国防军工行业：基于军工白马中航光电的视角，如何从微观扩产研判中观景气？-20210712-长江证券-58页_6mb

如何从微观扩产研判中观景气？——基于军工白马中航光电的视角总结

核心内容

本文从军工行业的景气周期出发，分析中航光电等军工企业扩产行为对行业景气度的表征作用。通过研究企业扩产节奏、投资回报率、研发能力等指标，探讨军工行业从微观到中观的景气传导机制，并提出投资策略建议。

主要观点

1. 军工投资盈利驱动决定论

   • 军工行业具有强计划性和强监管属性，其发展依赖于国家政策导向和装备采购计划。
   • 军工企业扩产行为是行业景气释放的重要信号，尤其在优质赛道上，代表性企业的扩产可作为中观景气变化的量化依据。
   • 军工企业采用“以销定产”的模式，只有在订单确定的前提下才会进行扩产。

2. 中航光电作为军工龙头

   • 中航光电是国内防务连接器龙头企业，产品覆盖航空、航天、舰船、兵器等多个领域。
   • 公司研发投入高，专利申请数量多，研发人员人均创收能力强，具备持续的技术创新和市场竞争力。
   • 公司业绩增长符合军工行业“前低后高”的五年采购周期，且在“十四五”期间业绩增速显著提升。

3. 扩产与景气周期的匹配

   • 中航光电历次扩产项目均与国家五年规划周期相吻合，反映行业需求释放节奏。
   • 2021年非公开发行A股股票计划投入34亿元，是公司历次扩产中投资额最大，表明公司对军工行业景气度的判断和对未来的信心。
   • 扩产项目预计在2024年达产，有望带动公司营收和利润显著增长。

4. 军工行业景气周期趋势

   • 国防信息化和装备现代化推动军工电子元器件需求增长，国产替代进一步强化行业增长动力。
   • 军工行业正在向“小核心、大协作”模式转型，上游企业作为关键配套，将迎来更多发展机会。
   • 军工行业具备长周期高增长的特征，预付款增加、产能释放加速、产业链协同增强等趋势支撑行业景气度持续上行。

5. 投资策略建议

   • 优选军工高值消耗品赛道，如导弹、航空发动机、雷达等。
   • 关注具备技术优势、产能扩张能力的龙头企业，如中航光电、中航高科等。
   • 建议采用基于赛道景气度的GARP策略，关注成长性与估值匹配的标的，如振华科技、睿创微纳等。
   • 推荐具备核心资产稀缺性的主机厂标的，如中航沈飞、航发动力等。

关键信息

• 军品以销定产：军工企业扩产通常基于下游订单增长，反映行业景气变化。

• 莱特定律：先进战机制造遵循技术进步与成本下降趋势，可用于预测军品产能释放与盈利增长。

• 中航光电的扩产计划：

  • 2007年首次通过资本市场融资进行产能扩张，实现营收与利润的显著增长。
  • 2013年非公开发行股票，重点发展光电连接器业务，公司营收和利润CAGR明显改善。
  • 2018年通过可转债募资，拓展新能源汽车和通信连接器领域。
  • 2021年非公开发行A股股票，投资总额达34亿元，用于华南产业基地和基础器件产业园建设，预计达产后可带来约28%的营收增厚。

• 扩产项目经济效益：

  • 华南产业基地项目预计达产后年销售收入增加40.38亿元，税后内部收益率13.29%。
  • 基础器件产业园项目（一期）预计年销售收入增加34.35亿元，税后内部收益率17.20%。

• 行业发展趋势：

  • 国防信息化加速，连接器作为电子系统的关键元件，需求持续增长。
  • 军工采购模式由“滚动采购”转向“大单采购”，预付款比例提升，上游企业现金流改善。
  • 产业链协同增强，主机厂推动上下游企业技术升级与产能释放，形成一体化供应体系。

• 风险提示：

  • 军工订单不及预期；
  • “十四五”期间武器装备建设规划、订单下放及产能释放的不确定性；
  • 产业链相关个股在业绩兑现能力上的不确定性；
  • 国防科技工业体系改革进程低于预期。

附录：重要数据与图表

• 中航光电历次扩产计划投入金额：

  时间	扩产项目投入金额（万元）
  2007年	56,988
  2013年	129,530
  2018年	185,703
  2021年定增	392,795

• 军工行业景气周期与扩产节点：

  • 十一五期间：2009年项目投产，营收和利润CAGR提升。
  • 十二五期间：2014年项目投产，营收和利润CAGR显著改善。
  • 十三五期间：2019年项目投产，归母利润CAGR改善明显。
  • 十四五期间：2021年启动扩产，预计2024年达产，支撑行业长期景气。

• 军工企业研发与产能关系：

  • 研发投入是业绩增长的前瞻指标，公司研发投入占比高于可比公司。
  • 在建工程与固定资产增速与营收和利润增速呈正相关。

总结

中航光电作为军工连接器领域的龙头企业，其扩产行为反映了军工行业景气周期的变化。通过分析其历次扩产计划与行业需求释放的匹配度，可判断军工行业的中观景气趋势。同时，公司研发投入、专利数量、人均创收等指标表明其具备较强的盈利能力与技术优势，有望在军工行业景气周期中持续受益。未来，随着“十四五”规划的推进，军工行业将进入长期高景气阶段，中航光电等具备核心竞争力的企业有望实现业绩的持续增长。