期利差上行明显，而1年期和3年期利差小幅下降。当前债市仍需关注宏观经济变化及信用风险事件带来的潜在冲击。