20170108-中泰证券-农林牧渔行业_农业供给侧改革专题一_玉米怎么去库存__16页_1mb

农林牧渔行业专题研究报告：玉米去库存路径分析

核心内容概述

本报告围绕农业供给侧改革背景下玉米去库存的可行途径展开分析，重点探讨了通过减供给和增需求来实现库存下降的策略。报告认为，玉米库存消费比的拐点可能出现在2017/18种植季，并预测2017年玉米价格将呈现“先跌后稳”的走势，深加工行业尤其是燃料乙醇板块有望迎来业绩拐点。

主要观点

1. 减供给：调减种植面积与抑制进口替代品

• 调减东北种植面积：2016年全国玉米种植面积调减约3000万亩，黑龙江因玉米收益低于大豆，成为调减重点区域。预计2017年黑龙江仍将是调减玉米面积的主要地区。
• 抑制进口替代品：通过调整大麦、高粱、DDGS等替代品的进口政策，减少其对玉米消费的冲击。2016年1月，我国对美国进口DDGS发起反倾销和反补贴调查，可能影响其进口量。

2. 增需求：促进深加工与出口

• 饲料需求稳定：随着生猪存栏恢复，饲料需求将略有增长，但整体空间有限。
• 深加工需求弹性大：玉米深加工行业（如淀粉、酒精）受益于玉米价格回落，利润显著改善。2016年8月，财政部恢复玉米深加工产品出口退税率至13%，有助于提升出口竞争力。
• 重启玉米出口：我国曾是玉米净出口国，但自2008年后逐渐转为净进口国。出口重启的关键在于价格竞争力，目前我国运输成本低，但品质要求高，需关注价格优势。

关键信息

玉米供需状况

• 产量：2016年结束十二连增，出现近十年首次下滑，预计2017年产量为21661万吨。
• 库存：2016年期末库存为26647万吨，2017年有望下降至25999万吨，库存消费比拐点或出现在17/18种植季。
• 进口：2016年玉米进口量为150万吨，替代品进口量较高，达3100万吨，需通过政策控制。

深加工行业现状与前景

• 深加工需求占比：淀粉占55%-60%，酒精占30%，味精占10%。
• 补贴政策：2016年12月，国务院将改性乙醇进口关税恢复至30%，有利于国内燃料乙醇发展。
• 燃料乙醇行业：
  • 当前我国燃料乙醇产能约243万吨，年利用量约250万吨，远低于“十三五”规划目标。
  • 与美国、巴西相比，我国燃料乙醇产业效率较低，单位生产需3.1~3.2吨玉米，而美国仅需2.8吨。
  • 原油价格上涨将带动燃料乙醇价格上涨，提升行业利润。
  • 中粮生化作为燃料乙醇行业弹性标的，单吨利润有望翻倍。

重点公司分析

• 中粮生化（000930.SZ）：
  • 现有产能约60万吨，成本约6300元/吨，单吨利润约300元。
  • 作为中粮集团下属企业，有国企改革预期，受益于原油价格上涨带来的燃料乙醇价格上涨。
• 中国粮油控股（0606.HK）：
  • 拥有油籽压榨和玉米深加工能力，2016年盈利14亿港元，预计2017年大豆压榨利润可维持在200港元/吨，玉米深加工贡献约3-4亿港元。
  • 业务结构以油籽和生化为主，产能分布全国。

投资建议

• 评级：增持
• 理由：玉米去库存路径清晰，深加工行业尤其是燃料乙醇板块盈利有望改善，且受原油价格波动影响较大，具备较高弹性。

风险提示

• 贸易政策变动风险：玉米及替代品进口政策可能变化，影响市场供需。
• 天气灾害风险：极端天气可能影响玉米产量和价格波动。