20160429-申万宏源-惠而浦-600983.SH-出口订单转移和内销改善双轮驱动公司成长_24页_1mb

惠而浦（600983）投资分析总结

核心内容

惠而浦（600983）在2016年4月29日获得“买入”投资评级，主要基于出口订单转移和内销改善的双轮驱动增长模式。

主要观点

1. 出口订单转移
   惠而浦入主公司后，合肥成为其全球第二大生产和研发基地，公司逐步进入惠而浦全球定价系统，订单转移将带来出口业务的爆发式增长。

   • 未来5年，预计惠而浦全球订单中15%业务量将转移至公司，订单转移空间约为100亿元。
   • 未来3年，订单转移额预计可达26亿元，主要来源于洗衣机、冰箱和微波炉产品。

2. 内销改善
   公司通过品牌重新定位和事业部改革，优化产品结构，提升市场份额。

   • 洗衣机、冰箱、微波炉分别定位高端、中端和大众市场，形成全方位覆盖。
   • 线下渠道通过与苏宁、国美等KA渠道合作，实现销售占比回升至8%左右。
   • 电商渠道成为新的增长点，2015年电商收入占比达15%，预计未来将继续增长。

3. 产品结构优化
   公司顺应消费升级趋势，投入8.9亿元进行洗衣机和电机、程控系统变频改造，提升产品竞争力。

   • 洗衣机变频技改项目达产后，每年新增营业收入9亿元。
   • 变频电机项目达产后，每年新增营业收入25.7亿元。

4. 盈利预测与估值

   • 2016-2018年，公司每股收益分别上调至0.58元、0.72元和0.92元。
   • 动态市盈率分别为17.6倍、14倍和11倍，公司估值与洗衣机龙头小天鹅相近，但成长性更高。
   • 2016年估值为18倍，仅为三年内高点的30%，存在较大的上涨空间。

关键信息

• 市场数据：2016年4月28日收盘价为10.2元，流通A股市值为5435百万元，市净率为1.7倍。
• 财务数据：2015年营业收入为5468百万元，净利润为367百万元；2016年预计营业收入为6277百万元，净利润为441百万元。
• 盈利预测：公司预计未来三年的出口额将达到26亿元，内销改善将带来收入和利润的快速增长。
• 风险提示：惠而浦全球订单转移低于预期、内销渠道增速不及预期。

重要数据与测算

• 订单转移空间：

  • 乐观情况：5年后出口额达181亿元
  • 中性情况：5年后出口额达100亿元
  • 悲观情况：5年后出口额达29亿元

• 未来三年出口额测算：

  • 冰箱：41万台（约4亿元）
  • 洗衣机：145万台（约13亿元）
  • 微波炉：300万台（约9亿元）
  • 总计约26亿元

• 财务预测：

  • 2016年：营业收入6277百万元，净利润441百万元
  • 2017年：营业收入7715百万元，净利润550百万元
  • 2018年：营业收入9038百万元，净利润703百万元

有别于大众的认识

• 公司通过品牌重新定位和事业部改革，减少内耗，提升推广效率。
• 电商渠道增长迅速，成为新的增长点，2015年电商收入同比增长80%。
• 广东惠而浦微波炉资产优质，盈利能力强，注入上市公司是既定方案，预计会根据市场时机进行。

风险提示

• 惠而浦全球订单转移低于预期
• 内销渠道增速不及预期

估值分析

• 公司估值高于白电龙头，但成长性更强
• 2016年估值为18倍，仅为三年内高点的30%，股价存在较大的上涨空间
• 与小天鹅A估值相近，但成长性更高

总结

惠而浦通过出口订单转移和内销改善，实现公司业务的快速增长。公司产品结构优化，电商渠道发展迅速，品牌定位清晰，具有较强的市场竞争力。尽管面临一定的风险，但公司成长性较高，估值具有修复空间，因此上调至“买入”投资评级。