20210607-天风证券-6月流动性前瞻——收紧概率不高_资金面波动放大_9页_631kb

宏观报告总结：6月流动性前瞻

核心内容

本报告分析了2021年5月银行间流动性宽松与低超储率并存的现象，并对6月流动性情况进行了前瞻性判断。报告指出，5月流动性宽松主要源于地方债发行缓慢、非银机构流动性储备充足及金融机构杠杆偏好不高。同时，报告认为6月流动性需求将显著增加，出现流动性缺口的概率较高，但短期内央行不会明显收紧流动性，反而可能加大公开市场操作力度，以稳定资金面。

主要观点

5月流动性宽松与低超储率并存

• 流动性供给：5月银行间超储率降至0.9%左右，为近年来较低水平。
• 流动性需求：地方债发行缓慢、非银机构流动性充裕、金融机构杠杆意愿低，共同导致流动性需求偏弱。
• 传统框架的不足：超储率作为流动性评估指标存在局限性，需结合流动性需求与非银机构状态综合考量。

6月流动性缺口的预期

• 流动性需求增加：
  • 政府债券继续发行，预计净融资约6500亿元；
  • 银行面临半年度MPA考核，带来约8000亿元短期流动性需求；
  • 缴税缴准等需求约3200亿元。
• 流动性供给有限：
  • 财政支出预计超过1万亿元，但不足以完全弥补缺口；
  • 外汇占款因准备金率上调，对流动性补充作用有限。
• 流动性缺口估算：不考虑非银因素，预计缺口约8000亿元。

央行政策动向

• 操作方向：预计央行将加大公开市场净投放，主要通过逆回购和MLF超额续作来应对流动性缺口。
• 政策目标：金融稳定在货币政策目标中权重较高，短期内央行不会主动收紧流动性。
• 资金面变化：流动性价格中枢将基本稳定或小幅上移，波动可能有所放大，但不会出现明显收紧。

关键信息

流动性供需因素

流动性缺口估算（不考虑非银）

风险提示

• 流动性缺口低于估算水平；
• 央行投放力度超预期或低于预期；
• 地方债发行提速。

图表与数据参考

• 图1：5月超储率降至较低水平，但流动性整体仍然偏松。
• 图2：超储率变化可以准确反映货币政策取向。
• 图3：2016年以来超储率与流动性的相关性进一步强化，但5月出现背离。
• 图4：合意超储率的长期回落不足以解释当前现象。
• 图5：今年新增专项债发行进度非常缓慢。
• 图6：今年以来货基规模大幅增长，非银存款也大幅增长。
• 图7：R007与DR007之差处于历史极低水平。
• 图8：3月以来的流动性宽松基本没有提高机构的杠杆意愿。
• 图9：地方债发行比例对下半年政府债券月均供给量的映射关系。

结论

6月流动性缺口大概率出现，但短期内央行不会明显收紧流动性，而是通过加大公开市场操作力度来稳定资金面。流动性最宽松的阶段将告一段落，资金面波动可能加大，但不会出现大幅收紧。报告强调需关注地方债发行提速、央行投放力度及流动性缺口变化等风险因素。